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巴菲特致股东的信 · 2001年
本信为2001年巴菲特致伯克希尔·哈撒韦股东信的全文中文翻译。
伯克希尔业绩与标普500对比
| 年份 | 每股账面价值年变化率 | 标普500含股息年变化率 | 相对结果 |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 11.0 | 8.0 |
| 1969 | 16.2 | (8.4) | 24.6 |
| 1970 | 12.0 | 3.9 | 8.1 |
| 1971 | 16.4 | 14.6 | 1.8 |
| 1972 | 21.7 | 18.9 | 2.8 |
| 1973 | 4.7 | (14.8) | 19.5 |
| 1974 | (26.4) | 5.5 | 31.9 |
| 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) |
| 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 |
| 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 |
| 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 |
| 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 |
| 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) |
| 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 |
| 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 |
| 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 |
| 1984 | 48.2 | 6.1 | 7.5 |
| 1985 | 31.6 | 31.6 | 0.0 |
| 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 |
| 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 |
| 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 |
| 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 |
| 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 |
| 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 |
| 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 |
| 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 |
| 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 |
| 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 |
| 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 |
| 1997 | 34.1 | 33.4 | 0.7 |
| 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 |
| 1999 | 0.5 | 21.0 | (20.5) |
| 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 |
| 2001 | (11.9) | (11.9) | 0.0 |
1965-2001年平均年收益率： 22.6%
1964-2001年累计收益率： 194,936%
致伯克希尔·哈撒韦公司全体股东：
2001年，伯克希尔的净资产亏损达37.7亿美元，致使A股和B股每股账面价值均下降6.2%。在过去37年间（即现任管理层接手以来），每股账面价值已从19美元增长至37,920美元，年复合增长率达22.6%。
在这37年间，每股内在价值的增长速度略高于账面价值，而2001年内在价值的下降幅度可能略小于账面价值。我们在第62页开始的《股东手册》中解释了内在价值的概念。我敦促新股东阅读这份手册，以熟悉伯克希尔的核心经济原则。
两年前，在报告1999年业绩时，我说我们经历了历史上绝对表现和相对表现最差的一年。我补充说："我们关心的是相对结果"——这一观点自我于1956年5月5日创立第一个投资合伙基金以来就一直坚持。那天晚上，我与七位创始有限合伙人会面，给了他们一份题为《基本原则》的简短文件，其中包含这样一句话："我们做得好不好，要以证券市场的整体表现来衡量。"最初我们以道琼斯工业指数作为基准，后来在该指数被广泛使用后，我们转为使用标普500指数。自1965年以来的对比记录见上页；去年伯克希尔的优势为5.7个百分点。
有些人不同意我们关注相对数字，认为"你不能吃相对表现"。但如果你预期——正如查理·芒格（伯克希尔副董事长）和我一样——持有标普500指数长期会产生令人满意的结果，那么对于长期投资者而言，每年相对于该指数获得小幅优势必然是有回报的。就像你拥有一家盈利但高度季节性的企业（如喜诗糖果，它在夏季月份会亏损不少钱），你可以在全年都吃得很香；同样，你可以定期享用超越平均水平的投资回报，无论绝对数字如何变化。
虽然我们去年的公司业绩令人满意，但我的表现却远非如此。我负责管理伯克希尔的大部分股票投资组合，我的业绩很差，就像过去几年的表现一样。更重要的是，我允许通用再保险在承保时没有设置我知道很重要的保护措施，而9月11日，这个错误终于找上门来。稍后我会告诉你更多关于我的错误以及我们正在采取的纠正措施。
我1956年《基本原则》中的另一条仍然适用："我不能向合伙人承诺结果。"但查理和我可以承诺，你在持有伯克希尔期间的经济结果将与我们的结果一致：我们不会接受现金薪酬、限制性股票或期权授予，从而使我们的结果优于你们。
此外，我将继续持有超过99%的净资产在伯克希尔股票上。我和妻子从未卖出过一股，也不打算卖出。查理和我对近年来屡见不鲜的情况感到厌恶：股东们损失数十亿美元，而这些灾难的始作俑者——CEO们、推广者和其他高层——却带着巨额财富离场。确实，其中许多人一边敦促投资者买入股票，一边自己却在抛售，有时还使用隐藏其行为的手法。令他们蒙羞的是，这些企业领导者视股东为待宰的肥羊，而非合作伙伴。
尽管安然已成为股东被滥用的象征，但在美国企业界，类似恶劣行为并不少见。我听过一个故事，很好地说明了管理者对股东普遍存在的态度：一位美丽动人的女士在派对上悄悄走向一位CEO，用诱人的嘴唇低声说："我可以为你做任何事——任何事——你想要的。只要告诉我你想要什么。"他毫不犹豫地回答："重新定价我的期权。"
