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巴菲特致股东的信 · 1993年
本信为1993年巴菲特致伯克希尔·哈撒韦股东信的全文中文翻译。
伯克希尔·哈撒韦公司
致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：
1993年，我们每股账面价值增长了14.3%。在过去29年里（即自现任管理层接手以来），账面价值从19美元增长至8,854美元，年复合增长率为23.3%。
年内，伯克希尔的净资产增加了15亿美元，这一数字受到两个负面和两个正面非经营性项目的影响。为了完整性，我在此解释这些项目。如果您对会计不感兴趣，可以直接跳过这段讨论：
第一个负面影响来自公认会计原则（GAAP）的一项变更，涉及我们对按市值计价的证券未实现增值所计提的税款。旧规则规定，税率应为增值发生时生效的税率。因此，在1992年底，我们对1986年后产生的64亿美元增值使用34%的税率，对在此之前产生的12亿美元增值使用28%的税率。新规则规定，应对所有增值使用现行税率。1993年第一季度此规则生效时，税率为34%。将该税率应用于我们1987年前的增值，使净资产减少了7,000万美元。
第二个负面影响与第一个相关，是因为1993年第三季度公司税率提高至35%。这一变化要求我们对所有未实现增值额外计提1%，这一计提使净资产减少7,500万美元。奇怪的是，GAAP要求将此项计提和上述计提都从我们报告的收益中扣除，尽管产生这些计提的未实现增值从未计入收益，而是直接贷记净资产。
1993年GAAP的另一项变更影响我们所持证券的账面价值。近年来，我们保险公司持有的普通股和某些普通股等价证券按市值计价，而我们非保险子公司或母公司持有的权益证券则按总成本或市价孰低计价。现在GAAP规定所有普通股应按市值计价，我们于1993年第四季度开始遵循这一规则。这一变更使伯克希尔报告的净资产增加约1.72亿美元。
最后，我们去年发行了一些股票。如去年年报所述，我们于1993年1月初发行了3,944股，用于转换我们已通知赎回的4,600万美元可转换债券。此外，我们在收购Dexter Shoe时发行了25,203股，该收购将在本报告后面讨论。总体结果是，我们的流通股增加29,147股，净资产增加约4.78亿美元。每股账面价值也有所增长，因为这些交易中发行的股票价格高于其账面价值。
当然，重要的是每股内在价值，而非账面价值。账面价值是一个会计术语，衡量投入企业的资本（包括留存收益）。内在价值是对企业剩余寿命期间可提取现金的现值估计。在大多数公司，这两个价值毫不相关。然而，伯克希尔是个例外：我们的账面价值虽然显著低于内在价值，但作为追踪这一关键数字的有用工具。1993年，这两个指标都增长了约14%，我认为这种增长令人满意但不令人兴奋。
然而，这些涨幅被伯克希尔股价更大的涨幅——39%——所超越。当然，长期来看，市场价格和内在价值将到达大致相同的目的地。但在短期内，两者往往会大幅背离，我过去曾讨论过这一现象。两年前，可口可乐和吉列——我们持有的两大重仓股——享受了大幅跑赢其盈利增长的市场价格上涨。在1991年年报中，我说这些公司的股票不可能持续跑赢其业务。
从1991年到1993年，可口可乐和吉列的年度每股经营收益分别增长38%和37%，但其市场价格仅上涨11%和6%。换言之，公司的表现跑赢了股票，这一结果部分反映了华尔街对品牌的新忧虑。无论原因如何，长期来看重要的是这些公司的盈利表现。如果它们繁荣，伯克希尔也将繁荣，尽管不会完全同步。
让我补充一个历史教训：可口可乐于1919年以每股40美元上市。到1920年底，市场冷冷地重新评估可口可乐的未来前景，将股价打压了50%以上，至19.50美元。到1993年底，那一股（红利再投资）价值超过210万美元。正如本·格雷厄姆所说："短期来看，市场是一台投票机——反映的是只需要资金、不需要智慧或情绪稳定的选民登记测试——但长期来看，市场是一台称重机。"
那么，应该如何看待伯克希尔去年在市场上的超额表现？显然，伯克希尔在1993年底的售价占内在价值的比例高于年初。另一方面，在一个长期利率为6%或7%的世界里，如果——你应该明白这是一个很大的"如果"——伯克希尔副董事长查理·芒格和我能够实现我们长期以来的目标，即以年均15%的比率提高伯克希尔的每股内在价值，那么伯克希尔的市场价格并非不合适。我们并未放弃这一目标。但我们再次强调，正如我们多年来所做的那样，我们资本基础的增长使15%成为一个越来越难以达到的目标。
我们的优势在于拥有一批规模适中、经济特征从良好到卓越的经营业务，由表现从卓越到卓越的管理层运营。您无需为这一群体担心。
查理和我在母公司进行的资本配置工作，使用我们的经理交付给我们的资金，结果不太确定：找到与我们现有业务和经理相当的新业务和经理并不容易。尽管有这一困难，查理和我乐于进行这种搜索，我们很高兴报告1993年取得了一项重要成功。
德克斯特鞋业
我们去年所做的是在我们1991年收购H.H. Brown的基础上继续发展，这是一家管理卓越的工作鞋、靴子和其他鞋类制造商。Brown一直是一个真正的赢家：虽然我们一开始就寄予厚望，但由于弗兰克·鲁尼、吉姆·伊斯勒以及与他们共事的有才华的经理们，这些期望被大大超越。由于对弗兰克团队的信心，我们随后于1992年底收购了Lowell Shoe。Lowell是一家历史悠久的女士和护士鞋制造商，但其业务需要一些整顿。结果再次超出我们的预期。因此，我们去年迅速抓住机会收购了位于缅因州德克斯特的德克斯特鞋业，该公司生产大众价位的男女鞋。
我可以向您保证，德克斯特不需要整顿：它是查理和我经商生涯中所见过的管理最好的公司之一。
哈罗德·阿尔方德在20岁时以每小时25美分的工资开始在鞋厂工作，于1956年用1万美元资本创立了德克斯特。1958年，他的侄子彼得·伦德加入。此后，他们建立了一家现在每年生产超过750万双鞋的企业，其中大部分在缅因州制造，其余在波多黎各。您可能知道，国内鞋业通常被认为无法与来自低工资国家的进口产品竞争。但似乎没有人把这一点告诉德克斯特和H.H. Brown的富有创造力的管理层以及他们熟练的劳动力，这两家公司美国工厂的竞争力可以与任何对手媲美。
德克斯特的业务包括77家零售店，主要位于东北部。该公司也是高尔夫鞋的主要制造商，产量约占美国的15%。不过，它的主业是为传统零售商制造传统鞋，这是它擅长的领域：去年，诺德斯特罗姆和J.C. Penney都因德克斯特1992年的供应商表现而授予其特别奖项。
我们1993年的业绩仅包括德克斯特自合并日期11月7日以来的数据。1994年，我们预计伯克希尔鞋业业务的销售额将超过5.5亿美元，如果这些业务的合并税前收益超过8,500万美元，我们也不会感到惊讶。五年前，我们根本没有想到要进入鞋业。现在我们在该行业拥有7,200名员工，我在开车上班时唱着"没有什么生意像鞋业生意"。战略计划就到此为止。
