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巴菲特致股东的信 · 2006年
本信为2006年巴菲特致伯克希尔·哈撒韦股东信的全文中文翻译。
注：下表刊登在年度报告印刷版中致股东信的对面页，并在信中被引用。
伯克希尔公司业绩与标普500指数对比
| 年份 | 每股账面价值年度变化率(%) | 标普500指数含股息年度变化率(%) | 相对业绩(%) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 11.0 | 8.0 |
| 1969 | 16.2 | (8.4) | 24.6 |
| 1970 | 12.0 | 3.9 | 8.1 |
| 1971 | 16.4 | 14.6 | 1.8 |
| 1972 | 21.7 | 18.9 | 2.8 |
| 1973 | 4.7 | (14.8) | 19.5 |
| 1974 | (5.5) | (26.4) | 31.9 |
| 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) |
| 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 |
| 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 |
| 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 |
| 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 |
| 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) |
| 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 |
| 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 |
| 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 |
| 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 |
| 1985 | 48.2 | 31.6 | 16.6 |
| 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 |
| 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 |
| 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 |
| 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 |
| 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 |
| 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 |
| 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 |
| 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 |
| 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 |
| 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 |
| 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 |
| 1997 | 34.1 | 33.4 | 0.7 |
| 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 |
| 1999 | 0.5 | 21.0 | (20.5) |
| 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 |
| 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 |
| 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 |
| 2003 | 21.0 | 28.7 | (7.7) |
| 2004 | 10.5 | 10.9 | (0.4) |
| 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 |
| 2006 | 18.4 | 15.8 | 2.6 |
1965-2006年复合年增长率|21.4%|10.4%|— 1964-2006年总体增长率|361,156%|6,479%|—
注：数据为日历年度，以下例外：1965年和1966年，年度截止于9月30日；1967年，15个月截止于12月31日。从1979年开始，会计准则要求保险公司将其持有的权益证券按市值计价，而非之前要求的成本与市价孰低法。在此表中，伯克希尔1978年及之前的结果已按变更后的准则重新表述。在其他所有方面，结果均使用最初报告的数字计算。标普500指数的数字为税前，而伯克希尔的数字为税后。如果一家公司如伯克希尔简单地持有标普500指数并计提相应税款，则在该指数显示正回报的年份，其结果将落后于标普500指数，但在指数显示负回报的年份将超过标普500指数。多年来，税收成本将导致累计落后幅度相当可观。
致伯克希尔·哈撒韦公司股东：
2006年，我们的净资产增长了169亿美元，使我们的A股和B股每股账面价值均增长了18.4%。在过去的42年里（即自现任管理层接手以来），每股账面价值已从19美元增长到70,281美元，复合年增长率为21.4%。
我们认为169亿美元是年度净资产增长的纪录——超过任何美国企业曾记载的数字，不包括因并购而出现的增长（例如美国在线收购时代华纳）。当然，埃克森美孚等公司的盈利远超伯克希尔，但它们的盈利主要用于分红和/或股票回购，而非增加净资产。
尽管如此，我们需要坦白2006年的收益情况。我们最重要的业务——保险业——受益于大量运气：大自然母亲，保佑她，去度假了。在2004年和2005年用飓风重创我们之后——那些风暴让我们在超级巨灾保险上损失惨重——她就这样消失了。去年，这项业务从赤字变成了黑字——非常黑。
此外，我们73家业务中的绝大多数在2006年都表现出色。让我重点谈谈我们最大的业务之一：盖可保险（GEICO）。管理层在那里取得的成就简直是非凡的。
正如我之前告诉过你们的，盖可保险的首席执行官托尼·奈斯利（Tony Nicely）在45年前加入公司，当时他刚满18岁两个月。他在1992年成为首席执行官，从那时起公司的增长呈爆发式。此外，托尼近年来实现了惊人的生产力提升。在2003年底到2006年底之间，盖可保险的保单数量从570万份增长到810万份，增长了42%。然而，在同一时期，公司的员工数量（按全职等效计算）下降了3.5%。因此生产力增长了47%。而且盖可保险原本就不臃肿。
这一显著增长使盖可保险能够保持其作为低成本生产商的重要地位，尽管它大幅增加了广告支出。去年盖可保险在广告上花费了6.31亿美元，高于2003年的2.38亿美元（也高于1995年伯克希尔接管时的3100万美元）。如今，盖可保险在广告上的支出远超任何竞争对手，即使是那些规模更大的公司。我们将继续提高标准。
去年我告诉你们，如果你有新生的儿子或孙子，一定要给他取名叫托尼。但伯克希尔董事唐·基奥（Don Keough）最近有一个更好的主意。在审阅了盖可保险2006年的业绩后，他写信给我：别管生孩子的事了。告诉股东们立即把他们现有孩子的名字改成托尼或安托瓦内特。唐在信末署名托尼。