关于伯克希尔还有最后一点想法：未来我们无法复制过去的业绩记录。可以肯定的是，查理和我将努力争取超越平均水平的表现，不会满足于更低的业绩。但伯克希尔现在的两个条件与过去截然不同：那时我们经常能以远低于现在水平的估值购买企业和证券；更重要的是，那时我们运作的资金规模远小于现在。几年前，一个好的1000万美元的想法对我们可能产生巨大影响（例如1973年投资华盛顿邮报或1976年投资盖可保险）。如今，十个这样的想法加上每个想法价值翻三倍，也只能使伯克希尔净资产增加0.25%。我们现在需要"大象"才能获得显著收益——而大象很难找。
在积极的一面，我们拥有一支在任何公司都堪称最优秀的运营经理团队。（你可以在罗伯特·P·迈尔斯的新书《沃伦·巴菲特的CEO们》中了解其中许多人。）此外，他们所管理的企业经济特征从良好到卓越不等。这些经理的能力、精力和忠诚度简直是非凡的。我们已经完成了37个伯克希尔年度，从未有一位运营企业的CEO选择离开我们去别处工作。
我们星光熠熠的团队在2001年进一步壮大。首先，我们完成了2000年同意收购的两家企业——萧氏工业和约翰斯·曼维尔的收购。然后我们又收购了另外两家：MiTek和XTRA，并签约收购另外两家：Larson-Juhl（这笔收购刚刚完成）和Fruit of the Loom（如果债权人批准我们的出价，很快就会完成）。所有这些企业都由聪明、经验丰富且值得信赖的CEO领导。
此外，我们去年所有的收购都以现金支付，这意味着我们的股东成为了这些新增企业的所有者，而不必放弃他们在原本拥有的优秀企业中的任何权益。我们将继续遵循我们熟悉的模式，努力提高我们已有优秀企业的价值，增加具有类似质量的新企业，并且只在万不得已时才发行股票。
2001年的收购
去年年会前几天，我收到一个来自圣路易斯的沉重包裹，里面装着一块外表平平的金属块，我猜不出它的用途。包裹里还有一封来自Gene Toombs的信，他是一家名为MiTek的公司的CEO。他解释说，MiTek是世界上这种东西的领先生产商——一种"连接板"，用于制作屋顶桁架。Gene还说，MiTek的英国母公司希望出售该公司，在他看来，伯克希尔是理想的买家。他的信让我很感兴趣，于是我给Gene打了个电话。只花了一分钟，我就意识到他是我们这类型的经理，MiTek是我们这类型的企业。我们向英国母公司提出了现金报价，很快就达成了交易。
Gene的管理团队对公司的热情极高，希望参与收购。因此，我们安排MiTek团队的55名成员购买公司10%的股份，每人至少投入10万美元现金。许多人为此还借了钱。
与持有期权不同，这些经理都是真正意义上的所有者。他们既要承担决策的下行风险，也要享受上行收益。他们要承担资本成本。他们不能"重新定价"他们的股份：他们支付的金额就是他们必须承担的。
查理和我喜欢MiTek这种高素质、真正具有企业家精神的态度，我们预测这对所有参与者来说都会是一个赢家。
2000年初，我的朋友朱利安·罗伯逊宣布他将终止他的投资合伙基金——老虎基金，并将完全清算，只保留四只大股。其中之一是XTRA，一家领先的卡车拖车租赁商。我随后给朱利安打电话，问他是否考虑出售他的XTRA股份，或者该公司管理层是否可能接受对整个公司的收购要约。朱利安让我联系XTRA的CEO卢·鲁宾。我和他进行了愉快的交谈，但很明显当时无法达成交易。
2001年6月，朱利安来电说他决定出售他的XTRA股份，我恢复了与卢的对话。XTRA董事会接受了我们的提议，通过在9月11日到期的要约收购来实施。要约条件包括惯常的"退出"条款，允许我们在要约到期前股市关闭的情况下撤回。在11日大部分时间里，卢经历了特别痛苦的经历：首先，他有一个女婿在世贸中心工作，无法联系上；其次，他知道我们有权退出收购。故事结局很好：卢的女婿安然无恙，伯克希尔完成了交易。
拖车租赁是一个周期性业务，但随着时间推移我们应该能获得不错的回报。卢为伯克希尔带来了新的才能，我们希望在租赁领域扩大规模。
12月3日，我收到克雷格·庞齐奥的电话，他是Larson-Juhl的所有者，该公司是美国定制画框的领导者。克雷格于1981年收购了这家公司（他大学期间曾在该厂工作），此后将销售额从300万美元增加到3亿美元。在克雷格来电之前，我从未听说过Larson-Juhl，但与他的几分钟交谈让我觉得我们会达成交易。他在描述业务时直截了当，关心谁会收购公司，对价格也很现实。两天后，克雷格和他的CEO史蒂夫·麦肯齐来到奥马哈，九十分钟内我们就达成了协议。十天后我们签署了合同。
Larson-Juhl为美国约18,000家装裱店提供服务，也是加拿大和欧洲大部分地区的行业领导者。我们预计未来会有机会进行互补性收购。
在我写这封信时，债权人正在考虑我们对Fruit of the Loom的出价。该公司几年前进入破产程序，是过度负债和糟糕管理的受害者。而在此更早许多年前，我与Fruit of the Loom也有过一段渊源。
1955年8月，我是包括两名秘书在内的五名员工之一，为Graham-Newman公司的三位经理工作，这是一家纽约投资公司。Graham-Newman控制着费城与雷丁煤炭与钢铁公司（"P&R"），一家拥有多余现金、税收亏损结转和业务日益萎缩的无烟煤生产商。当时，我有限的净资产中有相当一部分投资于P&R股票，反映了我的信心——对我的老板本·格雷厄姆、杰瑞·纽曼和霍华德（"米基"）纽曼商业才能的信心。
这份信心得到了回报：P&R以1500万美元从杰克·戈德法布手中收购了联合内衣公司。联合内衣（当时只是品牌授权方）生产Fruit of the Loom内衣。公司拥有500万美元现金——其中250万美元被P&R用于收购——并赚取约300万美元的税前利润，这些利润可以被P&R的税收状况所抵免。哦，对了：剩余1250万美元欠款中有整整900万美元是以无息票据支付的，从联合内衣超过100万美元利润的50%中支付。（那是美好的旧时光；光是想到这样的交易，我就激动得起鸡皮疙瘩。）
随后，联合内衣收购了Fruit of the Loom品牌的授权方，并与P&R一起并入西北工业公司。Fruit后来实现了超过2亿美元的年税前利润。
约翰·霍兰负责Fruit最辉煌时期的运营。然而，1996年约翰退休后，管理层让公司背负了大量债务，部分用于进行一系列令人失望的收购。破产随之而来。约翰随后被重新聘用，他对运营进行了大规模重组。在约翰回归之前，交付混乱，成本飙升，与关键客户关系恶化。在纠正这些问题的同时，约翰还将员工人数从臃肿的4万人减少到2.3万人。简而言之，他一直在恢复Fruit of the Loom昔日风采，尽管环境竞争激烈得多。
进入Fruit的破产程序后，我们向债权人提出了一份提议，该提议没有任何融资条件，尽管我们的出价必须保持数月有效。然而，我们坚持了一个很不寻常的条款：约翰必须在我们要接手后继续担任CEO。对我们来说，约翰和品牌是Fruit的关键资产。
在这笔交易中，我得到了我的朋友兼前老板、现年81岁的米基·纽曼的帮助。善恶终有报，所言不虚。
我们的运营公司在一年内完成了几笔"补丁式"收购，我忍不住要告诉你们其中一笔。12月，弗兰克·鲁尼来电告诉我，H.H. Brown将以70万美元收购Acme Boot的库存和商标。