在伯克希尔，我们没有决定我们将进入哪些业务或行业的未来观点。事实上，我们认为，如果一家企业巨头根据某种宏大愿景开展新业务，通常对其股东是有害的。相反，我们更愿意专注于我们希望拥有的企业的经济特征和我们希望与之合作的管理人员的个人特征——然后希望我们能幸运地找到两者的结合。在德克斯特，我们做到了。
现在我们暂停一下，播放一则简短广告：尽管拥有一颗业务明珠，我们认为哈罗德和彼得（他们对现金不感兴趣）用他们的德克斯特股票交换伯克希尔股票是一个明智的决定。实际上，他们是用一家卓越企业的100%权益交换了一组卓越企业的较小权益。他们在这次交换中无需纳税，现在拥有一种可以轻松用于慈善或个人赠与的证券，或者可以按自己的选择在金额和时间上变现。如果他们的家人愿意，他们可以追求不同的财务道路，而不会遇到资产集中在私人企业时经常出现的复杂问题。
出于税收和其他原因，私人公司也经常发现难以在行业外进行多元化。相比之下，伯克希尔可以轻松多元化。因此，在将所有权转移给伯克希尔时，德克斯特的股东解决了一个再投资问题。此外，尽管哈罗德和彼得现在在伯克希尔拥有的是非控股股份，而不是在德克斯特的控股股份，但他们知道他们将被视为合伙人，我们将遵循以所有者为导向的做法。如果他们选择保留伯克希尔股票，从合并之日起他们的投资回报将与我的回报完全一致。由于我将净资产的很大比例终身承诺给伯克希尔股票——而且公司既不会给我限制性股票也不会给我股票期权——我的收益损失方程将始终与所有其他所有者一致。
此外，哈罗德和彼得知道，在伯克希尔我们可以信守承诺：未来几十年伯克希尔的控制权和企业文化不会发生变化。最后，也是最重要的，哈罗德和彼得可以确定他们将继续经营自己的业务——一项他们深爱的活动——就像合并前一样。在伯克希尔，我们不会告诉打击率四成的击球手如何挥棒。
对哈罗德和彼得有意义的事情，可能对其他一些大型私人企业的所有者也有意义。所以，如果您有一家可能适合的企业，请告诉我。我们的收购标准列在第22页的附录中。
报告收益来源
下表显示了伯克希尔报告收益的主要来源。在此表述中，商誉摊销和其他主要购买价格会计调整不从其适用的特定业务中扣除，而是汇总并单独列示。这一程序使您能够看到我们业务的收益，就像我们没有收购它们时报告的那样。我在过去的报告中解释了为什么这种表述形式对投资者和管理者比采用GAAP更有用，GAAP要求按业务逐一进行购买价格调整。表中显示的净收益总额当然与我们经审计财务报表中的GAAP总额相同。
（单位：千美元）
| 税前收益 | 伯克希尔应占净收益 | |||
|---|---|---|---|---|
| 1993 | 1992 | 1993 | 1992 | |
| 经营收益： | ||||
| 保险集团： | ||||
| 承保 | 30,876 | (108,961) | 20,156 | (71,141) |
| 净投资收入 | 375,946 | 355,067 | 321,321 | 305,763 |
| H.H. Brown、Lowell和德克斯特 | 44,025* | 27,883 | 28,829 | 17,340 |
| 布法罗新闻报 | 50,962 | 47,863 | 29,696 | 28,163 |
| 商业与消费金融 | 22,695 | 19,836 | 14,161 | 12,664 |
| Fechheimer | 13,442 | 13,698 | 6,931 | 7,267 |
| Kirby | 39,147 | 35,653 | 25,056 | 22,795 |
| 内布拉斯加家具卖场 | 21,540 | 17,110 | 10,398 | 8,072 |
| Scott Fetzer制造集团 | 38,196 | 31,954 | 23,809 | 19,883 |
| 喜诗糖果 | 41,150 | 42,357 | 24,367 | 25,501 |
| World Book | 19,915 | 29,044 | 13,537 | 19,503 |
| 购买价格会计调整及商誉费用 | (17,033) | (12,087) | (13,996) | (13,070) |
| 利息支出** | (56,545) | (98,643) | (35,614) | (62,899) |
| 股东指定捐赠 | (9,448) | (7,634) | (5,994) | (4,913) |
| 其他 | 28,428 | 67,540 | 15,094 | 32,798 |
| 经营收益合计 | 643,296 | 460,680 | 477,751 | 347,726 |
| 证券销售收益 | 546,422 | 89,937 | 356,702 | 59,559 |
| 新会计准则导致的税款计提 | — | (146,332) | — | — |
| 所有实体总收益 | 1,189,718 | 550,617 | 688,121 | 407,285 |
* 仅包括德克斯特自收购日期1993年11月7日以来的收益。
** 不包括商业与消费金融业务的利息支出。1992年包括提前赎回债务支付的2,250万美元溢价。
关于这些业务的大量信息见第38-49页，您也可以在那里找到我们按GAAP基础报告的分部收益。此外，在第52-59页，我们将伯克希尔的财务数据按非GAAP基础重新排列为四个分部，这种表述方式与查理和我对公司的思考方式一致。我们的意图是向您提供我们希望如果您我位置互换时您会向我们提供的财务信息。
"透视"收益
我们之前讨论过透视收益，我们认为它比GAAP结果更准确地反映伯克希尔的收益。按照我们的计算方法，透视收益包括：（1）上一部分报告的经营收益，加上（2）主要被投资公司的留存经营收益（根据GAAP会计，这些不反映在我们的利润中），减去（3）如果这些被投资公司的留存收益分配给我们，伯克希尔将要支付的税款估算。我们这里所说的"经营收益"不包括资本利得、特殊会计项目和重大重组费用。
长期来看，如果我们的内在价值要以15%的比率增长，我们的透视收益需要以约15%的年率增长。去年，我解释说，如果要实现15%的目标，我们需要在2000年将这些收益增加到约18亿美元。由于我们在1993年发行了额外股份，所需金额已上升到约18.5亿美元。
这是一个艰难的目标，但我们期望您以此来要求我们。过去，我们批评管理层先射出业绩之箭，然后画出靶心，将其中心对准箭所命中的任何位置。我们将反其道而行之，先画靶心再射箭，即使这可能让我们面临尴尬。