查理·芒格——我的合伙人和伯克希尔副董事长——和我经营着一家已经发展成大企业的公司，拥有21.7万名员工，年收入接近1000亿美元。我们当然没有这样计划过。查理最初是律师，而我把自己看作证券分析师。坐在这些位置上，我们都对任何类型的大型实体能否良好运作持怀疑态度。规模似乎使许多组织思维迟缓、抗拒变革、自满。用丘吉尔的话说：我们塑造了建筑，然后建筑塑造了我们。这里有一个说明性的事实：在1965年市值最大的十家非石油公司中——如通用汽车、西尔斯、杜邦和柯达这样的巨头——只有一家进入了2006年的榜单。
公平地说，我们也看到了很多成功案例，有些确实非常出色。有许多大公司的管理者让我非常钦佩；美国运通的肯·切诺尔特（Ken Chenault）、通用电气的杰夫·伊梅尔特（Jeff Immelt）和富国银行的迪克·科瓦切维奇（Dick Kovacevich）很快就浮现在脑海中。但我不认为我能胜任他们所做的管理工作。而且我知道我不会喜欢他们职位带来的许多职责——会议、演讲、出国旅行、慈善活动和政府关系。对我来说，罗纳德·里根说得对：辛苦工作可能真的不会要了任何人的命——但为什么要冒这个险呢？
所以我选择了轻松的道路，只是坐在后面，通过那些经营自己业务的优秀管理者来工作。我唯一的任务是给他们加油打气、塑造和强化我们的企业文化，以及做出重大资本配置决策。我们的管理者通过努力有效的工作回报了这份信任。
对于他们过去42年——特别是2006年——的表现，查理和我向他们表示感谢。
业绩衡量标准
查理和我用多种方式衡量伯克希尔的进展并评估其内在价值。没有单一标准能有效完成这些工作，即使海量的统计数据也无法捕捉某些重要因素。例如，我们必须有比我年轻得多的管理者来接替我。在这方面，伯克希尔的状态从未如此之好——但我无法用数字向你证明。
然而，有两个统计数据确实很重要。第一个是我们按每股计算持有的投资额（包括现金和现金等价物）。在计算这个数字时，我们剔除财务业务中持有的投资，因为这些投资大部分被借款所抵消。以下是自现任管理层获得伯克希尔控制权以来的记录：
| 年份 | 每股投资额* |
|---|---|
| 1965 | $4 |
| 1975 | $159 |
| 1985 | $2,407 |
| 1995 | $21,817 |
| 2006 | $80,636 |
| 1965-2006年复合增长率 | 27.5% |
| 1995-2006年复合增长率 | 12.6% |
*扣除少数股东权益
在我们的早期年份，我们将大部分留存收益和保险浮存金投入可流通证券的投资。由于这种侧重，也因为我们购买的证券通常表现良好，我们的投资增长率在很长一段时间内相当高。
然而，多年来我们越来越专注于收购经营性业务。用我们的资金进行这些收购既减缓了我们的投资增长，又加速了我们来自非保险业务的税前收益增长，这是我们使用的第二个衡量标准。以下是这些收益的表现：
| 年份 | 每股税前收益* |
|---|---|
| 1965 | $4 |
| 1975 | $4 |
| 1985 | $52 |
| 1995 | $175 |
| 2006 | $3,625 |
| 1965-2006年复合增长率 | 17.9% |
| 1995-2006年复合增长率 | 31.7% |
*扣除购买会计调整和少数股东权益
去年我们的非保险收益实现了良好增长——38%。然而，从现在开始，只有当我们能够进行重大且合理的收购时，才能实现大幅增长。这并不容易。然而，我们确实有一个优势：越来越多的企业主和管理者将伯克希尔视为首选买家。最初，我们只是在美国被视为这样（而且更多时候是针对私人公司）。然而，我们一直希望将伯克希尔的吸引力扩展到美国境外。去年，我们的环球之旅终于开始了。
收购
我们在2006年初完成了2005年底待定的三笔收购，斥资约60亿美元收购了太平洋电力（PacifiCorp）、商业资讯（Business Wire）和应用保险商（Applied Underwriters）。所有这些都表现良好。
然而，年度亮点是我们在7月5日收购了以色列公司ISCAR的大部分股权，以及与其董事长埃坦·韦特海默（Eitan Wertheimer）和首席执行官雅各布·哈帕兹（Jacob Harpaz）建立的新关系。这个故事始于2005年10月25日，当时我收到了埃坦的一封一又四分之一页的信，那时我对他一无所知。信的开头写道：我写信是为了向您介绍ISCAR，然后描述了一家在61个国家开展业务的切削工具业务。接着埃坦写道：我们有一段时间考虑了大家族企业典型的代际传承和所有权问题，并对ISCAR的未来进行了深思熟虑。我们的结论是，伯克希尔·哈撒韦将是ISCAR的理想归宿。我们相信，作为您业务组合的一部分，ISCAR将继续蓬勃发展。
总的来说，埃坦的信让公司的质量和管理层的品格跃然纸上。它也让我想了解更多，11月，埃坦、雅各布和ISCAR的首席财务官丹尼·戈德曼（Danny Goldman）来到奥马哈。与他们相处了几个小时后，我确信如果我们达成交易，我们将与非凡的管理人才合作，他们可以在出售后以与之前相同的精力和奉献精神经营业务。然而，由于从未在美国境外收购过企业（虽然我买过不少外国股票），我需要了解一些税务和管辖权问题。完成这项工作后，伯克希尔以40亿美元收购了ISCAR 80%的股份。剩余20%由韦特海默家族持有，使其成为我们重要的合作伙伴。
ISCAR的产品是小型可消耗切削工具，与大型昂贵的机床配合使用。这是一项没有魔法的业务，除了运营者赋予的魔法。但埃坦、雅各布和他们的同事是真正的管理魔术师，不断开发工具使其客户的机器更具生产力。结果是：ISCAR赚钱，因为它能让客户赚更多钱。没有比这更好的持续成功配方了。
9月，查理和我以及其他五位伯克希尔同事访问了以色列的ISCAR。我们——我是说我们每一个人——从未对任何一家企业如此印象深刻。在ISCAR，如同在整个以色列，智慧和活力无处不在。伯克希尔的股东很幸运能与埃坦、雅各布、丹尼和他们才华横溢的同事们合作。
几个月后，伯克希尔再次成为我的朋友、沃思堡的约翰·罗奇（John Roach）带来的交易中的首选买家。约翰，你们许多人会记得，他是贾斯汀工业（Justin Industries）的董事长，我们在2000年收购了这家公司。当时，约翰正在帮助约翰·贾斯汀（John Justin），后者身患绝症，为他的公司寻找永久的归宿。约翰·贾斯汀在我们收购贾斯汀工业后不久去世，但此后公司一直按照我们向他承诺的方式运营。
11月，约翰·罗奇拜访我时带来了TTI的保罗·安德鲁斯二世（Paul Andrews, Jr.），TTI是一家位于沃思堡的电子元器件分销商，保罗拥有其约80%的股份。在35年的时间里，保罗将TTI的销售额从11.2万美元发展到13亿美元。他是一位杰出的企业家和经营者。
保罗今年64岁，喜欢经营自己的业务。但不久前，他目睹了创始人去世对私营公司员工和所有者家庭可能造成的破坏性影响。而且，最初的混乱往往会演变成毁灭。因此，大约一年前，保罗开始考虑出售TTI。他的目标是将业务交给他精心挑选的所有者，而不是让信托官员或律师在他去世后进行拍卖。
保罗拒绝了战略买家的想法，因为他知道，这类所有者在追求协同效应的过程中，很可能会拆解他精心建立的一切，这一举动将动摇数百名同事的根基（也可能在此过程中损害TTI的业务）。他也排除了私募股权公司，后者很可能让公司背负债务，然后尽快转手。
这就剩下了伯克希尔。保罗和我在11月15日上午见面，在午餐前达成了交易。后来他写信给我：会面后，我确信伯克希尔是TTI的正确所有者......我为我们的过去感到自豪，对我们的未来感到兴奋。查理和我也是如此。
我们在2006年还在Fruit of the Loom（Fruit）、MiTek、CTB、Shaw和Clayton进行了一些补强型收购。Fruit进行了最大的收购。首先，它以约12亿美元（包括承担的债务）收购了运动服装和制服领先生产商罗素公司（Russell Corp.），然后在12月同意收购VF公司的内衣业务。这些收购合计为Fruit增加了约22亿美元的销售额，带来了约23,000名员工。
查理和我喜欢收购可以交由已经证明自己实力的管理者经营的业务，比如Fruit的约翰·霍兰德（John Holland）。例如，MiTek自2001年我们收购以来已进行了14次收购，吉恩·托姆斯（Gene Toombs）从这些交易中取得的成果远超他的预期。实际上，我们通过这些补强型收购放大了现有管理人才。我们将进行更多这样的收购。
然而，我们仍然需要大象，以便使用伯克希尔涌入的大量现金。因此，查理和我必须忽略小老鼠，将收购精力集中在更大的猎物上。