这听起来微不足道。但是——你能相信吗？——Acme是P&R的第二笔收购，发生在我于1956年春季离开Graham-Newman之前不久。价格是320万美元，部分同样以无息票据支付，购买了一家销售额700万美元的企业。
P&R与西北工业合并后，Acme成长为世界上最大的靴子制造商，年利润是P&R当初收购成本的许多倍。但这项业务最终走向衰落，再未恢复，导致我们收购了Acme的残余资产。
在《证券分析》的扉页，本·格雷厄姆和戴夫·多德引用了贺拉斯的诗句："许多现在跌倒的终将复兴，许多现在荣耀的终将跌落。"在我第一次读到这些诗句52年后，我对它们关于商业和投资的寓意愈发赞赏。
除了补丁式收购，我们的经理们还不断寻找内部增长的方式。在这方面，这里是对我两年前告诉你们关于R.C. Willey进军博伊西故事的一个后续。你们可能记得，比尔·柴尔德，R.C. Willey的董事长，希望将他的家居业务扩展到犹他州以外——在该州，他的公司年销售额超过3亿美元（值得注意的是，比尔在48年前接手时只有25万美元）。公司以"周日休息"的政策达到了这一主导地位，这违背了传统零售智慧。我曾怀疑这一政策能否在博伊西或犹他州以外的任何地方成功。毕竟，周日是许多消费者最想购物的日子。
比尔随后坚持了一件非同寻常的事：他将投入1100万美元自有资金建设博伊西门店，如果业务成功，将以成本价（不含利息！）卖给伯克希尔。如果失败，比尔将保留门店并自行承担处置损失。正如我在1999年年报中所说，该门店立即取得巨大成功——此后持续增长。
博伊西开业后不久，比尔建议我们尝试拉斯维加斯，这次我更加怀疑。我们怎么能在这个规模的大都市做生意并且周日休息——而所有竞争对手都在利用这一天？受博伊西经验的鼓舞，我们还是进入了亨德森，一个毗邻拉斯维加斯快速发展的城市。
结果：这家门店的销售额超过R.C. Willey连锁店中的任何其他门店，业务量远超任何竞争对手，是我预期的两倍。我在10月盛大开业时剪彩——在此之前是"软"开业和几周出色的销售——就像在博伊西一样，我向人群暗示新店是我的主意。
没用。如今，当我谈论零售业时，伯克希尔的人只会说："比尔怎么想？"（不过，如果他建议我们周六也休息，我会划清界限。）
财产/意外保险的经济学
我们的主要业务——尽管我们有其他同样重要的业务——是保险。因此，要了解伯克希尔，你必须了解如何评估一家保险公司。关键决定因素是：（1）业务产生的浮存金数量；（2）其成本；以及（3）最关键的，这两个因素的长期前景。
首先，浮存金是我们持有但不拥有的资金。在保险业务中，浮存金产生于保费在损失赔付之前收到，这个间隔有时延续多年。在此期间，保险公司投资这些资金。这种愉快的活动通常伴随着一个负面：保险公司收取的保费通常不足以覆盖最终必须支付的损失和费用。这导致"承保亏损"，即浮存金的成本。如果一家保险公司长期来看浮存金的成本低于公司否则获得资金的成本，那么这项业务就有价值。但如果浮存金的成本高于市场资金利率，那就是一颗柠檬。
历史上，伯克希尔一直以非常低的成本获得浮存金。事实上，在我们的经营年份中约有一半年份成本为负；也就是说，我们实际上因持有他人的资金而获得报酬。然而，在过去几年中，我们的成本太高，而2001年的成本更是糟糕透顶。
下表显示了伯克希尔保险业务各部门在不同时点产生的浮存金（我们于35年前收购国民赔偿公司进入保险业务，其传统业务包含在"其他主要业务"部分）。对于这个表格，我们计算浮存金——相对于我们的保费量，我们产生的浮存金量很大——的方法是：加上净损失准备金、损失调整准备金、再保险假设下的资金和未到期保费准备金，然后减去保险相关应收款、预付取得成本、预付税款和与假设再保险相关的递延费用。（明白了吗？）
年末浮存金（单位：百万美元）
| 年份 | 盖可保险 | 通用再保险 | 其他再保险 | 其他主要业务 | 总计 |
|---|---|---|---|---|---|
| 1967 | 20 | 20 | |||
| 1977 | 151 | 171 | |||
| 1987 | 401 | 807 | 1,508 | ||
| 1997 | 2,917 | 4,305 | 455 | 7,386 | |
| 1998 | 3,125 | 6,285 | 415 | 22,754 | |
| 1999 | 3,444 | 7,805 | 403 | 25,298 | |
| 2000 | 3,943 | 14,909 | 11,262 | 598 | 27,871 |
| 2001 | 4,251 | 15,166 | 19,310 | 685 | 35,508 |
去年我告诉你们，除非发生超级灾难，否则我们的浮存金成本可能会从2000年的6%下降。我当时想到的是自然灾害，但相反，我们在9月11日遭遇了人为灾难——这一事件给保险业带来了历史上最大的损失。因此，我们的浮存金成本高达惊人的12.8%。这是自1984年以来我们浮存金成本最差的一年，这一结果在很大程度上——正如我将在下一节解释的那样——是我们自作自受。
如果不发生超级灾难，我再次预期来年我们的浮存金成本将会很低。我们确实需要低成本，所有保险公司也是如此。几年前，比如4%的浮存金成本还可以接受，因为政府债券收益率是它的两倍，股票预期回报更高。如今，丰厚回报无处可寻（至少我们找不到），短期资金收益不到2%。在这种情况下，我们除一项外的所有保险业务都必须实现承保利润，才能被视为好生意。例外的是我们的追溯再保险业务（我们在去年年报中解释过），尽管它目前每年给我们带来约4.25亿美元的承保亏损，但仍具有理想的经济效益。
保险承保原则
当用浮存金成本来评判财产/意外保险公司时，很少有公司能称得上令人满意的生意。有趣的是——与许多其他行业的情况不同——规模和品牌名称都不能决定保险公司的盈利能力。实际上，许多最大、最知名的公司定期交付平庸的结果。在这个行业，关键在于承保纪律。赢家是那些坚定遵循三个关键原则的公司：
只接受那些他们能够正确评估的风险（在能力圈内），并且，在评估所有相关因素包括远程损失情景后，这些风险具有盈利预期。这些保险公司忽略市场份额考虑，对于把业务输给那些提供愚蠢价格或保单条件的竞争对手从容不迫。
限制他们接受的业务，方式是确保不会因单一事件或相关事件而遭受损失聚集，从而威胁偿付能力。他们不断寻找看似不相关的风险之间可能存在的相关性。
避免涉及道德风险的业务：无论费率如何，试图与坏人签好合同都不行。虽然大多数投保人和客户是诚信的，但与少数例外做生意通常代价高昂，有时甚至极其昂贵。
9月11日事件表明，我们在通用再保险执行规则1和规则2方面危险地薄弱。在定价和评估聚集风险时，我们要么忽视要么否定了大规模恐怖主义损失的可能性。这是一个相关的承保因素，而我们却忽视了它。
例如，在财产险定价时，我们只参考过去的经验，只考虑风灾、火灾、爆炸和地震可能带来的成本。但历史上最大的保险财产损失（加上相关的业务中断索赔）并非源于这些力量。简而言之，我们行业所有人都犯了一个根本性的承保错误：关注经验而非风险敞口，从而承担了巨大的恐怖主义风险，却未获得任何保费。