如果要命中靶心，我们需要市场允许我们以合理的条件购买业务和证券。目前，市场很困难，但市场可以——也将会——以意想不到的方式在意想不到的时间发生变化。在此期间，我们将尽量避免仅仅因为我们现金充裕就做一些勉强的交易。如果你走在错误的路上，奔跑是没有用的。
下表显示了我们如何计算透视收益，但我提醒您这些数字必然非常粗略。（这些被投资公司支付给我们的股息已包括在第8页详列的经营收益中，主要在"保险集团：净投资收入"项下。）
伯克希尔主要被投资公司
| 年末伯克希尔持股比例 | 伯克希尔应占未分配经营收益（百万美元） | |||
|---|---|---|---|---|
| 1993 | 1992 | 1993 | 1992 | |
| 大都会/ABC公司 | 13.0% | 18.2% | 83(2) | 70 |
| 可口可乐公司 | 7.2% | 7.1% | 94 | 82 |
| 联邦住房贷款抵押公司 | 6.8%(1) | 8.2%(1) | 41(2) | 29(2) |
| 盖可保险公司 | 48.4% | 48.1% | 76(3) | 34(3) |
| 通用动力公司 | 13.9% | 14.1% | 25 | 11(2) |
| 吉列公司 | 10.9% | 10.9% | 44 | 38 |
| 健力士公司 | 1.9% | 2.0% | 8 | 7 |
| 华盛顿邮报公司 | 14.8% | 14.6% | 15 | 11 |
| 富国银行 | 12.2% | 11.5% | 53(2) | 16(2) |
| 伯克希尔应占主要被投资公司未分配收益 | 439 | 298 | ||
| 对这些未分配被投资公司收益的假设税 | (61) | (42) | ||
| 伯克希尔报告经营收益 | 478 | 348 | ||
| 伯克希尔透视收益总计 | 856 | 604 |
(1) 不包括可分配给Wesco少数权益的股份
(2) 按年度平均持股比例计算
(3) 不包括已实现资本利得，这些利得具有重复性和重要性
(4) 使用的税率为14%，这是伯克希尔收到的股息所适用的税率
我们曾告诉您，我们预期被投资公司的未分配、假设税后收益将产生至少等值的伯克希尔内在价值增长。到目前为止，我们已远远超出这一预期。例如，1986年我们以每股172.50美元购买了300万股大都会/ABC股票，去年年底以每股630美元出售了其中的三分之一。在支付35%的资本利得税后，我们从出售中实现了2.97亿美元的利润。相比之下，在我们持有这些股票的八年中，归属于它们的Cap Cities留存收益——按照我们的透视方法以较低的14%税率假设征税——仅为1.52亿美元。换言之，我们支付的税单远大于我们向您展示的透视收益所假设的税额，但仍实现了远高于归属于这些股票的未分配收益的收益。
我们预期这种令人愉快的结果在未来会经常出现，因此我们认为我们的透视收益是伯克希尔真实经济收益的保守表述。
税收
正如我们的Cap Cities出售所强调的，伯克希尔是联邦所得税的重要缴纳者。总的来说，我们将缴纳1993年联邦所得税3.9亿美元，其中约2亿美元来自经营收益，1.9亿美元来自已实现资本利得。此外，我们应占被投资公司支付的1993年联邦和外国所得税超过4亿美元，这一数字不会出现在我们的财务报表中，但同样是真实的。直接和间接地，伯克希尔1993年的联邦所得税支付将约占所有美国公司去年支付总额的0.5%。
就我们自己的股份而言，查理和我对这些税收毫无怨言。我们知道我们在市场经济中工作，这种经济对我们的努力的回报远比对那些产出对社会同等或更大利益的其他人的回报丰厚得多。税收应该——也确实——在一定程度上纠正这种不公平。但我们仍然受到极好的待遇。
如果伯克希尔以合伙企业或S公司形式运营——这两种结构常用于商业活动——伯克希尔及其股东合计将支付少得多的税。由于各种原因，这对伯克希尔来说是不可行的。然而，我们的长期投资战略减轻了——尽管远未消除——我们公司形式所施加的惩罚。查理和我将遵循买入并持有政策，即使我们经营一家免税机构。我们认为这是最稳健的投资方式，也符合我们的个性。然而，支持这一政策的第三个原因是，只有在实现收益时才需要缴税。
通过我最喜欢的连环画《Li'l Abner》，我在年轻时有机会看到了延迟纳税的好处，虽然我当时错过了这一课。为了让读者感到优越，Li'l Abner在Dogpatch中快乐但愚蠢地生活着。有一次，他迷恋上了纽约的尤物Appassionatta Van Climax，但因为只有一银元而绝望地无法娶她，她只对百万富翁感兴趣。沮丧的Abner把他的问题带给Dogpatch的全知者Old Man Mose。这位圣人说：把你的钱翻倍20次，Appassionatta就是你的了（1、2、4、8……1,048,576）。
我对这连环画的最后记忆是Abner走进一家路边餐馆，把他的美元投进老虎机，中了头奖，钱洒得满地都是。仔细遵循Mose的建议，Abner捡起两美元就去找下一个翻倍机会。于是我抛弃了Abner，开始阅读本·格雷厄姆。
Mose作为大师显然被高估了：除了没有预见到Abner对指令的盲从，他还忘记了税收。假设Abner适用伯克希尔所支付的35%联邦税率，并且他每年能翻倍一次，20年后他只能积累22,370美元。事实上，如果他继续每年翻倍并支付35%的税，他还需要7.5年才能达到赢得Appassionatta所需的100万美元。
但如果Abner把他的美元投入一项单一投资，并持有直到它翻同样的27.5倍呢？在这种情况下，他将实现约2亿美元的税前收益，或者在最后一年支付7,000万美元税款后，约1.3亿美元的税后收益。为此，Appassionatta会爬到Dogpatch来。当然，27.5年过去了，Appassionatta在一个坐在1.3亿美元上的家伙眼中会是什么样子，那是另一个问题了。
这个小故事告诉我们，以给定比率内部复利的单一投资，纳税投资者将实现远高于以相同比率复利的一系列投资的收益总额。但我怀疑许多伯克希尔股东早就明白了这一点。
保险业务
在报告的这一部分，我们通常会向您提供一张表格，显示过去十年保险业的年度"综合成本率"。这一比率将总保险成本（发生的损失加费用）与保费收入进行比较。多年来，该比率一直高于100，这一水平表明承保亏损。也就是说，该行业每年从投保人那里收取的资金少于它必须支付的经营费用和当年发生的损失事件。
抵消这一严酷等式的是一个更令人高兴的事实：保险公司可以在支付之前保留投保人的资金一段时间。这是因为大多数保单要求预付保费，更重要的是，解决损失索赔往往需要时间。事实上，在某些保险领域，如产品责任或专业过失，损失事件和支付之间可能相隔多年。
稍微简化一下，投保人预付的资金总额和为已发生但尚未支付的索赔预留的资金总额被称为"浮存金"。在过去，该行业能够承受107到111的综合成本率，并仍然从其保险业务中实现盈亏平衡，因为从投资这些浮存金中获得的收益。