我们的榜样是一位老人，他在购物时推车撞上了一位年轻人的推车。老人歉意地解释说，他找不到妻子了，正专心寻找她。他的新相识说，巧合的是他的妻子也走丢了，建议如果他们一起找这两位女士会更高效。
同意后，老人问他的新同伴他妻子长什么样。她是个绝色金发美女，那人回答，身材让主教都会撞破彩色玻璃窗，她穿着紧身白色短裤。你的呢？这位老人毫不迟疑：忘掉她吧，我们找你的。
我们在第25页描述了我们在寻找什么。如果你有符合要求的收购对象，给我打电话——白天或晚上都行。然后看我撞破彩色玻璃窗。
现在，让我们审视伯克希尔的四大运营板块。将它们的财务数据混在一起会妨碍分析。所以我们将它们视为四个独立的业务，从最重要的保险集团开始。
保险业
下个月标志着我们进入保险业务40周年。1967年3月9日，伯克希尔以860万美元从杰克·林沃特（Jack Ringwalt）手中收购了国民赔偿公司（National Indemnity）及其附属公司国民火灾与海事保险公司（National Fire & Marine）。
杰克是我的老朋友，也是一位优秀但有些古怪的商人。每年大约有十分钟，他会有出售公司的冲动。但这种情绪——可能是由与监管机构的争执或不利的陪审团裁决引发的——很快就消失了。
在1960年代中期，我请投资银行家查理·海德（Charlie Heider），他和我是共同的朋友，也是杰克的朋友，在杰克下一次发情时提醒我。当查理的电话打来时，我赶去见杰克。我们在几分钟内达成了交易，我放弃了审计、尽职调查或任何其他可能给杰克重新考虑机会的事情。我们只是握了手，就这样。
当我们应该在查理的办公室完成收购时，杰克迟到了。终于到达后，他解释说他一直在开车寻找还有剩余时间的停车计时器。对我来说，这是一个神奇时刻。那时我知道杰克将成为我喜欢的那种管理者。
当伯克希尔收购杰克的两家保险公司时，它们有1700万美元的浮存金。我们在之前的报告中经常详细解释浮存金，你可以在我们的网站上阅读。简单来说，浮存金是我们持有但不是我们的钱，但我们可以用它来投资。
到2006年底，我们的浮存金已增长到509亿美元，此后我们还与Equitas签订了一份巨额追溯再保险合同——我将在下一节中描述——这又增加了70亿美元的浮存金。我们获得的增长很大一部分来自收购其他保险公司，但我们也有出色的内生增长，特别是在阿吉特·贾恩（Ajit Jain）惊人的再保险业务中。当然，在1967年，我根本没有想到我们的浮存金会发展成这样。每天只是把一只脚放在另一只脚前面，这样做有很多好处。
追溯再保险合同的浮存金——我们有很多——会随着时间的推移自动减少。因此，除非我们在保险领域进行新的收购，否则未来增加浮存金将很困难。无论规模大小，伯克希尔的浮存金长期成本很可能显著低于行业水平，甚至可能降至零以下。
注意长期这个词。周期性地会出现糟糕的年份。你可以确信这一点。
然而，在2006年，保险业一切顺利——真的很顺利。我们的管理者——托尼·奈斯利（盖可保险）、阿吉特·贾恩（伯克希尔再保险）、乔·布兰登和塔德·蒙特罗斯（General Re）、唐·沃斯特（国民赔偿主营）、汤姆·纳尼（美国责任保险）、蒂姆·肯尼西（医疗保护）、罗德·埃尔德（家乡公司和Cypress）、西德·费伦茨和史蒂夫·门齐斯（应用保险商）、约翰·凯泽（中部各州）和唐·托尔（堪萨斯银行家担保）——简直是大放异彩。当我念出他们的名字时，我感觉自己就像在库珀斯敦，朗读名人堂名单。当然，整个保险业在2006年也度过了精彩的一年。但我们的管理者取得的业绩普遍优于竞争对手。
以下是我们在保险业各主要板块的承保业绩和浮存金的统计数字。好好欣赏这番景象，因为你不会很快再看到这样的画面。
| 保险业务 | 2006年承保利润(损失)（百万美元） | 2005年承保利润(损失)（百万美元） | 2006年底浮存金（百万美元） | 2005年底浮存金（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| General Re | $526 | $(334) | $22,827 | $22,920 |
| 伯克希尔再保险 | 1,658 | (1,069) | 16,860 | 16,233 |
| 盖可保险 | 1,314 | 1,221 | 7,171 | 6,692 |
| 其他主营 | 340** | 235* | 4,029 | 3,442 |
| 总计 | $3,838 | $53 | $50,887 | $49,287 |
*包括自2005年6月30日起的MedPro
**包括自2006年5月19日起的应用保险商
在2007年，我们的常规保险业务业绩将会恶化，但我认为仍将保持令人满意的水平。最大的未知数是超级巨灾保险。2004-05年的可怕飓风季节是异常现象吗？还是它们是我们星球发出的第一个警告，表明21世纪的气候将与过去大不相同？如果第二个问题的答案是肯定的，2006年很快就会被认为是一系列毁灭性风暴前的一段具有误导性的平静期。这些可能会震撼保险业。认为卡特里娜飓风接近最坏情况是天真的想法。
管理我们超级巨灾业务的阿吉特·贾恩和我都不知道未来会怎样。我们确实知道，赌大气演变变化对保险公司的影响是良性的将是一个巨大的错误。
但不要认为我们失去了对风险的兴趣。如果获得了适当的风险补偿，我们仍然准备在单一事件中损失60亿美元。然而，我们不愿意以不反映我们对损失概率评估的价格承担即使是极小的风险。适当的价格不能保证在任何特定年份盈利，但不适当的价格几乎肯定保证最终会亏损。最近，大量资本涌入超级巨灾领域，导致费率下降。因此，我们大幅减少了风暴风险敞口。我们在这里的行为类似于我们在金融市场中采用的方式：在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪。
劳合社、Equitas和追溯再保险
去年——我们现在谈到Equitas——伯克希尔同意签订一份巨额追溯再保险合同，这是一种保护保险人免受已发生但成本尚未可知的损失影响的保单。稍后我会告诉你协议的细节。但让我们先穿越保险历史，沿着导致我们交易的道路前行。
我们的故事始于1688年左右，当时爱德华·劳埃德（Edward Lloyd）在伦敦开设了一家小咖啡馆。虽然不是星巴克，但他的店铺注定要因其顾客的商业活动而闻名世界——船东、商人和冒险的英国资本家。当这些人在喝爱德华的咖啡时，他们开始签订合同，将海上灾难的风险从船东和货物所有者转移到资本家身上，后者押注某次航行会平安完成。这些资本家最终被称为劳合社承保人。
虽然许多人认为劳合社是一家保险公司，但事实并非如此。相反，它是一个许多成员保险公司进行业务交易的场所，就像几个世纪前一样。
随着时间的推移，承保人招揽被动投资者加入辛迪加。此外，业务扩展到海上风险之外的几乎所有可想象的保险形式，包括使劳合社名扬四海的各种异国保险。承保人离开了咖啡馆，找到了更大的场所，并制定了协会规则。那些被动支持承保人的人被称为名录成员（names）。
最终，名录成员包括来自世界各地的数千人，他们加入时期望毫不费力或冒严重风险就能赚些外快。确实，准名录成员总是被郑重告知，他们将对其辛迪加承保的后果承担无限和永名成员包括来自世界各地的数千人，他们加入时期望不费力或冒严重风险就能赚些外快。确实，潜在名录成员期望毫不冒严重风险就能毫不费力赚些外快。确实，名录成员期望毫不费力就能赚些外快。虽然潜在名录成员期望毫不费力或冒些风险就能赚些外快。
最终，名录成员包括来自世界各地的数千人，他们加入时期望不费吹灰之力或冒严重风险就能轻松赚些外快。确实，准名录成员总是被郑重告知，他们将对辛迪加的承保后果承担无限且永久的责任——直到最后一个袖扣，正如那个古雅的描述所说。但这种警告逐渐被视为例行公事。三百年的袖扣保留下来起到了强大的镇静作用，让那些准备签字的名录成员们踌躇满志。
然后是石棉。当其潜在成本被加到1980年代浮现的环境和产品索赔浪潮时，劳合社开始内爆。几十年前承保的保单——很大程度上已被遗忘——正在产生巨额损失。没有人能明智估计总额，但肯定会是数百亿级别。无休止且无限的损失幽灵让现有名录成员不寒而栗，吓跑了潜在者。许多名录成员选择破产；有些人甚至选择自杀。
从废墟中，出现了挽救劳合社的孤注一掷努力。1996年，该机构的当权派将111亿英镑分配给一家新公司Equitas，并让它负责支付1993年之前承保的所有保单索赔。实际上，这个计划汇集了陷入困境的许多辛迪加的痛苦。当然，分配的资金可能不足——如果发生这种情况，名录成员仍需承担缺口。