当然，经验在大多数保险承保中是非常有用的起点。例如，对于承保加州地震险的保险公司来说，了解过去一个世纪该州有多少次6.0级以上的地震是很重要的。这个信息不会告诉你明年大地震的确切概率，也不会告诉你可能发生在该州的哪个地方。但这个数据是有用的，特别是如果你像国民赔偿公司近年来所做的那样承保一个巨大的全州保单。
然而，在某些时候，以经验作为定价指南不仅无用，而且危险。在牛市后期，例如，董事和高管责任险（"D&O"）的大额损失相对罕见。当股票上涨时，起诉目标稀缺，可疑会计和管理层欺诈往往不被发现。此时，高额D&O的经验数据看起来可能很棒。
但这正是风险敞口可能正在爆炸的时候——通过荒谬的公开发行、盈余操纵、连锁信式的股票推广以及各种其他不良行为。当股票下跌时，这些罪过浮出水面，给投资者带来可能高达数千亿的损失。陪审团决定这些损失应由小投资者还是大型保险公司承担时，可以预期对保险公司的判决会与牛市时期的判决几乎毫无关系。此外，一个巨额判决还可能导致后续案件的和解费用大幅上升。因此，基于风险敞口的D&O"超额"（即保险公司或再保险公司支付高于高门槛的损失）的正确费率，可能是基于经验的保费的五倍甚至更多。
保险公司忽视新风险敞口的代价一直很高昂。然而，在恐怖主义的情况下这样做，可能真的会让整个行业破产。没有人知道今年某个主要城市核爆炸的概率（甚至是多次爆炸，因为一个能够制造一枚炸弹的恐怖组织可能不会止步于此）。也没有人能确信评估今年或另一年同时将致命生物或化学制剂引入多栋办公楼和工厂（例如通过通风系统）的概率。这样的攻击会产生天文数字的工伤赔偿索赔。
以下是我们知道的：
(a) 这种令人难以置信的灾难概率，虽然目前可能很低，但不是零。
(b) 概率正在以不规则且无法测量的方式增加，因为知识和材料变得可供那些希望我们不幸的人使用。恐惧可能会随时间消退，但危险不会——反恐战争永远无法获胜。国家能实现的最好结果是一连串的僵持。对于九头蛇般的敌人，不可能有将死。
(c) 直到现在，保险公司和再保险公司都轻率地承担了我所描述的那些无法计算风险的财务后果。
(d) 在"接近最坏情况"的情景下，可能涉及1万亿美元的损失，保险业将被摧毁，除非它能以某种方式大幅限制其承担的恐怖主义风险。只有美国政府有资源吸收这样的打击。如果政府不愿前瞻性地这样做，普通公民必须自己承担风险，指望政府在灾难发生后来进行救援。
你可能会问，为什么我在9月11日之前没有认识到上述事实？遗憾的是，答案是我确实认识到了——但我没有把思想转化为行动。我违反了诺亚法则：预测下雨不算数；建造方舟才算数。因此，我让伯克希尔以危险的风险水平运营——尤其是在通用再保险。我很遗憾地说，我们尚未获得补偿的大量风险仍留在我们的账本上，但它每天都在逐渐消散。
值得注意的是，伯克希尔多年来一直愿意承担比任何其他保险公司明知要承担的更多风险。这仍然是真的。如果我们因承担风险而获得了适当报酬（在那次场合我们没有），我们完全愿意在单一事件中损失20亿至25亿美元。
事实上，我们有一个重要的竞争优势，因为我们能够承受巨大损失。伯克希尔拥有大量流动资源、可观的非保险收益、有利的税收地位以及愿意接受收益波动的知识渊博的股东群体。这种独特的组合使我们能够承担远超最大竞争对手承受能力的风险。随着时间推移，承保这些巨型风险应该是盈利的，尽管它们定期会带来糟糕的一年。
今天的底线是，我们将为恐怖主义相关损失承保一些保险，包括一些非相关的大额限额保单。但我们不会明知故犯地让伯克希尔暴露于超出我们能从容应对的损失。无论竞争对手如何，我们都会控制总风险敞口。
2001年保险业务
多年来，我们的保险业务提供了不断增长的低成本资金，推动了伯克希尔的大部分增长。查理和我相信这种情况将继续。但我们在2001年栽了大跟头，主要是因为通用再保险的承保亏损。
过去我曾向你们保证通用再保险在承保上有纪律——结果证明我错了。虽然其管理层意图良好，但该公司违反了我在上一节阐述的三条承保规则，并为此付出了巨大代价。其失败的一个明显原因是它没有正确计提准备金——下一节会详细讲——因此严重误算了产品成本。不知道自己的成本在任何业务中都会造成问题。在长尾再保险中，多年的无知会促成并延长严重定价不足，对真实成本的无知是炸药。
此外，通用再保险在争取和保留业务方面过于竞争。虽然所有相关人员可能都打算谨慎承保，但能力出众、干劲十足的专业人士很难抑制战胜竞争对手的冲动。然而，如果"获胜"等同于市场份额而非利润，麻烦就在等着。"不"必须是任何承保人词汇中的重要部分。
冒着听起来盲目乐观的风险，我现在向你们保证通用再保险（及其科隆再保险子公司）的承保纪律正在以适当的紧迫性恢复。乔·布兰登于9月被任命为通用再保险CEO，与总裁塔德·蒙特罗斯一起，致力于实现承保利润。去年秋天，查理和我读了杰克·韦尔奇的精彩著作《杰克·韦尔奇自传》（去买一本吧！）。在讨论这本书时，我们一致认为乔拥有杰克的许多特质：聪明、精力充沛、亲力亲为，对自己和组织都有很高要求。
作为独立公司时，通用再保险经常表现出色，现在它还拥有伯克希尔带来的可观优势。有了这一额外优势和恢复的承保纪律，通用再保险应该成为伯克希尔的巨大资产。我预测乔和塔德会做到这一点。
在国民赔偿再保险业务中，阿吉特·贾恩继续为伯克希尔创造巨大价值。仅与18名同事合作，阿吉特管理着世界上资产规模最大的再保险业务之一，按单一风险承担量计算则是最大的。
自1986年加入我们以来，我几乎了解阿吉特承保的每一份保单的细节，即使在单一场合，我也从未见过他违反我们的任何三条承保规则。当然，他非凡的纪律并不能消除损失；然而，它确实防止了愚蠢的损失。这就是关键：就像投资一样，保险公司创造卓越的长期业绩主要是通过避免愚蠢决策，而非做出英明决策。
9月11日以来，阿吉特特别忙碌。在我们为自己账户完全承保并保留的保单中，包括：（1）一家南美炼油厂的财产险5.78亿美元保障，损失超过10亿美元后触发；（2）10亿美元不可取消的第三方责任险，针对数家大型国际航空公司的恐怖主义行为损失；（3）北海大型石油平台财产险5亿英镑保障，覆盖恐怖主义和破坏行为损失，超过被保险人自留或再保险给他人的6亿英镑；（4）西尔斯大厦的重大保障，包括恐怖主义造成的损失，超过5亿美元门槛。我们还承保了许多其他巨型风险，如世界杯足球赛和2002年冬奥会保护。然而，在所有情况下，我们都试图避免承保损失可能严重聚集的保单组合。例如，我们不会在一个大都市承保大量办公楼和公寓楼的保险，而不排除核爆炸及其引发火灾的损失。
没有人能匹敌阿吉特提供大额保单的速度。9月11日后，他的快速响应能力——这向来很重要——已成为一个主要竞争优势。我们无与伦比的财务实力也是如此。一些再保险公司——尤其是那些习惯于将大量业务分保给第二层再保险公司（即转分保人）——正处于疲软状态，可能难以在第二次超级灾难中生存。当转分保人链条存在时，单一薄弱环节可能给所有人带来麻烦。因此，保险公司在评估其再保险保障的稳健性时，必须对链条中的所有参与者进行压力测试，并考虑在非常不利的经济环境中发生灾难损失的可能性。毕竟，只有当潮水退去时，你才知道谁在裸泳。在伯克希尔，我们自留风险，不依赖任何人。无论世界发生什么问题，我们的支票都会兑现。
阿吉特的业务会起伏——但他的承保原则不会动摇。他对伯克希尔的价值再怎么强调也不为过。
盖可保险是我们最大的主要保险公司，在CEO托尼·奈斯利及其同事的努力下，2001年取得了重大进展。简单地说，托尼是所有者的梦想。