然而，随着利率下降，浮存金的价值大幅下降。因此，我们过去提供的数据对于行业盈利能力的年度比较不再有用。一家现在以与1980年代相同综合成本率承保的公司，其业务的吸引力远低于当时。
只有通过综合分析承保结果和当前从浮存金可获得的无风险收益，才能评估财产意外险保险公司所承保业务的真实经济效益。当然，保险公司从使用浮存金和股东资金中实现的实际投资结果也非常重要，应在投资者评估管理绩效时仔细审查。但这应该是一个与我们这里讨论的分开的分析。浮存金资金的价值——实际上，它们从保险业务转移到投资业务时的转让价格——应该简单地由无风险长期利率决定。
下一页我们显示评估伯克希尔保险业务时重要的数字。我们计算我们的浮存金——相对于我们的保费量，我们产生的浮存金数量异常大——通过加上损失准备金、损失调整准备金和未到期保费准备金，然后减去代理人余额、预付获取成本和适用于假设再保险的递延费用。我们的浮存金成本由我们的承保亏损或利润决定。在我们有承保利润的年份（包括1993年），我们的浮存金成本为负，我们通过将承保利润加上浮存金收益来确定我们的保险收益。
| 年份 | 承保利润/(亏损)（百万美元） | 平均浮存金（百万美元） | 浮存金成本（1与2之比） | 年末长期政府债券收益率 |
|---|---|---|---|---|
| 1967 | 利润 | 17.3 | 低于零 | 5.50% |
| 1968 | 利润 | 19.9 | 低于零 | 5.90% |
| 1969 | 利润 | 23.4 | 低于零 | 6.79% |
| 1970 | 0.37 | 32.4 | 1.14% | 6.25% |
| 1971 | 利润 | 52.5 | 低于零 | 5.81% |
| 1972 | 利润 | 69.5 | 低于零 | 5.82% |
| 1973 | 利润 | 73.3 | 低于零 | 7.27% |
| 1974 | 7.36 | 79.1 | 9.30% | 8.13% |
| 1975 | 11.35 | 87.6 | 12.96% | 8.03% |
| 1976 | 利润 | 102.6 | 低于零 | 7.30% |
| 1977 | 利润 | 139.0 | 低于零 | 7.97% |
| 1978 | 利润 | 190.4 | 低于零 | 8.93% |
| 1979 | 利润 | 227.3 | 低于零 | 10.08% |
| 1980 | 利润 | 237.0 | 低于零 | 11.94% |
| 1981 | 利润 | 228.4 | 低于零 | 13.61% |
| 1982 | 21.56 | 220.6 | 9.77% | 10.64% |
| 1983 | 33.87 | 231.3 | 14.64% | 11.84% |
| 1984 | 48.06 | 253.2 | 18.98% | 11.58% |
| 1985 | 44.23 | 390.2 | 11.34% | 9.34% |
| 1986 | 55.84 | 797.5 | 7.00% | 7.60% |
| 1987 | 55.43 | 1,266.7 | 4.38% | 8.95% |
| 1988 | 11.08 | 1,497.7 | 0.74% | 9.00% |
| 1989 | 24.40 | 1,541.3 | 1.58% | 7.97% |
| 1990 | 26.65 | 1,637.3 | 1.63% | 8.24% |
| 1991 | 119.59 | 1,895.0 | 6.31% | 7.40% |
| 1992 | 108.96 | 2,290.4 | 4.76% | 7.39% |
| 1993 | 利润 | 2,624.7 | 低于零 | 6.35% |
如您所见，去年我们的保险业务以零成本使用了26亿美元资金；事实上，我们被支付了3,100万美元——我们的承保利润——来持有这些资金。这听起来不错——也确实不错——但远没有听起来那么好。
我们抑制热情的原因是我们承保了大量"超级灾难"保单（其他保险公司和再保险公司购买这些保单以弥补它们从巨大灾难中遭受的部分损失），而且去年我们没有因这项活动遭受重大损失。这表明，1993年真正灾难性的中西部洪水并未触发超级灾难损失，原因是从私人保险公司购买的洪水保单很少。
然而，从这个单年结果得出超级灾难业务是一项出色业务甚至令人满意的业务的结论是错误的。一个简单的例子可以说明这种谬误：假设有一个事件在每个世纪发生25次。如果你每年以5比1的赔率押注它当年不会发生，你的盈利年份将多于亏损年份。事实上，你可能连续六年、七年或更长时间没有损失。但你最终会破产。
在伯克希尔，我们自然相信我们获得的保费充足，给出的赔率更像是3.5比1。但我们——或任何其他人——都无法计算超级灾难保险的真实赔率。事实上，我们需要几十年才能发现我们的承保判断是否正确。
我们所知道的是，当损失来临时，它很可能是一个大数字。很可能会有一些年份，伯克希尔从超级灾难业务中遭受的损失是我们在1993年从中赚取的三到四倍。当1992年飓风安德鲁来袭时，我们支付了约1.25亿美元。由于我们此后扩大了超级灾难业务，今天类似的风暴可能使我们损失6亿美元。
到目前为止，我们在1994年很幸运。在我写这封信时，我们估计洛杉矶地震造成的损失将微乎其微。但如果地震是7.5级而不是6.8级，情况就会不同。
伯克希尔是承保超级灾难保单的理想人选。我们有阿吉特·贾恩，他是迄今为止这项业务中最优秀的经理。此外，承保这些保单的公司需要巨额资本，我们的净资产是主要竞争对手的十到二十倍。在大多数保险领域，巨额资源并不是那么重要：保险公司可以分散其承保的风险，如有必要，可以分出风险以减少投资组合中的集中度。但这在超级灾难业务中是不可能的。因此，这些竞争对手被迫提供远小于我们所能提供的限额。如果它们更大胆，它们将面临巨大灾难——或较小灾难的汇合——将其消灭的风险。
我们顶级实力和声誉的一个标志是，全球最大的四家再保险公司都从伯克希尔购买非常重要的再保险保障。这些巨头比任何人都更清楚，再保险公司的考验是它在困难情况下支付损失的能力和意愿，而不是在情况看起来乐观时接受保费的意愿。
一个警告：最近再保险能力大幅增加。再保险公司筹集了近50亿美元的股权资本，几乎所有这些都是新成立的实体。自然，这些新进入者渴望承保业务，以便证明它们在吸引资本时使用的预测是合理的。这种新竞争不会影响我们1994年的业务；我们在那里已经满了，主要是1993年承保的业务。但我们现在看到价格恶化的迹象。如果这种趋势继续下去，我们将接受业务量大幅减少的现实，但仍保持可用性，为需要大容量和确定支付损失能力的大型、老练买家提供超级灾难保险。