但新计划通过将所有负债集中在一处，具有消除辛迪加间大量无谓争斗的优势。此外，汇集使得索赔评估、谈判和诉讼处理比以前更明智。Equitas接受了本杰明·富兰克林的思想：我们要么团结在一起，要么肯定会被分开绞死。
从一开始，许多人预言Equitas最终会失败。但当阿吉特和我在2006年春审查事实时——最后一份受风险保单已承保13年且已支付113亿英镑索赔——我们得出结论，这个病人很可能会存活。因此我们决定向Equitas提供一份巨额再保险保单。
因为仍然存在许多不可估量因素，伯克希尔无法向Equitas及其27,972位名录成员提供无限保护。但我们要说——我在简化——如果Equitas给我们71.2亿美元现金和证券（这就是我提到的浮存金），我们将支付其所有未来索赔和费用，最高达139亿美元。这个数字比Equitas最近猜测的最终负债高出57亿美元。因此，名录成员获得了大量——几乎肯定足够——的未来保护，以应对不愉快的意外。实际上保护如此之大，以至Equitas计划向其数千名名录成员支付现金，这是他们很少有人曾梦想过的事件。
伯克希尔会有什么收获？这取决于已知索赔最终的成本、尚未提交的索赔会有多少浮出水面及其成本、索赔支付的速度以及我们收到的现金在必须支付前能赚多少。阿吉特和我认为赔率对我们有利。如果我们错了，伯克希尔也能承受。
Equitas首席执行官斯科特·莫泽（Scott Moser）总结得很好：名录成员想睡个安稳觉，我们认为我们刚给他们买了世界上最好的床垫。
警告：是时候吃西兰花了——我现在要谈论会计问题。我欠那些喜欢阅读借方和贷方的伯克希尔股东这份解释。希望你们两位觉得这个讨论有帮助。其他人可以跳过这一节；不会有测验。
伯克希尔进行了许多追溯交易——无论数量还是金额都是任何其他保险人的数倍。我们是这些保障的首选再保险人，因为转移给我们的义务——例如，对受伤工人的终身赔偿和医疗付款——可能50年或更久才能完全履行。没有其他公司能像伯克希尔那样，在保证这些义务得到充分和公平解决方面提供确定性。这个事实对原保险人、保单持有人和监管机构很重要。
追溯交易的会计处理既不广为人知也不直观。因此，股东理解它的最好方式是我们直接列出借方和贷方。查理和我希望看到更多这样的做法。我们有时遇到关于重要交易的会计附注让我们困惑，我们离开时怀疑报告公司希望那样。（例如，尝试理解安然旧10-K中描述的交易，即使你知道电影结局。）
那么让我们总结一下Equitas交易的会计处理。主要借方将是现金和投资、再保险应收款和再保险假设递延费用（DCRA）。主要贷方将是损失准备金和损失调整费用。交易开始时不记录利润或损失，但随着DCRA资产逐年向下摊销，此后将产生承保损失。年度摊销费用的金额将主要取决于我们年末对未来损失支付时间和金额的估计与年初估计的比较。最终，当最后一笔索赔支付时，DCRA账户将减至零。那一天还有50年或更久。
重要的是要记住，追溯保险合同总是给我们带来承保损失。这些损失是否值得经历取决于我们收到的现金产生的投资收入是否超过损失。最近我们的DCRA费用每年带来约3亿美元的承保损失，但这已被我们通过使用收到的保费现金实现的收入所抵消。如果没有新的追溯合同，年度费用的金额通常会随时间下降。然而，Equitas交易后，年度DCRA成本将最初增加到每年约4.5亿美元。这意味着我们的其他保险业务必须产生至少这么多的承保收益，才能使我们的整体浮存金无成本。这是一个相当高的门槛，但我相信我们能在很多年份（如果不是大多数年份）跨越它。
你高兴我承诺不会有测验吗？
制造、服务和零售业务
我们在伯克希尔的这部分业务包罗万象。不过，让我们看看整个集团的资产负债表和收益表摘要。
资产负债表 2006年12月31日（百万美元）
| 资产 | 金额 |
|---|---|
| 现金及等价物 | $1,543 |
| 应收账款和票据 | 3,793 |
| 存货 | 5,257 |
| 其他流动资产 | 363 |
| 流动资产合计 | 10,956 |
| 商誉及其他无形资产 | 13,314 |
| 固定资产 | 8,934 |
| 其他资产 | 1,168 |
| 资产总计 | $34,372 |
| 负债和权益 | 金额 |
|---|---|
| 应付票据 | $1,468 |
| 其他流动负债 | 6,635 |
| 流动负债合计 | 8,103 |
| 递延税款 | 540 |
| 长期债务及其他负债 | 3,014 |
| 权益 | 22,715 |
| 负债和权益总计 | $34,372 |
收益表（百万美元）
| 项目 | 2006年 | 2005年 | 2004年 |
|---|---|---|---|
| 收入 | $52,660 | $46,896 | $44,142 |
| 营业费用（含折旧：2006年$823、2005年$699、2004年$676） | 49,002 | 44,190 | 41,604 |
| 利息费用 | 132 | 83 | 57 |
| 税前收益 | 3,526* | 2,623* | 2,481* |
| 所得税和少数股东权益 | 1,395 | 977 | 941 |
| 净利润 | $2,131 | $1,646 | $1,540 |
*不包括购买会计调整
这个五花八门的集团销售从棒棒糖到房车等各种产品，去年平均有形净值回报率达到了令人满意的25%。值得注意的是，这些业务在实现这一回报时只使用了少量财务杠杆。显然我们拥有一些出色的业务。然而，我们购买其中许多业务时支付了大幅高于净资产的溢价——这一点反映在资产负债表上的商誉项目中——这使我们的平均账面价值收益率降至10.8%。
以下是这个板块公司的一些新闻：
鲍勃·肖（Bob Shaw），一位杰出的企业家，从零开始将肖工业（Shaw Industries）建成全国最大的地毯生产商，去年在75岁时选择退休。为接替他，鲍勃推荐了在肖工业工作31年的老将万斯·贝尔（Vance Bell），鲍勃一如既往做出了正确决定。住房市场疲软导致地毯业务放缓。然而，肖工业仍然是一支重要力量，是伯克希尔收益的主要贡献者。
MiTek，我们2001年收购时是一家屋顶桁架连接件制造商，正在发展成一个微型集团。实际上，以其增长速度，微型可能很快就不恰当了。在以4.2亿美元收购MiTek时，我们向公司贷款2亿美元，利率9%，并购买了1.98亿美元股票，每股价格10,000美元。此外，55名员工以2,200万美元购买了2,200股。每位员工支付的价格与我们完全相同，大多数情况下是借钱购买的。
他们当然很高兴这样做！五年后，MiTek的销售额增长了两倍，股票估值为每股71,699美元。尽管进行了14次收购，耗资2.91亿美元，MiTek已经还清了欠伯克希尔的债务，并持有3,500万美元现金。我们在7月举行了收购五周年庆典。我告诉团队，如果MiTek股价飙升超过伯克希尔A股会令人尴尬。不过，如果发生这种情况不要惊讶（尽管查理和我会努力让我们的股票成为移动靶）。
- 并非我们所有业务都注定会增加利润。 当一个行业的基本经济正在崩溃时，有才能的管理者可能会减缓衰退的速度。但最终，侵蚀的基本面将压倒管理才华。（正如一位明智的朋友很久以前告诉我的，如果你想获得好商人的声誉，一定要进入好行业。）而报业的基本面确实在侵蚀，这一趋势导致我们《布法罗新闻报》的利润下降。这种下滑几乎肯定会持续。
当查理和我年轻时，报业是美国赚取巨额回报的最简单方式之一。正如一位不太聪明的出版商著名地说，我欠我的财富于两个伟大的美国制度：垄断和裙带关系。在只有一家报纸的城市，无论产品多么糟糕或管理多么无能，都无法避免利润涌流。
该行业惊人的回报可以简单解释。在20世纪大部分时间里，报纸是美国公众的主要信息来源。无论是体育、金融还是政治，报纸都至高无上。同样重要的是，它们的广告是寻找工作机会或了解你镇上超市食品价格的最简单方式。
因此，绝大多数家庭每天都需要一份报纸，但可以理解大多数人不想付钱买两份。广告商更喜欢发行量最大的报纸，读者往往想要广告和新闻版面最多的报纸。这种循环导致了报业丛林法则： fattest者生存（最肥者生存）。
因此，当一个主要城市存在两份或更多报纸时（这在近一个世纪前几乎普遍如此），领先的那份通常会脱颖而出成为独家赢家。竞争消失后，报纸在广告和发行的定价能力被释放出来。通常，广告商和读者的费率每年都会提高——利润滚滚而来。对所有者来说，这是经济天堂。（有趣的是，虽然报纸经常——且往往以不赞同的方式——报道比如汽车或钢铁行业的盈利能力，但它们从未向读者说明自己迈达斯般的处境。嗯......）