盖可保险去年保费增长6.6%，浮存金增长3.08亿美元，实现承保利润2.21亿美元。这意味着我们去年实际上被支付了这么多钱来持有42.5亿美元的浮存金——当然这笔钱不属于伯克希尔，但我们可以用它进行投资。
盖可保险2001年唯一的失望——而且是一个重要的失望——是我们未能增加投保人数量。我们的优选客户（占总数的81%）增长了1.6%，但我们的标准和非标准保单下降了10.1%。总体而言，有效保单数下降了0.8%。
最近几个月新业务有所改善。电话询价成交率有所上升，我们的互联网业务持续稳步增长。因此，我们预计2002年保单数量至少会适度增加。托尼和我都愿意在营销上投入比去年花费的2.19亿美元多得多的资金，但目前我们看不出如何有效做到。与此同时，我们的运营成本很低，远低于主要竞争对手；我们的价格有吸引力；我们的浮存金零成本且不断增长。
我们其他主要保险公司去年交付了通常的优秀业绩。这些业务由罗德·埃尔德雷德、约翰·凯泽、汤姆·内尼、迈克尔·斯特恩斯、唐·托尔和唐·沃斯特运营，合并保费收入5.79亿美元，比2000年增长40%。他们的浮存金增长14.5%至6.85亿美元，录得3000万美元的承保利润。总体而言，这些公司是国内最优秀的保险业务之一，其2002年前景非常出色。
"损失发展"与保险会计
糟糕的术语是良好思考的敌人。当公司或投资专业人士使用诸如"EBITDA"和"预计"这样的术语时，他们希望你不动脑筋地接受那些有严重缺陷的概念。（在打高尔夫球时，我的成绩按预计基准经常低于标准杆：我有坚定的计划"重组"我的推杆动作，因此只计算我到达果岭前所打的杆数。）
在保险报告中，"损失发展"是一个广泛使用的术语——而且是一个严重误导的术语。
首先，一个定义：保险公司的损失准备金不是为雨天储备的资金，而是一个负债账户。如果计算正确，该负债说明了保险公司在报告日之前发生的所有损失（包括相关成本）但尚未支付的金额。在计算准备金时，保险公司会被告知其注定要支付的许多损失，但其他损失尚未被报告。这些损失被称为IBNR，即已发生但未报告的损失。实际上，在某些情况下（例如涉及产品责任或挪用资金），被保险人自己可能尚未意识到损失已经发生。
保险公司为所有这些已报告和未报告事件的最终成本确定一个数字显然是困难的。但以合理准确度做到这一点至关重要。否则，保险公司的管理层将不知道其实际损失成本是多少，以及这些成本与所收取的保费相比如何。盖可保险在20世纪70年代早期陷入巨大麻烦，因为多年来它严重准备不足，因此相信其产品（保险保障）的成本远低于实际情况。因此，公司盲目前行，定价过低，以越来越大的亏损销售越来越多的保单。
当过去报告日期的准备金明显低于当时实际存在的负债时，公司会谈论"损失发展"。在发现当年，这些不足会惩罚报告收益，因为计算结果时必须将前几年的"补缴"成本加到当年成本上。这正是2001年通用再保险发生的情况：实际上发生在早年但当时未记录的惊人的8亿美元损失成本，去年才被迟延确认并计入当期收益。我可以向你保证，这个错误是诚实的。然而，多年来，这种准备不足导致我们相信成本远低于实际水平，这一错误促成了严重定价不足。此外，夸大的利润数字导致我们支付了不应支付的大量激励薪酬，并使我们提前缴纳了不必如此早缴的所得税。
我们建议废弃"损失发展"这个术语及其同样丑陋的双胞胎"准备金加强"。（你能想象一家保险公司在发现准备金过多时，把随后的减少称为"准备金削弱"吗？）"损失发展"向投资者暗示当年发生了某种自然的、不可控的事件，而"准备金加强"暗示充足金额得到进一步加固。然而，事实是，管理层在估计上犯了错误，进而导致先前报告的收益出现错误。损失没有"发展"——它们一直都在那里。发展的是管理层对损失的理解（或者在欺诈情况下，管理层最终坦白的意愿）。
对于所讨论的现象，一个更坦率的标签是"发生时未能确认的损失成本"（或者干脆叫"哎呀"）。应该指出，准备不足是整个财产/意外保险行业普遍且严重的问题。在伯克希尔，我们告诉过你们我们在1984年和1986年的低估问题。不过，总体而言，我们的准备金一向是保守的。
严重准备不足在公司挣扎求生的情况下很常见。实际上，保险会计是一场自己评分的考试，因为保险公司向审计公司提供一些数字，通常不会受到质疑。（然而，审计公司收到的是管理层的一封信，旨在日后数字显得愚蠢时免除其责任。）经历财务困难的公司——如果如实面对，可能会倒闭——很少会是一个严格的评分者。毕竟，谁愿意准备自己的处决文书呢？
即使公司怀有最好的意图，正确计提准备金也不容易。我过去讲过一个故事：一个人出国旅行，他姐姐打电话告诉他父亲去世了。弟弟说他不可能回家参加葬礼；但他自愿承担葬礼费用。回国后，弟弟收到殡仪馆4500美元的账单，他立即支付。一个月后，以及再一个月后，他又根据附加账单支付了10美元。当第三张10美元账单到来时，他打电话给姐姐询问原因。"哦，"她回答，"我忘了告诉你。我们把爸爸安葬在租来的西装里。"
保险公司的历史运营中埋藏着许多"租来的西装"。有时它们所代表的问题会沉睡数十年，正如石棉责任案那样，然后才恶毒地显现出来。尽管工作艰难，管理层有责任充分考虑所有可能性。
保守是必要的。当理赔经理走进CEO办公室说"猜猜刚才发生了什么"，如果他是老手，老板不会指望听到好消息。保险业的意外对收益的影响远不对称。
正因为这种单边经验，有人建议所有财产/意外保险准备金都折现——这种方法反映了它们将在未来支付，因此其现值低于声明的负债。如果能精确建立准备金，折现可能是可接受的。然而，它们无法做到，因为无数力量——司法对保单语言的扩大解释和医疗通胀，仅举两个长期问题——不断使准备金不足。折现会使这一已经严重的状况恶化，并为那些倾向于作弊的公司提供新工具。
我要说，告诉一个利润困难的保险业CEO通过折现降低准备金的效果，相当于一位父亲告诉他16岁的儿子过正常的性生活。双方都不需要那种推动。
报告收益来源
下表显示伯克希尔报告收益的主要来源。在此表述中，购买会计调整（主要与"商誉"相关）不分配给适用的具体业务，而是汇总单独显示。这一程序让您看到我们业务的收益，就像我们未收购它们时会报告的那样。近年来，我们的商誉摊销"费用"很大。今后，公认会计原则（"GAAP"）将不再要求商誉摊销。这一变化将增加我们的报告收益（尽管不会增加我们的真实经济收益），并简化报告的这一部分。
（单位：百万美元）
| 业务 | 税前收益 2001 | 税前收益 2000 | 伯克希尔占净利润份额（扣除税收和少数权益后）2001 | 伯克希尔占净利润份额（扣除税收和少数权益后）2000 |
|---|---|---|---|---|
| 营业收益： | ||||
| 保险集团： | ||||
| 再保险承保 | (4,318) | (1,416) | (2,824) | (911) |
| 盖可保险承保 | 221 | (224) | 144 | (146) |
| 其他主要业务承保 | 30 | 25 | 18 | 16 |
| 净投资收益 | 2,824 | 2,773 | 1,968 | 1,946 |
| 建筑材料 | 461 | 34 | 287 | 21 |
| 金融与金融产品业务 | 519 | 530 | 336 | 343 |
| 飞行服务 | 186 | 213 | 105 | 126 |