在我们保险业务的其他领域，由罗德·埃尔德雷德领导的本州业务、由布拉德·金斯特勒领导的工伤赔偿业务、由凯泽家族管理的信用卡业务，以及由唐·沃斯特领导的国民赔偿公司的传统汽车和一般责任业务，都取得了优异的业绩。总的来说，这四个单元产生了可观的承保利润和大量浮存金。
总而言之，我们拥有一流的保险业务。尽管其业绩将高度波动，但这项业务拥有大大超过其账面价值的内在价值——实际上，比伯克希尔任何其他业务都大。
普通股投资
下面我们列出价值超过2.5亿美元的普通股持股。这些投资的一小部分属于伯克希尔持股少于100%的子公司。
| 股份数量 | 成本 | 市值 | |
|---|---|---|---|
| （千美元） | （千美元） | ||
| 大都会/ABC公司 | 2,000,000 | 345,000 | 1,239,000 |
| 可口可乐公司 | 93,400,000 | 1,023,920 | 4,167,975 |
| 联邦住房贷款抵押公司（"房地美"） | 13,654,600 | 307,505 | 681,023 |
| 盖可保险公司 | 34,250,000 | 45,713 | 1,759,594 |
| 通用动力公司 | 4,350,000 | 94,938 | 401,287 |
| 吉列公司 | 24,000,000 | 600,000 | 1,431,000 |
| 健力士公司 | 38,335,000 | 333,019 | 270,822 |
| 华盛顿邮报公司 | 1,727,765 | 9,731 | 440,148 |
| 富国银行 | 6,791,218 | 423,680 | 878,614 |
考虑到今年的名单与去年相似，您可能会认为您的管理层已经无可救药地昏睡过去了。但我们继续认为，剥离一个既可理解又持久卓越的业务权益通常是愚蠢的。这种类型的业务利益太难被替代。
有趣的是，企业管理者在专注于他们经营的业务时毫不费力地理解这一点：拥有一家具有卓越长期经济特征的子公司的母公司不太可能出售该实体，无论价格如何。"为什么，"CEO会问，"我要放弃我的皇冠明珠？"然而，同一位CEO在管理他的个人投资组合时，会在经纪人为此提供不超过肤浅论据的情况下，轻率地——甚至冲动地——从一个业务转移到另一个业务。其中最糟糕的可能是，"获利了结不会破产。"你能想象一位CEO用这句话敦促董事会出售一家明星子公司吗？在我们看来，在商业中有意义的事情在股票中也有意义：投资者通常应该像所有者拥有整个企业那样坚韧地持有一家杰出企业的一小部分。
早些时候，我提到了1919年投资40美元于可口可乐公司可能实现的财务结果。1938年，在可口可乐推出50多年后，在这种饮料牢固确立为美国标志很久之后，《财富》杂志对公司做了一篇精彩的报道。在第二段，作者写道："每年有几次，一位举足轻重且严肃的投资者带着深深的敬意注视着可口可乐的记录，但遗憾地得出结论，他看得太晚了。饱和和竞争的幽灵在他面前升起。"
是的，1938年和1993年都有竞争。但值得注意的是，1938年可口可乐公司销售了2.07亿箱软饮料（如果将其当时的加仑数转换为今天用于测量的192盎司箱），而1993年销售了约107亿箱，从这个在1938年已经在其主要主要行业中占主导地位的公司，实物量增长了50倍。1938年对投资者来说派对也没有结束：尽管1919年投资的40美元一股（红利再投资）到1938年底已变成3,277美元，但当时新投资的40美元可口可乐股票到1993年底将增长到25,000美元。
我忍不住再引用1938年《财富》文章中的一句话："很难找到一家与可口可乐规模相当的公司，销售像可口可乐这样不变的产品，能够指出像可口可乐这样的十年记录。"在随后的55年里，可口可乐的产品线略有扩大，但值得注意的是，这一描述仍然非常贴切。
查理和我很久以前就决定，在一个投资生涯中，做出数百个明智的决定太难了。随着伯克希尔的资本迅速增长，能够显著影响我们结果的投资领域急剧缩小，这一判断变得更加令人信服。因此，我们采用了一种策略，要求我们只需很少几次做到明智——而且不必太明智。实际上，我们现在满足于每年一个好的想法。（查理说轮到我了。）
我们采用的策略排除了遵循标准多元化教条的可能性。许多权威人士因此会说，该
然而，学术界喜欢用不同的方式定义投资"风险"，声称它是一支股票或股票投资组合相对于一大群股票——即它们与股票大宇宙相比的波动性——的相对波动性。利用数据库和统计技能，这些学者精确地计算出一只股票的"贝塔系数"——即其历史相对波动性——然后围绕这一计算建立深奥的投资和资本配置理论。然而，在他们对用一个单一统计量来衡量风险的渴求中，他们忘记了一个基本原则：近似正确胜过精确错误。
对于企业所有者——而这正是我们看待股东的方式——学术界对风险的定义完全偏离了目标，其偏离程度甚至产生了荒谬的结果。例如，根据基于贝塔系数的理论，与市场相比大幅下跌的股票——就像1973年我们买入华盛顿邮报时那样——在更低的价格时比在更高价格时"风险更大"。如果有人被邀以大幅降低的价格收购整个公司，这样的描述对他有意义吗？
事实上，真正的投资者是欢迎波动的，本·格雷厄姆在《聪明的投资者》第八章中解释了原因。在那里，他引入了"市场先生"——一个每天出现、要么向你买入要么向你卖出、随你决定的人物。这个家伙越具有躁郁症性格，对投资者来说机会就越大。确实，剧烈波动的市场意味着优质企业会周期性地被赋予非理性的低价。不可能认为这种价格的存在会增加完全自由地忽略市场或利用其愚蠢的投资者所面临的风险。
这些因素对于许多分析师来说可能过于模糊，因为它们无法从任何数据库中提取。但精确量化这些问题的困难并不否定其重要性，也不是不可逾越的。正如斯图尔特法官发现无法制定一项色情测试标准，但仍然宣称"当我看到它时我就知道了"，投资者也可以——以一种不精确但有用的方式——"看到"某些投资中固有的风险，而无需参考复杂的公式或价格历史。
可口可乐和吉列的长期业务风险难道真的比任何电脑公司或零售商都要小吗？可口可乐在全球销售约44%的软饮料，而吉列在刀片市场的份额（按价值计）超过60%。除了吉列控制的口香糖市场，我不知道还有其他哪家龙头企业长期享有如此全球性的主导力量。更重要的是，可口可乐和吉列近年来实际上都提升了其全球市场份额。其品牌名称的影响力、产品的特质和分销系统的实力，为它们的经济城堡筑起了一道保护性的护城河。相比之下，普通公司每天都在没有任何这种保护的情况下进行竞争。正如彼得·林奇所说，销售大宗商品类产品的公司股票应该附上警告标签："竞争可能危及人类财富。"
可口可乐或吉列的竞争优势对任何商业观察者来说都是显而易见的。然而，它们的股票贝塔系数与许多缺乏竞争优势的平庸公司相似。我们能否据此推断，可口可乐和吉列的竞争优势在衡量业务风险时毫无价值？或者我们能否推断，持有一家公司的股权——其股票——的风险在某种程度上与业务运营固有的长期风险脱节？我们认为这两种结论都不成立，将贝塔系数等同于投资风险同样没有道理。