早在1991年致股东的信中，我就断言这个封闭的世界正在改变，写道媒体业务......将被证明远不如我、该行业或贷款人几年前认为的那样非凡。一些出版商对我的言论以及我随后的其他警告感到恼火。此外，报纸资产继续出售，就好像它们是坚不可摧的老虎机。事实上，许多定期记录和分析重要世界事件的聪明报纸高管对眼皮底下发生的事情要么视而不见要么无动于衷。
然而，现在，几乎所有报纸所有者都意识到他们在争夺眼球的战斗中不断失去阵地。简单来说，如果有线和卫星广播以及互联网先出现，我们所知道的报纸可能永远不会存在。
在伯克希尔的世界里，斯坦·利普西（Stan Lipsey）出色地经营着《布法罗新闻报》，我为它的编辑玛格丽特·沙利文（Margaret Sullivan）感到无比自豪。《新闻报》对其市场的渗透率是美国大型报纸中最高的。我们的财务表现也比大多数都市报纸好，尽管布法罗的人口和商业趋势不佳。尽管如此，这个业务面临持续压力，将导致利润率下滑。
确实，我们拥有布法罗领先的在线新闻业务，它将继续吸引更多观众和广告。然而，报纸网站的经济潜力——鉴于许多免费且只需点击一下即可获得的替代信息和娱乐来源——充其量只是过去面对无竞争的印刷报纸所拥有的一小部分。
对于当地居民来说，拥有一份城市报纸，就像拥有一支运动队一样，仍然会产生即时的声望。随之而来的通常是权力和影响力。这些是吸引许多有钱人的光环。除此之外，热心公益的富裕个人可能会觉得本地所有权会很好地服务他们的社区。这就是为什么彼得·基维特（Peter Kiewit）在40多年前购买了奥马哈报纸。
因此，我们很可能会看到非经济个人买家出现，就像我们看到这样的买家收购主要体育特许经营权一样。然而，有抱负的媒体大亨应该小心：没有规则说报纸收入不能低于支出，损失不会激增。报纸业务的固定成本很高，当单位销量下滑时这是个坏消息。此外，随着报纸重要性的降低，拥有报纸的精神价值将会消退，而拥有体育特许经营权可能会保持其声望。
除非我们面临不可逆转的现金流失，否则我们将坚持《新闻报》，正如我们所说的那样。（阅读第76页的经济原则11。）查理和我热爱报纸——我们每人每天读五份——相信自由而充满活力的新闻界是维持伟大民主的关键要素。我们希望印刷版和在线版的某种组合能够为报纸抵挡经济末日，我们将在布法罗努力开发可持续的商业模式。我认为我们会成功。但我们报纸丰厚利润的日子已经结束了。
- 一个正在改善的局面正在NetJets显现，该公司销售和管理分时所有权飞机。这家公司从未在增长方面遇到问题：自1998年我们收购以来，飞行运营收入增长了596%。但利润一直不稳定。
我们进军欧洲始于1996年，成本尤其高昂。在那里运营五年后，我们只获得了80位客户。到2006年年中，我们的累计税前损失已达2.12亿美元。但欧洲需求现在已经爆发，2005-2006年净增589位客户。在马克·布斯（Mark Booth）出色的领导下，NetJets现在在欧洲盈利运营，我们预计这种积极趋势将继续。
我们的美国业务在2006年也度过了良好的一年，这使NetJets去年全球税前收益达到1.43亿美元。我们获得这一利润尽管第一季度遭受了1,900万美元的损失。
功劳归于里奇·桑图利（Rich Santulli）以及马克。里奇和我们的许多管理者一样，没有经济上的工作需要。但你永远看不出这一点。他绝对孜孜不倦——监控运营、进行销售、周游世界不断扩大NetJets相对于竞争对手的巨大领先优势。今天，我们管理的机队价值远大于我们三大竞争对手管理的总和。
NetJets之所以遥遥领先是有原因的：它提供极致的安全和服务。在伯克希尔以及我们的许多子公司，NetJets飞机是不可或缺的商业工具。我也与NetJets签订了个人使用合同，我的家人和大多数伯克希尔董事也是如此。（我应该补充一点，我们谁都没有折扣。）一旦你乘坐过NetJets，回到商业航班就像回到牵手的日子。
受监管公用事业业务
伯克希尔持有中美洲能源控股公司（MidAmerican Energy Holdings）86.6%（完全稀释后）的权益，该公司拥有广泛的公用事业运营。其中最大的是：(1)约克郡电力和北方电力，其370万电力用户使其成为英国第三大电力分销商；(2)中美洲能源，主要在爱荷华州服务70.6万电力用户；(3)太平洋电力和落基山电力，在西部六个州服务约170万电力用户；(4)克恩河和北方天然气管道，运输美国消费的约8%的天然气。
我们在中美洲能源的所有权合伙人是沃尔特·斯科特（Walter Scott）以及其两位出色的管理者戴夫·索科尔（Dave Sokol）和格雷格·阿贝尔（Greg Abel）。各方拥有多少投票权并不重要；只有当我们一致认为明智时，我们才会采取重大行动。与戴夫、格雷格和沃尔特共事六年强化了我最初的信念：伯克希尔不可能有更好的合作伙伴。
有些不合时宜的是，中美洲能源拥有美国第二大房地产经纪公司HomeServices of America。这家公司通过20家本地品牌公司运营，拥有20,300名经纪人。尽管HomeServices去年收购了两家公司，但公司整体交易量下降了9%至580亿美元，利润下降了50%。
住宅房地产活动放缓部分源于近年来贷款实践弱化。可选合同和诱惑利率一直很流行，允许借款人在抵押贷款早期支付的款项远低于正常利息成本。当然，当几乎不要求借款人做任何事时，违约很少。正如一个愤世嫉俗者所说，流动的贷款不会聚集损失。但未付款项会增加本金，早期无法负担正常月付款的借款人后来会被更高的月度义务打击。这就是斯嘉丽·奥哈拉情景：我明天再想这个。对于许多房主来说，明天现在已经到了。
因此，HomeServices几个市场的房源严重供过于求。尽管如此，我们将寻求收购更多经纪业务。十年后，HomeServices几乎肯定会大得多。
以下是中美洲能源运营的一些关键数据：
| 项目 | 2006年收益（百万美元） | 2005年收益（百万美元） |
|---|---|---|
| 英国公用事业 | $338 | $308 |
| 爱荷华公用事业 | 348 | 288 |
| 西部公用事业（2006年3月21日收购） | 356 | N/A |
| 管道 | 376 | 309 |
| HomeServices | 74 | 148 |
| 其他（净额） | 226 | 115 |
| 公司利息和税前收益 | 1,718 | 1,168 |
| 利息（除欠伯克希尔） | (261) | (200) |
| 伯克希尔次级债利息 | (134) | (157) |
| 所得税 | (407) | (248) |
| 净利润 | $916 | $563 |
| 伯克希尔应占收益* | $885 | $523 |
| 欠其他方债务 | 16,946 | 10,296 |
| 欠伯克希尔债务 | 1,055 | 1,289 |
*包括伯克希尔赚取的利息（扣除相关所得税），2006年8,700万美元，2005年1.02亿美元。
金融和金融产品
你会高兴听到——我更高兴——这将是我最后一次讨论通用再保险衍生品业务的损失。当我们在2002年初开始关闭这项业务时，我们有23,218份未平仓合约。现在我们有197份。这项业务的累计税前损失总额达4.09亿美元，但2006年只发生了500万美元。查理说，如果我们曾在2001年资产负债表上正确分类这4.09亿美元，它会被标记为好直到触及为止。无论如何，莎士比亚的思想——稍作修改——似乎适合这个衍生品业务的墓志铭：结局好就是好。
我们也结束了在Value Capital的投资。因此，这两条业务线的收益或损失正在本节每年出现的表格中做最后亮相。
Clayton Homes在预制房行业仍是一个异数，该行业去年录得自1962年以来的最低单位销量。确实，该行业去年的销量仅为1999年的三分之一左右。在Clayton之外，我怀疑整个行业2006年是否有任何盈利。
然而，Clayton实现了5.13亿美元的税前收益，并向伯克希尔额外支付了8,600万美元作为我们获得资金为Clayton100亿美元分期应收款组合融资的费用。伯克希尔的财务实力显然对Clayton帮助巨大。但公司成功的驱动力是凯文·克莱顿（Kevin Clayton）。凯文对业务了如指掌，是一位理性的决策者，与之共事令人愉快。由于收购，Clayton现在雇用14,787人，而我们收购时为6,661人。