| 中美洲能源（持股76%） | 600 | 197 | 230 | 109 |
| 零售业务 | 175 | 175 | 101 | 104 |
| 斯科特费泽（不含金融业务） | 129 | 122 | 83 | 80 |
| 萧氏工业 | 292 | - | 156 | - |
| 其他业务 | 179 | (221) | 103 | -133 |
| 购买会计调整 | (726) | (881) | (699) | (843) |
| 公司利息支出 | (92) | (92) | (60) | (61) |
| 股东指定捐赠 | (17) | (17) | (11) | (11) |
| 其他 | 25 | 39 | 16 | 30 |
| 营业收益 | 488 | 1,699 | (47) | 936 |
| 投资资本利得 | 1,320 | 3,955 | 842 | 2,392 |
| 所有实体总收益 | 1,808 | 5,654 | $ 795 | $ 3,328 |
以下是2001年我们非保险业务的一些亮点（和低谷）：
- 我们的鞋类业务（包含在"其他业务"中）税前亏损4620万美元，H.H. Brown和Justin的利润被Dexter的亏损所淹没。
我做出过三个关于Dexter的决定，对你们造成了重大损失：（1）首先收购它；（2）用股票支付；（3）当运营变革的需求显而易见时拖延。我想把这些错误归咎于查理（或其他任何人），但它们是我的。Dexter在我们收购之前——实际上收购后几年内——尽管面临低成本外国竞争的残酷压力，仍然繁荣发展。我得出结论Dexter可以继续应对这个问题，但我错了。
我们现已将Dexter业务——规模仍然可观——置于H.H. Brown的弗兰克·鲁尼和吉姆·伊斯勒的管理之下。这些人为伯克希尔表现出色，巧妙地应对了困扰鞋类行业的巨大变化。2002年部分时间，Dexter将因去年做出的一些无利可图的销售承诺而受损。在那之后，我们相信我们的鞋类业务将相当有利可图。
- 中美洲能源（我们按完全稀释基础持股76%）2001年表现良好。考虑到公司一直承担着大量商誉摊销费用，而这一"成本"将在新GAAP规则下消失，其报告收益在2002年也应大幅增加。
去年中美洲能源在英国进行了一些资产置换，增加了拥有210万客户的约克郡电力。我们现在在英国服务360万客户，是该国第二大电力公用事业公司。我们在爱荷华州也有同样重要的业务，在加州和菲律宾拥有主要发电设施。
在中美洲能源——这可能让你们惊讶——我们还拥有全国第二大住宅房地产经纪业务。我们在许多大城市（主要在中西部）是市场份额领导者，最近收购了亚特兰大和南加州的重要公司。去年，以当地熟悉的名称运营，我们处理了约10.6万笔交易，涉及近200亿美元的房产。罗恩·佩尔蒂埃为我们建立了这项业务，他很可能在2002年及未来几年进行更多收购。
- 考虑到困扰它们的衰退环境，我们的零售业务在2001年表现良好。珠宝方面，同店销售下降7.6%，税前利润率为8.9%，而2000年为10.7%。投入资本回报率仍然很高。
我们家居零售商的同店销售额持平，利润率也是9.1%税前，与这些业务赚取的利润率相同。在这里，投入资本回报率也很出色。
我们继续在珠宝和家居领域扩张。特别值得一提的是，内布拉斯加家具市场正在建造一个巨大的45万平方英尺门店，将于2003年秋季服务大堪萨斯城地区。尽管比尔·柴尔德取得了逆势成功，我们仍将在这家门店周日营业。
- 我们在2000年末启动的大型收购——萧氏、约翰斯·曼维尔和本杰明·摩尔——在我们麾下第一年都表现出色。查理和我在收购时就知道，我们与鲍勃·萧、杰瑞·亨利和伊万·杜普伊合作得很好——我们现在更加欣赏他们的工作。这些业务合计赚取了约6.59亿美元税前利润。
年末后不久，我们用4740股伯克希尔A股（或等值B股）交换了萧氏工业12.7%的少数权益，这意味着我们现在拥有该公司100%股份。萧氏是我们最大的非保险业务，将在伯克希尔的未来发挥重要作用。
- 2001年飞行服务显示的所有收入——甚至更多——都来自我们的飞行员培训子公司FlightSafety。其收益增长2.5%，尽管投入资本回报率略有下降，因为去年我们在模拟器和其他固定资产上投资了2.58亿美元。我84岁的朋友阿尔·乌尔切西继续以自1951年投资1万美元创立公司以来表现出的同样的热情和竞争精神经营FlightSafety。如果我在年会上让阿尔与一群60岁的人站在一起，你挑不出他来。
9月11日后，商业航空公司培训下降，至今仍低迷。然而，我们的主营业务——商务和通用航空培训——接近正常水平，应继续增长。2002年，我们预计花费1.62亿美元购买27台模拟器，远高于我们每年9500万美元的折旧费用。那些认为EBITDA在某种程度上等同于真实收益的人，欢迎来买单。
我们的NetJets®分权拥有项目去年销售了创纪录数量的飞机，管理费和小时计费的服务收入也增长了21.9%。尽管如此，它经营处于小幅亏损状态，而2000年为小幅盈利。我们在美国赚了一点钱，但这些收益被欧洲亏损完全抵消。按客户飞机价值计算，NetJets占行业约一半。我们相信其他参与者合计亏损可观。
保持一流的安全、安保和服务水平向来昂贵，而坚持这些标准的成本因9月11日而加剧。无论成本多高，我们将继续在这三方面成为行业领导者。对为客户提供最好服务的不妥协坚持，深深印刻在公司CEO兼分权拥有发明者里奇·桑图利的DNA中。我对他在这方面的狂热感到高兴，既为公司也为我们家庭：我相信巴菲特家族的分权拥有飞行时数——我们每年记录超过800小时——比任何其他家庭都多。如果你想知道，我们使用与NetJets其他客户完全相同的飞机和机组。
NetJets在9月11日后不久出现新订单激增，但此后销售速度恢复正常。年内每位客户使用量略有下降，可能是因为衰退。
我们和我们的客户都从我们是分权拥有业务明显领导者中获得显著运营优势。我们在美国有超过300架飞机不断飞行，因此可以在非常短的时间内到达客户需要的任何地方。我们机队的无处不在也使我们的"调机"成本低于拥有较小机队的运营商。
这些规模优势，以及我们拥有的其他优势，给了NetJets显著的竞争优势。然而，在可能持续几年的竞争条件下，我们的优势最多只能产生适度利润。
- 我们的金融和金融产品业务线现在包括XTRA、通用再保险证券（处于长期清算模式）以及其他几个相对较小的业务。然而，这一部分的大部分资产和负债来自于我管理的一些固定收益策略，涉及高流动性的AAA级证券。这种活动只在某些市场关系存在时才有意义，过去产生了良好回报，在未来一两年内有合理的前景继续如此。
投资
下面我们列出普通股投资。2001年末市值超过5亿美元的已逐项列出。
| 股数 | 公司 | 成本（百万美元） | 市值（百万美元） |
|---|---|---|---|
| 151,610,700 | 美国运通公司 | 1,470 | 5,410 |
| 200,000,000 | 可口可乐公司 | 1,299 | 9,430 |
| 96,000,000 | 吉列公司 | 600 | 3,206 |
| 15,999,200 | H&R Block公司 | 255 | 715 |
| 24,000,000 | 穆迪公司 | 499 | 957 |
| 1,727,765 | 华盛顿邮报公司 | 11 | 916 |