贝塔理论培养出的理论家没有机制来区分销售宠物石或呼拉圈的单产品玩具公司与另一家只生产大富翁或芭比娃娃的玩具公司所固有的风险。但是，普通投资者如果对消费者行为和创造长期竞争优势或劣势的因素有合理的理解，就完全可以做出这种区分。当然，每个投资者都会犯错。但如果一个人将自己限制在相对较少、易于理解的案例中，一个相当聪明，信息灵通且勤奋的人就能以有用的准确度判断投资风险。
当然，在许多行业，查理和我无法确定我们面对的是"宠物石"还是"芭比娃娃"。即使我们花数年时间深入研究这些行业，也无法解决这个问题。有时我们自身的智力短板会阻碍理解，有时则是行业本身的性质成为障碍。例如，必须应对快速变化技术的企业不会易于可靠评估其长期经济状况。三十年前我们能预见到电视制造或计算机行业会发生什么吗？当然不能。（大多数热情进入这些行业的投资者和企业管理者也不能。）那么，为什么查理和我现在认为自己能够预测其他快速变化行业的未来呢？我们坚持做简单的事情。当一根针就摆在眼前时，为什么要在大海捞针呢？
当然，某些投资策略——例如我们多年来的套利活动——需要广泛的多元化。如果单项交易存在重大风险，则应将该笔收购作为众多相互独立的承诺之一来降低整体风险。因此，如果你相信你的加权概率收益远远超过加权概率损失，并且你能承诺多项类似但不相关的投资机会，你可以有意识地购买一项有风险的投资——一项确实存在重大损失或伤害可能性的投资。大多数风险投资家采用的就是这种策略。如果你选择走这条路，你应该采取拥有轮盘赌赌桌的赌场的观点：它希望看到大量下注，因为它受到概率的青睐，但它会拒绝接受任何单笔巨额赌注。
采用贝塔系数来衡量风险的人不屑于考察公司生产什么、竞争对手在做什么、企业运用了多少借贷资金。他甚至可能不想知道公司的名字。他所珍视的是股票的价格历史。相比之下，我们则乐于放弃了解价格历史，转而寻求任何有助于增进我们对公司业务理解的 信息。因此，在我们买进一只股票之后，即使市场关闭一两年，我们也不会感到不安。我们不需要每日报价来验证我们对喜诗或H·H·布朗100%持股的福祉。那么，为什么我们需要对我们持有的可口可乐7%权益进行每日报价呢？
在我们看来，投资者必须评估的真正风险是：他在持有所得出的税后回报总额（包括出售时所得）能否在他预期的持有期内，至少提供与他最初投入相当的购买力，外加该初始本金按适度利率计算的回报。虽然这种风险无法以工程般的精度计算，但在某些情况下可以相当准确地判断，这足以派上用场。评估这一风险的主要因素包括：
1）企业长期经济特征的可确定程度；
2）管理层的可评估程度，包括其实现业务全部潜力以及明智运用现金流的能力；
3）管理层将业务回报导向股东而非自身的可信赖程度；
4）企业的购买价格；
5）将要经历的税负和通胀水平——这些因素将决定投资者回报率从毛回报中减损的程度。
这些因素对于许多分析师来说可能过于模糊，因为它们无法从任何数据库中提取。但精确量化这些问题的困难并不否定其重要性，也不是不可逾越的。正如斯图尔特法官发现无法制定一项色情测试标准，但仍然宣称"当我看到它时我就知道了"，投资者也可以——以一种不精确但有用的方式——"看到"某些投资中固有的风险，而无需参考复杂的公式或价格历史。
可口可乐和吉列的长期业务风险难道真的比任何电脑公司或零售商都要小吗？可口可乐在全球销售约44%的软饮料，而吉列在刀片市场的份额（按价值计）超过60%。除了吉列控制的口香糖市场，我不知道还有其他哪家龙头企业长期享有如此全球性的主导力量。更重要的是，可口可乐和吉列近年来实际上都提升了其全球市场份额。其品牌名称的影响力、产品的特质和分销系统的实力，为它们的经济城堡筑起了一道保护性的护城河。相比之下，普通公司每天都在没有任何这种保护的情况下进行竞争。正如彼得·林奇所说，销售大宗商品类产品的公司股票应该附上警告标签："竞争可能危及人类财富。"
可口可乐或吉列的竞争优势对任何商业观察者来说都是显而易见的。然而，它们的股票贝塔系数与许多缺乏竞争优势的平庸公司相似。我们能否据此推断，可口可乐和吉列的竞争优势在衡量业务风险时毫无价值？或者我们能否推断，持有一家公司的股权——其股票——的风险在某种程度上与业务运营固有的长期风险脱节？我们认为这两种结论都不成立，将贝塔系数等同于投资风险同样没有道理。
贝塔理论培养出的理论家没有机制来区分销售宠物石或呼拉圈的单产品玩具公司与另一家只生产大富翁或芭比娃娃的玩具公司所固有的风险。但是，普通投资者如果对消费者行为和创造长期竞争优势或劣势的因素有合理的理解，就完全可以做出这种区分。当然，每个投资者都会犯错。但如果一个人将自己限制在相对较少、易于理解的案例中，一个相当聪明、信息灵通且勤奋的人就能以有用的准确度判断投资风险。
当然，在许多行业，查理和我无法确定我们面对的是"宠物石"还是"芭比娃娃"。即使我们花数年时间深入研究这些行业，也无法解决这个问题。有时我们自身的智力短板会阻碍理解，有时则是行业本身的性质成为障碍。例如，必须应对快速变化技术的企业不会易于可靠评估其长期经济状况。三十年前我们能预见到电视制造或计算机行业会发生什么吗？当然不能。（大多数热情进入这些行业的投资者和企业管理者也不能。）那么，为什么查理和我现在认为自己能够预测其他快速变化行业的未来呢？我们坚持做简单的事情。当一根针就摆在眼前时，为什么要在大海捞针呢？
当然，某些投资策略——例如我们多年来的套利活动——需要广泛的多元化。如果单项交易存在重大风险，则应将该笔收购作为众多相互独立的承诺之一来降低整体风险。因此，如果你相信你的加权概率收益远远超过加权概率损失，并且你能承诺多项类似但不相关的投资机会，你可以有意识地购买一项有风险的投资——一项确实存在重大损失或伤害可能性的投资。大多数风险投资家采用的就是这种策略。如果你选择走这条路，你应该采取拥有轮盘赌赌桌的赌场的观点：它希望看到大量下注，因为它受到概率的青睐，但它会拒绝接受任何单笔巨额赌注。
另一种需要广泛多元化的情形是：当一位投资者不了解特定企业的经济状况，却仍然认为作为美国行业的长期所有者符合其利益时。这样的投资者应同时持有大量股票并分散购买时间。例如，通过定期投资指数基金，什么都不懂的投资者实际上可以击败大多数投资专业人士。反过来说，当"愚蠢"的资金承认其局限性时，它就不再愚蠢了。
另一方面，如果你是一个有所知的投资者，能够理解商业经济，并能找到五到十家定价合理且具有重要长期竞争优势的公司，传统的多元化对你来说就没有意义。它只会损害你的业绩并增加你的风险。我无法理解这类投资者为何要把钱投入他第20喜欢的企业，而不是简单地将这笔钱加到他最钟意的选择上——即他最了解、风险最小、利润潜力最大的企业。用先知梅·韦斯特的话来说："好东西太多了也可以很美妙。"
公司治理
在我们年会上，常有人问："如果你被卡车撞了，这里会怎样？"我很高兴他们仍然以这种方式提问。用不了多久，这个问题就会变成："如果你不被卡车撞，这里会怎样？"