我们有两家租赁业务：CORT（家具），由保罗·阿诺德（Paul Arnold）运营；XTRA（卡车拖车），由比尔·弗朗茨（Bill Franz）运营。CORT的收益去年显著改善，XTRA保持在2005年达到的高水平。我们继续寻找可以由保罗或比尔运营的补强型收购，也对新租赁机会的想法持开放态度。
以下是该板块收益的明细：
| 项目 | 2006年税前收益（百万美元） | 2005年税前收益（百万美元） | 2006年有息负债（百万美元） | 2005年有息负债（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| 交易-普通收入 | $274 | $200 | $600 | $1,061 |
| 通用再保险证券（损失） | (5) | (104) | 1,204* | 2,617* |
| 人寿和年金业务 | 29 | 11 | 2,459 | 2,461 |
| Value Capital（损失） | 6 | (33) | N/A | N/A |
| 租赁业务 | 182 | 173 | 261 | 370 |
| 预制房金融（Clayton） | 513 | 416 | 10,498 | 9,299 |
| 其他 | 158 | 159 | N/A | N/A |
| 资本利得前收益 | 1,157 | 822 | ||
| 交易-资本利得（损失） | 938 | (234) | ||
| 总计 | $2,095 | $588 |
*包括所有负债
投资
下表显示我们的普通股投资。除两个例外，我们列出了2006年底市值超过7亿美元的持股。我们不列出这两只证券，市值共19亿美元，因为我们继续买入。当然，我可以告诉你它们的名字。但那样我就得杀了你。
2006年12月31日普通股投资
| 公司 | 持股数 | 持股比例(%) | 成本*(百万美元) | 市值(百万美元) |
|---|---|---|---|---|
| 美国运通公司 | 151,610,700 | 12.6 | $1,287 | $9,198 |
| 安海斯-布希公司 | 36,417,400 | 4.7 | 1,761 | 1,792 |
| 可口可乐公司 | 200,000,000 | 8.6 | 1,299 | 9,650 |
| 康菲石油 | 17,938,100 | 1.1 | 1,066 | 1,291 |
| 强生公司 | 21,334,900 | 0.7 | 1,250 | 1,409 |
| M&T银行公司 | 6,708,760 | 6.1 | 103 | 820 |
| 穆迪公司 | 48,000,000 | 17.2 | 499 | 3,315 |
| 中国石油H股（或等价物） | 2,338,961,000 | 1.3 | 488 | 3,313 |
| 浦项制铁 | 3,486,006 | 4.0 | 572 | 1,158 |
| 宝洁公司 | 100,000,000 | 3.2 | 940 | 6,427 |
| 特易购 | 229,707,000 | 2.9 | 1,340 | 1,820 |
| 美国银行公司 | 31,033,800 | 1.8 | 969 | 1,123 |
| USG公司 | 17,072,192 | 19.0 | 536 | 936 |
| 沃尔玛公司 | 19,944,300 | 0.5 | 942 | 921 |
| 华盛顿邮报公司 | 1,727,765 | 18.0 | 11 | 1,288 |
| 富国银行 | 218,169,300 | 6.5 | 3,697 | 7,758 |
| 白山保险 | 1,724,200 | 16.0 | 369 | 999 |
| 其他 | 5,866 | 8,315 | ||
| 普通股总计 | $22,995 | $61,533 |
*这是我们的实际购买价格，也是我们的税基；GAAP成本在少数情况下因需要减记或增记而不同。
我们对几乎所有被投资公司2006年的业务表现都很满意。去年，我们告诉你们我们预期这些公司总体上每年收益增长6%至8%，这个增长率约每十年使收益翻倍。2006年，美国运通、可口可乐、宝洁和富国银行——我们最大的持股——每股收益分别增长了18%、9%、8%和11%。这些都是出色的业绩，我们感谢它们的CEO。
我们已接近消除直接外汇头寸，2006年从中实现了约1.86亿美元的税前利润（这些收益包含在前面显示的金融和金融产品表中）。这使我们在2002年开始建立该头寸以来的总收益达到22亿美元。以下是各币种的明细：
| 货币 | 总收益（损失）（百万美元） |
|---|---|
| 澳元 | $247.1 |
| 英镑 | 287.2 |
| 加元 | 398.3 |
| 人民币 | (12.7) |
| 欧元 | 839.2 |
| 港币 | (2.5) |
| 日元 | 1.9 |
| 墨西哥比索 | $106.1 |
| 新西兰元 | 102.6 |
| 新加坡元 | (2.6) |
| 韩元 | 261.3 |
| 瑞士法郎 | 9.6 |
| 台币 | (45.3) |
| 杂项期权 | 22.9 |
我们也获得了大量间接货币利润，尽管我从未计算确切金额。例如，在2002-2003年，我们花了约8,200万美元购买——说来奇怪——安然债券，其中一些以欧元计价。我们已经从这些债券获得1.79亿美元分配，我们剩余的股份价值1.73亿美元。这意味着我们总体收益为2.7亿美元，其中部分来自债券购买后欧元的升值。
当我们首次进行外汇购买时，美国与大多数外国之间的利率差异有利于直接货币头寸。但这种利差在2005年转为负值。因此，我们寻找其他方式获得外汇敞口，例如拥有外国股票或有大量海外收益的美国股票。我们应该强调，货币因素不是我们选择股票的主导因素，只是众多考虑因素之一。
随着美国贸易问题恶化，美元长期贬值的概率继续居高不下。我坚信真正的贸易——越多越好，对我们和世界都如此。2006年我们有约1.44万亿美元这种真正的贸易。但美国去年还有7,600亿美元的伪贸易——我们没有用商品或服务交换的进口。（想一想，如果我们的进口是7,600亿美元——占GDP整整6%——而我们没有出口，评论员会如何描述这种情况。）进行这些没有销售对等的购买，美国必然将其资产或欠条的所有权转移给世界其他地区。像一个非常富有但自我放纵的家庭，我们剥离了一部分我们拥有的东西，以便消费超过我们的生产。
美国可以大量这样做，因为我们要么是一个异常富裕的国家，过去表现负责任。因此世界愿意接受我们的债券、房地产、股票和企业。我们有大量这些可以移交。
然而，这些转移将产生后果。我去年关于我们消费狂潮后果的预测已经成真：我们国家的投资收入账户——自1915年以来每年都是正值——在2006年转为负值。外国人现在从他们的美国投资中赚的钱比我们从海外投资中赚的多。实际上，我们已经用完了银行账户，转向了信用卡。而且，像每个负债的人一样，美国现在将经历反向复利，为我们支付越来越多的利息利息。
我想强调，即使我们的做法不明智，美国人十年或二十年后仍将比今天生活得更好。人均财富将增加。但我们的公民每年也将被迫将相当一部分当前产出运往国外，仅仅是为了为我们巨大的债务人地位的成本服务。每天工作一部分时间为你祖先的过度消费买单不会令人愉快。我相信在未来的某个时候，美国工人和选民会发现这种年度贡品如此繁重，以至会产生严重的政治反弹。这将如何在市场中演变无法预测——但期望软着陆似乎是一厢情愿。
我应该提到，我们实现的所有直接货币利润都来自远期合约，这些是衍生品，我们也签订了其他类型的衍生品合约。这可能看起来很奇怪，因为你知道我们在清理通用再保险的衍生品账簿时付出了昂贵代价，也听我谈论过衍生品大量使用可能导致的系统性问题。你可能会想，为什么我们要摆弄这些潜在有毒物质？
答案是衍生品，就像股票和债券一样，有时会被严重错误定价。因此，多年来，我们有选择地签订衍生品合约——数量很少但有时金额巨大。我们目前有62份未平仓合约。我亲自管理它们，它们没有交易对手信用风险。到目前为止，这些衍生品合约对我们效果良好，产生了数亿美元的税前利润（超出我列举的远期外汇合约收益）。虽然我们会不时经历损失，但我们可能会继续从错误定价的衍生品中获得总体可观的利润。
我告诉过你们，伯克希尔有三位出色的CEO候选人来接替我，董事会确切知道如果我今晚去世谁应该接手。这三位都比我年轻得多。董事们认为我的继任者有长期任职的前景很重要。