| 53,265,080 | 富国银行 | 306 | 2,315 |
| 其他 | 4,103 | 5,726 | |
| 普通股合计 | 8,543 | 28,675 |
2001年我们对组合几乎没有变动。作为一个群体，我们较大持仓股在过去几年表现不佳，部分原因是运营业绩令人失望。查理和我仍然喜欢我们拥有公司的基本业务。但我们并不认为伯克希尔的股票持仓总体上被低估了。
我们对这些证券的克制热情与对接下来十年左右股票总体前景的冷淡态度相匹配。我在7月Allen & Company会议上发表了关于股票回报的观点演讲（这是对两年前类似演讲的后续），我评论的编辑版发表在12月10日的《财富》杂志上。我附上一份该文章副本。
你也可以在我们的网站www.berkshirehathaway.com查看我1999年演讲的《财富》版本。
查理和我相信美国企业长期会表现良好，但认为今天的股价对投资者只预示着适度回报。市场在很长一段时间内超越企业表现，这一现象必然终结。然而，仅仅与企业进步同步的市场很可能让许多投资者失望，尤其是那些相对新手。
这里有一个奇妙的巧合：大泡沫于2000年3月10日结束（虽然我们几个月后才意识到这一事实）。那天，纳斯达克（最近1,731点）触及历史最高点5,132点。同一天，伯克希尔股价为40,800美元，是1997年中以来的最低价。
2001年，我们在"垃圾债券"方面比平常更活跃。我们必须强调，这些不适合普通公众投资，因为太多时候这些证券名副其实。我们从未购买新发行的垃圾债券，而这是大多数投资者被建议购买的唯一类型。此外，当这个领域发生损失时，往往后果惨重：许多债券最终只有原始发行价的一小部分，有些变得一文不值。
尽管有这些危险，我们定期发现极少数——非常少——让我们感兴趣的垃圾证券。到目前为止，我们50年来的不良债权投资经验已经证明是有回报的。在1984年年报中，我们描述了华盛顿公共电力系统债券在其发行人声名狼藉时的购买情况。多年来，我们还介入了其他看似灾难的情况，如克莱斯勒金融、德士古和RJR纳贝斯克——它们全部重获荣光。不过，如果我们继续活跃在垃圾债券领域，你可以预期我们不时会有损失。
偶尔，购买不良债券会引导我们进入更大的事情。在Fruit of the Loom破产早期，我们以面值约50%的价格购买了公司的公开债务和银行债务。这是一次非同寻常的破产，因为优先债务的利息支付从未中断，这意味着我们获得了约15%的当期回报。我们持有的Fruit优先债务增长到10%，这部分最终可能返还我们面值的约70%。通过这笔投资，我们间接地将购买整个公司的价格略微降低。
2000年末，我们开始购买FINOVA集团的债务，这是一家陷入困境的金融公司，这同样引导我们进行了一笔重大交易。FINOVA当时有约110亿美元未偿债务，我们以面值约三分之二的价格购买了13%。我们预计公司会破产，但认为其资产清算将为债权人带来远高于我们成本的回报。2001年初，随着违约逼近，我们与Leucadia国家公司联手向公司提交了预打包破产计划。
随后修改的计划（我在这里简化了）规定债权人将获得面值70%的现金（连同全额利息），并将收到一张新的7.5%债券用于偿付其30%的债权。为资助FINOVA的70%分配，Leucadia和伯克希尔组建了一家合资企业——名字优雅地定为Berkadia——通过FleetBoston银行借款56亿美元，进而转贷给FINOVA，同时获得其资产的优先索赔权。伯克希尔担保Berkadia借款的90%，并对Leucadia承担主要责任的10%提供次级担保。（我提到我在简化了吗？）
Berkadia支付的借款利率与其从FINOVA收到的利率之间有约两个百分点的利差，这一利差的90%流向伯克希尔，10%流向Leucadia。在我写这封信时，每笔贷款都已降至39亿美元。
作为2001年8月10日获批的破产计划的一部分，伯克希尔还同意以面值70%的价格购买最多5亿美元面值的32.5亿美元新发行的FINOVA 7.5%债券中的部分。（其中，我们已经收到4.268亿美元面值，因为我们拥有原债务的13%。）我们的要约持续到2001年9月26日，可以在各种条件下撤销，其中一个条件是纽约证券交易所在要约期间关闭。当9月11日那一周确实发生这种情况时，我们立即终止了要约。
FINOVA的许多贷款涉及飞机资产，其价值因9月11日事件而大幅缩水。公司持有的其他应收款也因当天袭击的经济后果而岌岌可危。因此，FINOVA的前景不如我们向破产法院提交提案时那样好。尽管如此，我们感觉整体交易对伯克希尔将是令人满意的。Leucadia负责FINOVA的日常运营，我们一直对其核心高管的商业头脑和管理才能印象深刻。
又到似曾相识时刻：1965年初，当我经营的投资合伙基金获得伯克希尔控制权时，那家公司与波士顿第一国民银行和一家大型纽约银行有主要银行业务关系。此前我与两家银行都没有业务往来。
快进到1969年，我想让伯克希尔收购罗克福德的伊利诺伊国民银行及信托公司。我们需要1000万美元，我联系了两家银行。纽约没有回应。然而，波士顿银行的两位代表立即来到奥马哈。他们告诉我，他们会为我们收购提供资金，细节以后再谈。
接下来的三十年，我们几乎没向银行借过钱。（在伯克希尔，债务是个四字词。）然后，今年2月，我们在构建FINOVA交易时，我再次致电波士顿，那里的第一国民银行已演变为FleetBoston。该公司总裁查德·吉福德回复得就像1969年的比尔·布朗和伊拉·斯特帕尼安——"钱归你了，细节以后再谈。"
事情就是这样。FleetBoston为一笔60亿美元贷款做了银团分销（事实证明我们不需要其中的4亿美元），迅速被全球17家银行超额认购。所以……如果你以后需要60亿美元，给查德打个电话就行——当然，前提是你的信用评级是AAA。
关于我们投资还有一点：媒体经常报道"巴菲特正在买入"这只或那只证券，这一"事实"是从伯克希尔提交的报告中获得。这些报道有时是正确的，但其他时候，伯克希尔报告的交易实际上是由卢·辛普森进行的，他管理着一个与我无关的20亿美元盖可保险投资组合。通常，卢不告诉我他在买入或卖出什么，我只是在每个月初收到盖可保险投资组合摘要几天后才了解他的活动。卢的思路当然与我很相似，但我们通常最终投资于不同的证券。这主要是因为他运作的资金较少，因此可以投资比我能够投资的更小的公司。噢对了，我们之间还有另一个小区别：近年来，卢的业绩远好于我。
慈善捐赠
伯克希尔在慈善捐赠方面遵循一项非常不寻常的政策——但查理和我认为这既合理又公平地对待所有者。
首先，我们让运营子公司自己做出慈善决定，只要求曾经作为独立公司运营这些企业的所有者/经理用自己的资金向个人慈善机构捐赠，而不是使用公司资金。当我们的经理使用公司资金时，我们信任他们以能够为他们管理的运营带来相应有形或无形利益的方式进行捐赠。去年，伯克希尔子公司的捐赠总计1920万美元。
在母公司层面，除了股东指定的捐赠外，我们不进行捐赠。我们不匹配董事或员工的捐赠，也不向巴菲特家族或芒格家族的喜爱慈善机构捐赠。然而，在我们收购之前，我们的一些子公司已有员工匹配计划，我们对它们继续执行感觉良好：篡改成功的企业文化不是我们的风格。