无论如何，这样的问题为我提供了一个讨论公司治理的理由，这是过去一年的热门话题。总的来说，我相信董事们近来已经挺直了腰杆，股东现在受到的对待比不久之前更像真正的所有者。然而，公司治理评论者很少区分上市公司中存在的三种根本不同的管理者/所有者情形。虽然董事的法律责任在所有情形中都是相同的，但他们推动变革的能力在每种情形中各有不同。关注通常落在第一种情形上，因为它在企业界最为普遍。然而，由于伯克希尔属于第二种情形，且终有一天会属于第三种情形，我们将讨论所有三种变化。
第一种、也是迄今为止最常见的董事会情形是：公司没有控股股东。在这种情况下，我相信董事应该表现得好像存在一位单一的缺席所有者，他们应在所有适当方面努力增进其长期利益。不幸的是，"长期"给董事们留出了很大的回旋余地。如果他们缺乏诚信或独立思考能力，董事们可以在声称为了长期利益行事的同时，对股东造成巨大伤害。但是，假设董事会运作良好，必须处理平庸或更差的管理层。董事们就有责任更换管理层，就像一位聪明的所有者在场时会做的那样。而如果能干但贪婪的管理者过度索取，试图从股东口袋里掏太多钱，董事们必须拍板制止。
在这种简单情形中，看到不喜欢的事情的董事应努力说服其他董事接受他的观点。如果成功了，董事会就有力量做出适当的改变。然而，假设这位不满的董事无法让其他董事同意他的看法，那么他应该可以自由地向缺席所有者表达他的观点。董事们当然很少这样做。事实上，许多董事的性情与这种批评行为是不相容的。但我认为这类行为并无不当之处，前提是问题足够严重。当然，提出抱怨的董事可以预期会遭到未被说服的董事们的强烈反驳，这种前景应该会阻止异议者追求无关紧要或非理性的原因。
对于刚才讨论的董事会，我认为董事人数应该相对较少——比如十人或更少——且应以外部董事为主。外部董事应制定首席执行官业绩标准，并应定期在其不出席的情况下开会，根据这些标准评估其业绩。
董事会成员的必要条件应该是商业头脑、对工作的兴趣和所有者导向。太多时候，董事的选拔仅仅是因为他们有声望或为董事会增加了多样性。这种做法是错误的。此外，选拔董事时的错误尤为严重，因为任命很难撤销：那个令人愉快但空洞的董事永远不必担心工作安全。
第二种情形正是伯克希尔目前的状况：控股股东同时也是管理者。在某些公司，这种安排因存在两类拥有不相称投票权的股票而得以实现。在这些情况下，董事会显然不在所有者和管理层之间充当中介，董事除通过说服外无法推动变革。因此，如果这位所有者/管理者平庸或更差——或者过度索取——董事们除了提出异议之外几乎无能为力。如果与所有者/管理者没有关联的董事们提出统一的论点，可能会产生一些效果。但更可能的是不会。
如果变革没有到来，而且问题足够严重，外部董事应该辞职。他们的辞职将表明他们对管理层的疑虑，并强调没有任何外部人士能够纠正所有者/管理者的不足。
第三种治理情形出现在存在不参与管理的控股股东时。赫希生物公司和道琼斯公司就是例子，这种情形使外部董事处于潜在有用的位置。如果他们对管理者的能力或诚信感到不满，可以直接去找所有者（所有者也可能在董事会中）报告其不满。这种情形对外部董事来说是理想的，因为他只需向一位假定感兴趣的所有者陈述理由，如果论点有说服力，所有者可以立即推动变革。即使如此，不满的董事也只有这一条路可走。如果他在关键问题上仍不满意，就只能选择辞职。
从逻辑上讲，第三种情形应该是确保一流管理层最为有效的方式。在第二种情形中，所有者不会解雇自己；在第一种情形中，董事们往往发现很难应对平庸或轻微过度索取。除非不满的董事能够赢得董事会多数的支持——这在社会和后勤上都是尴尬的任务，尤其是在管理层的行为仅仅是令人反感而非穷凶极恶的情况下——否则他们的手实际上是被束缚的。在实践中，陷入这种困境的董事们通常说服自己，认为留下来至少可以做些好事。与此同时，管理层则不受约束地行事。
在第三种情形中，所有者既不需要评判自己，也不需为争取多数而劳神。他还可以确保选拔能够为董事会带来有用素质的外部董事。这些董事反过来也知道，他们提供的良好建议将到达正确的耳朵，而不是被顽固的管理层压制。如果控股股东聪明且自信，他将做出唯才是举、维护股东利益的管理决策。而且——这是至关重要的——他能立即纠正自己犯下的任何错误。
在伯克希尔，我们目前以第二种模式运作，只要我还能正常工作就会一直如此。让我补充一句，我的健康状况非常好。无论好坏，在一段时间内你们很可能仍将拥有我作为所有者/管理者。
我去世后，我的全部股票将给我妻子苏西（如果她比我活得久），如果她先于我去世则给一个基金会。在任何一种情况下，税收和遗赠都不需要出售大量股票。
当我的股票转移给我妻子或基金会时，伯克希尔将进入第三种治理模式：拥有一位高度关注但非管理层的所有者，管理层必须为该所有者效力。为这一刻做准备，苏西几年前被选入董事会，1993年我们的儿子霍华德也加入了董事会。这些家庭成员未来不会担任公司管理者，但如果我发生任何事情，他们将代表控股权益。我们大多数其他董事也是伯克希尔股票的重要持有者，每个人都有强烈的所有者导向。总而言之，我们已经为"卡车"做好了准备。
股东指定捐赠
约97%的符合资格股份参与了伯克希尔1993年股东指定捐赠计划。通过该计划发放的捐赠为940万美元，接受捐赠的慈善机构达3,110家。
伯克希尔在酌情慈善捐赠方面的做法——与公司业务活动明显相关的捐赠政策形成对比——与大多数公开上市公司大不相同。在那些公司，大多数企业捐赠是根据首席执行官的意愿（他往往是在回应社会压力）、员工（通过配捐）或者董事（通过配捐或向首席执行官提出要求）做出的。
在伯克希尔，我们相信公司的钱就是所有者的钱，就像在独资企业、合伙企业或独资经营者中一样。因此，如果要将资金捐给与伯克希尔业务活动无关的事业，应该由我们的股东所青睐的慈善机构来接收。我们至今没有找到一位认为自己应该个人资助其股东所青睐的慈善机构的首席执行官。那么，为什么他们要为他的选择买单呢？
让我补充一点，我们的计划易于管理。去年秋天，我们从国家赔偿公司借调了一个人，用两个月的时间帮助我们执行来自7,500名登记股东的指令。我估计，平均而言，企业的配捐项目会产生远大于此的行政成本。事实上，我们全部公司开支还不到我们慈善捐赠的一半。（不过，查理坚持让我告诉你们，我们490万美元总开支中有140万美元可归因于我们的公司飞机"难以辩护号"。）
以下列出了股东指定捐赠金额最大的类别：
（a）347座教堂和犹太教堂获得569笔捐赠
（b）283所高等院校获得670笔捐赠
（c）244所K-12学校（约三分之二世俗，三分之一宗教）获得525笔捐赠
（d）288家致力于艺术、文化或人文学科的机构获得447笔捐赠
（e）180家宗教社会服务机构（约平均分配于基督教和犹太教）获得411笔捐赠
（f）445家世俗社会服务机构（约40%与青少年相关）获得759笔捐赠