坦白说，我们在业务投资方面的准备没有那么充分。这里有一段历史：曾有一段时间，查理是我投资的潜在接替者，最近卢·辛普森（Lou Simpson）填补了这个位置。卢是一流投资者，管理盖可保险股票组合的长期记录出色。但他只比我小六岁。如果我很快去世，他会在短期内出色地填补空缺。但长期来看，我们需要不同的答案。
在我们10月的董事会会议上，我们充分讨论了这个主题。我们得出了一个计划，我将在查理和卢的帮助下执行。
根据这个计划，我打算聘用一位有潜力管理非常大投资组合的年轻人，我们希望当需要有人做这件事时，他能成功接替我成为伯克希尔的首席投资官。作为选拔过程的一部分，我们实际上可能采用几位候选人。
挑选合适的人并不容易。当然，找到聪明人并不难，其中包括拥有令人印象深刻投资记录的个人。但成功的长期投资远不止智慧和最近表现良好。
随着时间的推移，市场会做出非凡甚至怪异的事情。一个大的错误可能抹消一连串的成功。因此我们需要一个基因上倾向于识别和避免严重风险的人，包括那些从未遇到过的风险。投资策略中潜伏的某些危险无法通过金融机构今天常用的模型发现。
性情也很重要。独立思考、情绪稳定以及对人类和机构行为的敏锐理解对长期投资成功至关重要。我见过许多缺乏这些美德的聪明人。
最后，我们有一个特殊问题要考虑：我们留住我们雇佣的人的能力。能在简历上列出伯克希尔将显著提高投资经理的市场价值。因此，我们需要确保我们能留住我们的选择，即使他或她可以离开并在其他地方赚更多钱。
肯定有符合我们需要的人，但他们可能很难识别。1979年，杰克·伯恩（Jack Byrne）和我认为我们在卢·辛普森身上找到了这样的人。然后我们与他达成安排，他将因持续的超越表现获得良好报酬。根据这笔交易，他赚取了大笔资金。然而，卢本可以早就离开我们，以更有利的条件管理更大的资金。如果钱是唯一目标，那正是他会做的。但卢从未考虑过这样的举动。我们需要找到具有同样品质的一两个年轻人。
好消息是：在76岁时，我感觉很棒，根据所有可衡量指标，健康状况极佳。樱桃可乐和汉堡对一个家伙的作用真令人惊讶。
伯克希尔董事会的一些变化
今年春天我们董事会的组成将以两种方式改变。一种变化将涉及蔡斯家族，该家族与伯克希尔及其前身公司的联系已超过一个世纪。1929年，第一位马尔科姆·G·蔡斯（Malcolm G. Chace）在将四家新英格兰纺织业务合并为伯克希尔精细纺织联合公司方面发挥了重要作用。该公司于1955年与哈撒韦制造公司合并组成伯克希尔·哈撒韦公司，小马尔科姆·G·蔡斯成为其董事长。
1965年初，马尔科姆安排巴菲特合伙有限公司购买伯克希尔的一个关键股份，并欢迎我们成为公司新的控股股东。马尔科姆继续担任非执行董事长直到1969年。他既是一位出色的绅士，也是有帮助的合伙人。
这个描述也适合他的儿子马尔科姆金蔡斯（Malcolm Kim Chace），他于1992年接替父亲成为伯克希尔董事。但去年，金，现在积极成功经营他1996年创立的社区银行，建议我们找一个年轻人接替他在我们董事会的位置。我们已经这样做了，金将在年会上卸任董事。我欠蔡斯家族很多，并感谢金多年来对伯克希尔的服务。
在选择新董事时，我们遵循我们长期的标准，即董事会成员应以所有者为导向、有商业头脑、有兴趣且真正独立。我说真正是因为许多现在被各种当局和观察家视为独立的董事远非如此，因为他们严重依赖董事费维持生活水平。这些费用以多种形式出现，通常每年在15万至25万美元之间，这种补偿可能接近甚至超过独立董事的所有其他收入。而且——惊讶，惊讶——近年来董事薪酬飙升，被美国企业最喜欢的顾问公司Ratchet、Ratchet和Bingo推高。（名字可能是假的，但它传达的行动是真实的。）
查理和我认为我们的四个标准对董事做好工作至关重要——根据法律，他们的工作是忠实代表所有者。然而，这些标准通常被忽视。相反，顾问和寻求董事会候选人的CEO经常会说，我们在找一位女性，或一位西班牙裔，或来自海外的人，等等。这听起来有时像是在填充诺亚方舟。多年来，我被多次询问潜在董事，从未听到有人问，他像聪明的所有者那样思考吗？
我反而得到的问题对寻找比如橄榄球队、仲裁小组或军事指挥的候选人来说听起来荒谬。在那些情况下，选拔者会寻找具有特定工作所需特定才能和态度的人。在伯克希尔，我们从事的是良好经营企业的专门活动，因此我们寻求商业判断。
这正是我们在苏珊·德克尔（Susan Decker）身上找到的，她是雅虎首席财务官，将在年会上加入我们的董事会。我们很幸运有她：她在我们的四个标准上得分很高，此外，44岁很年轻——正如你可能注意到的，这是你们的董事长长期以来缺乏的属性。我们将来会寻求更多年轻董事，但绝不会忽视我们坚持的四个品质。
杂项
伯克希尔将为2006年的收益支付约44亿美元联邦所得税。上一财政年度，美国政府支出2.6万亿美元，即每天约70亿美元。因此，伯克希尔为所有联邦支出承担了超过半天的费用，从社会保障和医疗保险支付到我们军队的费用。如果只有600个像伯克希尔这样的纳税人，美国其他任何人都无需缴纳任何联邦所得税或工资税。
我们应该补充一点，我们去年的联邦纳税申报表长达9,386页。为了处理这份申报表、州和外国纳税申报表、大量SEC要求以及经营伯克希尔涉及的所有其他事项，我们的世界总部员工增加到了19人。
这支团队占据了9,708平方英尺的空间，查理在洛杉矶西部世界总部使用了另外655平方英尺。我们的总部工资包括福利并计算两个地点，去年总计3,531,978美元。我们在花你的钱时很谨慎。
企业高管经常抱怨政府支出，批评官僚们花纳税人的钱的方式与如果是他们自己的钱不同。但有时高管的财务行为也会根据谁的钱包被掏空而变化。以下是一个说明性的故事，来自我在所罗门公司的日子。在1980年代，公司有一位名叫吉米的理发师，每周来为高管们免费理发。还有一位指甲修剪师。然后，由于成本削减，顾客被告知自己付钱。一位以前每周拜访吉米的高管（不是CEO）立即改为每三周一次的日程。
有时查理和我很早就赶上一个潮流，充满了商业前景。例如，尽管美国航空（以其里程）和美国运通（以其信用卡积分）被 credited作为授予客户奖励的先驱，查理和我在发现这个强大概念的吸引力方面远领先于他们。被我们的洞察力所激励，我们两个人早在1970年通过收购一家交易印花公司Blue Chip Stamps的控制权跳入了奖励业务。在那一年，Blue Chip销售额为1.26亿美元，其印花贴满了整个加州。
确实，在1970年，我们约有600亿张印花被储户舔过，贴到集印花本上，然后带到Blue Chip兑换店。我们的奖励目录有116页，满是诱人的项目。当我被告知甚至某些妓院和殡仪馆也给顾客印花时，我觉得我终于找到了确定无疑的东西。
好吧，不完全是。从查理和我进入Blue Chip的那一刻起，业务就直线下滑。到1980年，销售额降至1,940万美元。而且，到1990年，销售额徘徊在150万美元左右。我不是半途而废的人，我加倍努力。
销售额随后又下降了98%。去年，在伯克希尔980亿美元的收入中，Blue Chip贡献了25,920美元（没有省略零）。充满希望，查理和我继续坚持下去。
我去年提到，我在19个公司董事会任职（不包括伯克希尔或其他受控公司），一直是薪酬委员会的伤寒玛丽。只有一家公司让我加入薪酬委员会，然后我们在面临的最关键决定上立即被否决了。我的这种孤立很奇怪，因为我当然不乏设定CEO薪酬的经验。毕竟，在伯克希尔，我是一个人的薪酬委员会，决定约40家重要运营企业CEO的薪水。
这项工作我花多少时间？几乎没有。在我们42年的历史中，有多少CEO自愿离开我们去其他地方工作？一个也没有。
伯克希尔采用许多不同的激励安排，其条款取决于CEO业务的经济潜力或资本密集程度等要素。无论薪酬安排如何，我都试图使其简单公平。
当我们使用激励措施时——这些可能很大——它们总是与特定CEO有权影响的运营成果挂钩。我们不会发放与业务表现无关的彩票。如果CEO击球命中率为.300，他因是.300击球手而获得报酬，即使他无法控制的因素导致伯克希尔表现不佳。如果他击球命中率为.150，他不会仅仅因为其他人的成功使伯克希尔大获成功而获得报酬。一个例子：现在我们在伯克希尔持有610亿美元的股票，其价值在任何特定年份都可能轻易上涨或下跌10%。为什么我们运营高管的薪酬应该受到这60亿美元波动的影响，无论这些收益或损失对股东多么重要？