为实施我们所有者的慈善愿望，每年我们通知A股注册持有人（A股占我们股本的86.6%）一个每股金额，他们可以指示我们向最多三家慈善机构捐赠。股东指定慈善机构；伯克希尔开具支票。任何符合《国内税收法典》资格的组织都可以被股东指定。去年，伯克希尔在5,700名股东的指示下捐赠了1,670万美元，他们指定了3,550家慈善机构作为受赠方。自从我们启动这个计划以来，我们股东的捐赠总计已达1.81亿美元。
大多数上市公司避免向宗教机构捐赠。然而，这是我们股东最喜爱的慈善机构，去年他们指定了437所教堂和犹太会堂接受捐赠。此外，790所学校获得了捐赠。我们的一些较大股东，包括查理和我，指定他们个人的基金会获得捐赠，以便这些实体能够反过来广泛分配资金。
我每周收到几封信批评伯克希尔向计划生育协会捐赠。这些信通常由一个希望看到抵制伯克希尔产品的组织推动。这些信总是礼貌和真诚的，但写信者不知道一个关键点：不是伯克希尔，而是其所有者在做出慈善决定——这些所有者的意见之多样化超乎你的想象。例如，他们在堕胎问题上的双方立场比例可能与美国人口大致相同。我们将遵循他们的指示，无论他们指定计划生育协会还是都市生命权组织，只要慈善机构具有501(c)(3)资格。这就像我们支付股息，然后股东捐赠一样。然而，我们的分配方式更具税收效率。
无论在商品采购还是人员聘用上，我们从不考虑我们打交道者的宗教观点、性别、种族或性取向。这样做不仅错误，而且愚蠢。我们需要所有我们能找到的人才，我们已经学会，能干且值得信赖的经理、员工和供应商来自非常广泛的人群。
要参与我们未来的慈善捐赠计划，你必须拥有以实际所有者名义注册的A股，而不是经纪人、银行或存管机构的名义。未在2002年8月31日如此注册的股票将没有资格参加2002年的计划。当你从我们这里获得捐赠表格时，请及时返回。截止日期后收到的指定将不被兑现。
年度会议
今年的年会将于5月4日星期六举行，我们再次将在市民礼堂举行。大门将于上午7点开放，电影将于8:30开始，会议本身将于9:30开始。中午将有短暂休息用餐。（三明治可在市民礼堂的小卖部购买。）除这一短暂休息外，查理和我将回答问题直到下午3:30。请尽情提问。
至少在明年，位于市中心的市民礼堂是我们唯一可用的场地。因此，我们必须在周六或周日举行会议，以避免工作日必然发生的交通和停车噩梦。然而，奥马哈很快将拥有一个拥有充足停车设施的新会议中心。假设届时我们前往该中心，我将征求股东意见，看你们是否希望恢复到2000年之前的标准周一会议。我们将根据股东人数而非股份数量来决定投票结果。（不过，我们永远不会用这个制度来决定谁应该当CEO。）
随本报告附带的委托材料说明了如何获得参加会议及其他活动所需的入场证。关于飞机、酒店和汽车预订，我们再次委托美国运通（800-799-6634）为您提供特别协助。他们每年为我们提供出色服务，我对此表示感谢。
按照我们的惯例，我们将安排从较大酒店到会场的巴士。会后，巴士将返回酒店，并前往内布拉斯加家具市场、波仙珠宝和机场。即便如此，你可能会发现租车很有用。
我们今年向伯克希尔添加了这么多新公司，我不打算详细列出我们在会议上销售的所有产品。但请准备好从砖块到糖果带回家。还有内衣，当然。假设我们的Fruit of the Loom收购在5月4日前已完成，我们将销售Fruit的最新款式，这将让你成为社区的时尚领袖。买一个终身供应吧。
盖可保险将设立展台，由来自全国各地的多位顶级顾问值守，他们都准备好为你提供汽车保险报价。在大多数情况下，盖可保险可以给你特殊的股东折扣（通常8%）。我们运营的49个司法管辖区中有41个允许这一特别优惠。带上你现有保险的详情，看看我们能否为你省钱。
周六在奥马哈机场，我们将展示NetJets®的惯常飞机阵列供您检阅。只需在市民礼堂向代表询问查看其中任何一架飞机。如果你在周末购买了我们认为合适数量的商品，你可能需要自己的飞机把它们带回家。如果你购买一架飞机的部分份额，我们甚至可能赠送三件装内裤或平角裤。
内布拉斯加家具市场位于72街与道奇街和太平洋街之间的75英亩土地上，将再次推出"伯克希尔周末"定价，意味着我们将为股东提供通常只给员工的折扣。我们在五年前启动了这一特别定价，NFM在"周末"期间的销售从1997年的530万美元增长到2001年的1,150万美元。
要获得折扣，你必须在5月2日星期四至5月6日星期一期间购买，并出示你的会议入场证。这期间的特别定价甚至适用于几家通常有铁腕定价规则的知名制造商的产品，但出于我们股东周末的精神，它们为你破例。我们感谢它们的合作。NFM营业时间：周一至周五上午10点至晚上9点，周六周日上午10点至下午6点。
波仙珠宝——全国最大的珠宝店（仅次蒂芙尼曼哈顿店）——将举办两场股东专享活动。第一场是5月3日星期五下午6点至晚上10点的鸡尾酒会。第二场是5月5日星期日上午9点至下午5点的主要晚会。股东优惠价格将在周四至周一提供，所以如果你想避开周五晚和周日的大批人群，请在其他时间前来并表明股东身份。周六我们将营业至下午6点。波仙珠宝的毛利率比其主要竞争对手低整整20个百分点，所以你买得越多，省得越多（至少我妻子和女儿是这么告诉我的）。过来让我们给你做个钱包切除术。
在波仙珠宝外的商场，我们将于周日下午安排一些世界顶级桥牌专家与股东打牌。我们预计鲍勃·汉森和佩特拉·汉森以及沙伦·奥斯伯格将主持牌桌。帕特里克·沃尔夫，两届美国国际象棋冠军，也将在商场，蒙眼接受所有挑战！去年，帕特里克同时下了多达六盘棋——蒙着眼罩——今年他将尝试七盘。最后，比尔·罗伯蒂，仅有的两次获得世界西洋双陆棋冠军的人之一，将在场测试你在这款游戏上的技巧。周日来商场参加门萨奥运会吧。
戈拉特餐厅——我最喜欢的牛排馆——将于5月5日星期日再次为伯克希尔股东独家开放，营业时间为下午4点至晚上10点。请记住，周日来戈拉特餐厅必须预订。要预订，请在4月1日（但不要提前）拨打402-551-3733。如果周日订满了，试试你在城里的其他晚上去戈拉特餐厅。点一份罕见的T骨牛排配双份土豆煎饼，彰显你的品味。
周六晚上7点将在罗森布拉特体育场举行惯常的棒球比赛。今年奥马哈皇家队将迎战俄克拉荷马红鹰队。去年，为了模仿贝比·鲁斯的职业转型，我放弃了投球尝试击球。鲍勃·吉布森，一位奥马哈本地人，站在投手丘上，我很害怕，担心鲍勃著名的近身球。相反，他投出一记好球区的快速球，我用马克·麦奎尔式的挥棒，成功打出一记顽固不化的内野滚地球，莫名其妙地消失了。我没有跑垒：在我这个年纪，打一局桥牌都会喘不过气。
我不确定今年棒球场会发生什么，但出来看看吧，你会惊讶的。我们的委托书包含了获取比赛门票的说明。那些订购年会门票的人将收到一本手册，包含各种信息，应该能帮助你享受奥马哈之行。城里会有很多活动。所以来参加伍德斯托克周末，加入我们在市民礼堂的资本主义庆典吧。
最后，我想感谢世界总部（全部5,246.5平方英尺）那些出色且高效的生产团队，他们让我的工作如此轻松。伯克希尔去年增加了约40,000名员工，使我们的员工总数达到110,000人。在总部，我们增加了一名员工，现在有14.8人。（我努力想让乔埃伦·瑞克把每周工作四天改成五天，但我想她喜欢作为0.8人获得的全国认可。）
顺利处理我们当前规模和范围所带来的各项职责——以及一些几乎伯克希尔独有的额外活动，如我们的股东盛会和指定捐赠计划——需要一个非常特殊的团队。我们确实拥有这样一个团队。
2002年2月28日
沃伦·E·巴菲特董事长