（g）153家医院获得261笔捐赠
（h）186家健康相关组织（美国心脏协会、美国癌症协会等）获得320笔捐赠
这个列表中有三点特别有趣：首先，在某种程度上，它表明了人们在自己做主、不受募捐人员或慈善机构情感诉求压力时选择捐钱的方向。其次，上市公司的捐赠计划几乎从不允许向教堂和犹太教堂捐赠，但显然这些机构是许多股东希望支持的。第三，我们的股东所做的捐赠显示出不同的理念：130笔捐给了支持妇女轻易获得堕胎的组织，30笔捐给了反对或劝阻堕胎的组织（教堂除外）。
去年我告诉你们，我正在考虑提高伯克希尔股东在我们指定捐赠计划下的捐赠金额，并征求了你们的意见。我们收到了一些措辞得当的来信反对这一想法，认为我们的职责是经营业务，而不是强迫股东进行慈善捐赠。然而，大多数回应的股东注意到了该计划的税收效率，并敦促我们提高指定金额。几位将股票赠予子女或孙辈的股东告诉我，他们认为这个计划是让年轻人在早期就思考给予问题的特别好方式。换句话说，这些 人认为该计划既是教育工具，也是慈善工具。结果是，我们确实在1993年提高了金额，从每股8美元提高到10美元。
除了伯克希尔分发的股东指定捐赠外，我们的运营企业也进行捐赠，包括实物在内，平均每年约250万美元。这些捐赠支持当地慈善机构，如联合之路，并对我们的业务产生大致相称的收益。我们建议新股东阅读我们股东指定捐赠计划的描述（第50-51页）。要参与未来的计划，你必须确保你的股票登记在实际所有者名下，而不是经纪商、银行或存管机构的代名人名下。1994年8月31日未如此登记的股票将没有资格参与1994年的计划。
一些个人事项
B夫人——罗斯·布鲁姆金——于1993年12月3日迎来了她的100岁生日。（蜡烛比蛋糕还贵。）那天晚上商店本来就计划开门营业。B夫人每周工作七天，无论商店营业多少小时，她觉得正确的决定显而易见：她只是把聚会推迟到了商店关门的一个晚上。
B夫人的故事广为人知，但值得再说一遍。77年前，她来到美国时不会说英语，也没有正规学历。1937年，她用500美元创立了内布拉斯加家具商城。去年该店的销售额达到2亿美元，这个数字远超美国任何其他家居用品店。十年前，B夫人将公司控制权出售给伯克希尔·哈撒韦，我们开始了这段合作——我们完成这笔交易时没有获取审计财务报表、没有核实房地产记录、也没有要求任何担保。总之，她的话对我们来说就足够了。
我自然很高兴参加了B夫人的生日聚会。毕竟，她答应出席我的100岁生日。
***
另一位去年退休的是可口可乐公司的唐·库赫，尽管如他所说，他的退休"持续了大约14个小时"。唐是我见过的最非凡的人之一——一个具有巨大商业才能的人，但更重要的是，一个能够让所有有幸与他共事的人发挥出最佳状态的人。可口可乐希望其产品出现在人们人生的快乐时刻。作为个人，唐·库赫总能增加周围人的幸福感。想到唐就不可能不感到快乐。
让我顺便提一下我是如何认识唐的，同时为我在奥马哈的社区做个宣传：虽然查理在加利福尼亚居住了45年，但他小时候住的地方和我现在住的房子大约只隔200英尺；我的妻子苏西在1.5个街区外长大；在我们这个邮编区域大约有125位伯克希尔股东。至于唐，1958年他买下了我家街对面的房子。那时他是一个咖啡推销员，家里人口多，收入微薄。我那时对唐形成的印象，是我决定在1988-89年让伯克希尔对可口可乐进行创纪录的10亿美元投资的一个因素。罗伯托·戈伊苏埃塔于1981年成为可口可乐的首席执行官，唐是他的搭档。两人抓住了一家在过去十年停滞不前的公司，在不到13年的时间里将其市值从44亿美元提升到580亿美元。即使产品已经存在了100年，像他们这样的管理者搭档所带来的差异也是如此之大。
***
弗兰克·罗尼去年一人做了两份工作。除了领导H·H·布朗实现创纪录利润（比1992年的高点高出35%）之外，他还在我们与德斯特的合并中发挥了关键作用。
弗兰克认识哈罗德·阿尔方德和彼得·伦德已有数十年，在收购H·H·布朗后不久，他就告诉我他们管理着多么出色的企业。他鼓励我们走到一起，最终我们达成了一笔交易。弗兰克告诉哈罗德和彼得，伯克希尔将为德斯特提供一个理想的"家"，这一保证无疑促成了他们加入我们的决定。
我过去曾告诉过你们，弗兰克在担任首席执行官23年期间建立梅尔维尔公司时创下了非凡的记录。如今72岁的他在伯克希尔的步伐甚至更快了。弗兰克有一种低调、放松的风格，但不要被这所迷惑。当他挥棒时，球会远远飞出本垒打墙。
年会
今年的年会将于4月25日（星期一）上午9:30在奥马哈市中心的奥菲姆剧院举行。去年创纪录的2,200人参加了会议，但剧院可以容纳更多人。我们将在大厅展示我们的许多消费品——糖果、玩具枪、鞋、刀具、百科全书等。在我期待参展的最爱中，有一款喜诗糖果礼盒是为纪念B夫人100岁生日而推出的，包装上印的是她的照片，而不是喜诗夫人的照片。
我们建议您立即在以下酒店预订房间：（1）雷迪森-雷迪克大厦，一家小型（88间客房）但很好的酒店，就在奥菲姆剧院街对面；（2）更大的红狮酒店，距离奥菲姆剧院约5分钟步行路程；（3）万豪酒店，位于奥马哈西区，距博瑟姆珠宝店约100码，距市中心约20分钟车程。我们将在万豪酒店安排巴士，分别于8:30和8:45出发前往会议地点，会议结束后返回。
委托书材料的附件说明了如何获得参加会议所需的入场卡。届时我们将随入场卡附上奥菲姆剧院附近停车设施的信息。如果您开车前来，请早点到。附近的停车场很快就会停满，您可能需要步行几个街区。
一如既往，我们将安排巴士在会议结束后送您前往内布拉斯加家具商城和博瑟姆珠宝店，稍后再送您前往市中心酒店或机场。提前到达的客人可以在任何一天参观家具商城；周六上午10点至下午5:30开放，周日中午至下午5:30开放。博瑟姆珠宝店通常周日不营业，但将于4月24日（周日）中午至下午6点向股东及其客人开放。
在以往前往博瑟姆珠宝店时，你们中的许多人已经认识了苏珊·雅克。1994年初，苏珊被任命为公司总裁兼首席执行官，她在11年前从时薪4美元的工作做起——那是在她23岁时在店里获得的工作。苏珊将在周日的博瑟姆珠宝店得到我们其他业务许多管理者的陪同，查理和我也会在那里。
前一天晚上，即4月23日（星期六），将在罗森布拉特体育场举行一场棒球赛，由奥马哈皇家队对阵纳什维尔之音队（这可能会成为迈克尔·乔丹的球队）。你们可能知道，几年前我购买了皇家队25%的股份（这是一个我不会因资本配置决策而闻名的决定），今年联盟配合将主场比赛安排在年会时间。
我将在23日投出第一球，而且可以肯定的是，我的表现将超过去年令人蒙羞的表演。当时捕手莫名其妙地要求我投"沉球"，我忠实地投出了一球，几乎擦过我的脚踝。今年，无论捕手发出什么信号，我都将以我的高速直球应对，所以请带上你们的测速器。委托声明将包括获取比赛门票的信息。我遗憾地报告，你们不必从黄牛那里买票。
1994年3月1日
沃伦·E·巴菲特
董事长