你们读过大量关于CEO获得与平庸业绩不相称的天文数字薪酬的报道。美国CEO也普遍生活优渥，这一点广告较少。应该强调的是，他们中许多人非常有能力，而且几乎所有都比一周40小时工作得多。但他们在这个过程中通常被视为皇室成员。（而且我们当然会继续保持伯克希尔的这种状态。虽然查理仍然喜欢穿粗布衣和灰烬，但我更喜欢被宠坏。伯克希尔拥有The Pampered Chef；我们出色的办公室团队让我成为The Pampered Chief。）
一家公司的CEO特权很快会被其他地方复制。其他孩子都有一个在董事会室里作为理由使用似乎太幼稚了。但顾问在向薪酬委员会提出建议时正是使用这个论点，当然表达得更优雅。
不合理的过高薪酬做法不会因披露或独立薪酬委员会成员而实质性改变。事实上，我认为我之所以被如此多的薪酬委员会服务拒绝，是因为我被视为太独立了。薪酬改革只会发生在最大的机构股东——只需几个——要求重新审视整个系统。顾问目前巧妙选择同行公司与客户比较的做法只会延续目前的过度行为。
去年我安排将我的大部分伯克希尔股份转让给五个慈善基金会，从而执行了我最终将所有股份用于慈善事业的终身计划的部分内容。我做出的承诺细节及其理由发布在我们的网站www.berkshirehathaway.com上。我应该指出，税收与我的决定或其时机无关。如果我在去年夏天没有做出首次贡献，我的2006年联邦和州所得税将完全相同，我的2007年贡献也将适用同样的观点。
在我的遗嘱中，我规定我去世时仍拥有的所有伯克希尔股份的收益将在我的遗产关闭后十年内用于慈善目的。因为我的事务并不复杂，关闭最多需要三年。将这个13年期间加到我预期的约12年寿命（当然，我争取更多）意味着我的伯克希尔股份的全部收益可能在未来25年左右分配给社会目的。
我设定这个时间表是因为我想让钱相对较快地被我知道有能力、充满活力和积极性的这些人花掉。这些管理特质有时会随着机构老化而减弱——特别是那些免受市场力量影响的机构。今天，这五个基金会都有出色的人负责。所以在我去世时，为什么不让他们迅速明智地花掉剩余的钱呢？
支持永久基金会的人认为，未来肯定会有慈善需要解决的重大社会问题。我同意。但那时也会有许多超级富有的个人和家庭，其财富将超过今天美国人的财富，慈善组织可以向他们提出资金请求。然后这些资助者可以直接判断哪些组织既有活力又有重点来最好地解决当时存在的重大社会问题。通过这种方式，思想和效果的市场测试可以应用。一些组织应该获得重大支持，而其他组织将已经过时。即使地上的人做得不完美，他们也应该能够比六英尺下的死者几十年前命令更合理地分配资金。当然，遗嘱总是可以重写的，但我的想法在实质上改变的可能性很小。
一些股东担心基金会出售股份会压低股价。这些担忧是没有必要的。许多股票的年交易量超过流通股的100%，但这些股票通常以接近其内在价值的价格出售。伯克希尔也往往以适当的价格出售，但年成交量仅为流通股的15%。最多，接受我股份的基金会出售将使年成交量增加三个百分点，这仍将使伯克希尔拥有最低的换手率。
整体而言，伯克希尔的业务表现将决定我们股票的价格，而且大多数时候它会在合理区间交易。重要的是基金会定期出售伯克希尔股份时能获得适当价格，同样重要的是新股东不会出价过高。（见第77页经济原则14。）通过我们的政策和股东沟通，查理和我将尽最大努力确保伯克希尔既不会以大幅低于也不会以大幅高于内在价值的价格出售。
基金会的存在将不会以任何方式影响我们董事会关于分红、回购或发行股份的决定。我们将完全遵循过去指导我们的相同规则：什么行动可能长期为股东带来最佳结果？
在去年的报告中，我用寓言描述了Gotrocks家族——一个拥有美国所有企业且适得其反地试图通过向帮助者支付越来越高佣金和费用来增加投资回报——的家庭。遗憾的是，家庭在2006年继续其自我毁灭的方式。
部分原因是该家庭对可获得回报抱有不切实际的期望。有时这些错觉是自私的。例如，私人养老金计划可以通过使用可能无法实现的投资假设暂时高估其收益，公共养老金计划可以推迟增加税收的需求。精算师和审计师默许这些策略，可能需要数十年才会暴露问题（届时误导世界的CEO或公众官员可能已经离开）。
同时，华尔街的业绩吹笛者将鼓励该家庭徒劳的希望。可怜的Gotrocks将被保证他们都能实现高于平均水平的投资表现——但只能通过支付越来越高的费用。让这个承诺成为成人版的Woebegon湖。
2006年，承诺和费用创下新高。大量资金从机构投资者流向2和20群体。对于这个安排不熟悉的人，让我解释一下：这是一个不公平的系统，每年即使经理什么也没做成——或者更确切地说，让你损失了钱——也要支付你本金的2%；此外，如果经理成功了，即使他的成功仅仅是由于涨潮，也要支付他利润的20%。例如，一位经理一年实现10%的总回报将保留3.6个百分点——首先是2个百分点，然后是剩余8个点的20%——只给投资者留下6.4个百分点。在一个30亿美元的基金中，这6.4%的表现将给经理带来1.08亿美元的轻松收入。他将获得这笔意外之财，即使同一时期指数基金可能给投资者带来15%的回报并只收取象征性费用。
这个畸形安排的必然数学将随着时间的推移使Gotrocks家庭比他们从未听说过这些超级帮助者更贫穷。尽管如此，2和20的行为在蔓延。其效果让人想起那句老话：当一个有经验的人向一个有钱的人提议交易时，太多的结果是有钱的人得到了经验，而有经验的人得到了钱。
让我用华尔街好人之一的故事来结束这一节，我长期的朋友沃尔特·施洛斯（Walter Schloss），他去年90岁了。从1956年到2002年，沃尔特经营着一个非常成功的投资合伙企业，除非他的投资者赚钱，否则他不会拿走一分钱。应该指出，我对沃尔特的钦佩不是基于后见之明。整整五十年前，沃尔特是我向一个圣路易斯家庭唯一推荐的诚实且能干的投资经理。
沃尔特没有上过商学院，或者说事实上没有上过大学。他的办公室在1956年有一个文件柜；到2002年增加到四个。沃尔特工作没有秘书、文员或簿记员，他唯一的同事是他的儿子埃德温（Edwin），毕业于北卡罗来纳艺术学校。沃尔特和埃德温从未接触过内幕信息。实际上，他们很少使用外信息，通常通过沃尔特为本·格雷厄姆工作时学到的一些简单统计方法选择证券。当沃尔特和埃德温在1989年被卓越投资者文摘问及你如何总结你的方法？时，埃德温回答说：我们尽量买便宜的股票。现代投资组合理论、技术分析、宏观思考和复杂算法说再多也没用。
在47年的合伙企业中，沃尔特遵循一种无真正风险——定义为永久资本损失——的策略，其结果大大超过了标普500。特别值得注意的是，他通过投资约1,000只大多平淡的证券建立了这一记录。少数大赢家并不能解释他的成功。可以肯定地说，如果有数百万投资经理通过a）从帽子里抽股票名称；b）在沃尔特购买时以可比金额购买这些股票；然后c）在沃尔特出售他的选择时出售，最幸运的人也不会接近他的记录。沃尔特在47年取得的成就完全不可能是运气。
我第一次公开讨论沃尔特非凡记录是在1984年。当时有效市场理论（EMT）是大多数主要商学院投资教学的核心。这个理论，按当时最常教的说法，认为任何股票在任何时刻的价格都没有明显错误定价，这意味着没有投资者可以预期仅使用公开信息就能跑赢股市平均水平（尽管有些人会幸运做到）。当我23年前谈论沃尔特时，他的记录有力地反驳了这个教条。
然而，当学术界人士接触到这个新的重要证据时，他们做了什么？不幸的是，他们以人性化的方式做出反应：不是开放思想，而是闭上双眼。据我所知，没有教授EMT的商学院试图研究沃尔特的表现及其对学校珍视理论的意义。
相反，学校教师们继续欣欣然呈现EMT具有经文般的确定性。通常，一个敢于质疑EMT的金融讲师获得重大晋升的机会与伽利略被任命为教皇的机会一样小。
因此，成千上万的学生被送入生活，相信每一天每一只股票的价格都是正确的（或者更准确地说，没有明显错误），并且评估企业——即股票——的尝试是徒劳的。沃尔特 meanwhile继续超越，他的 job因给予那些年轻头脑的错误指导而变得更容易。毕竟，如果你在航运业务中，让所有潜在竞争对手都被教导地球是平的，这很有帮助。
也许对他的投资者来说，沃尔特没上大学是件好事。
年会
今年的会议将于5月5日星期六举行。一如既往，大门将在上午7点在Qwest中心打开，新的伯克希尔电影将在8:30放映。9:30我们将直接进入问答环节（午餐时间在Qwest摊位休息），将持续到下午3:00。然后，在短暂休息后，查理和我将在下午3:15召开年度会议。如果你决定在白天的问答环节离开，请在查理讲话时离开。
离开的最好理由当然是购物。我们将通过用伯克希尔子公司产品的填满与会议区相邻的19.43平方英尺的大厅来帮助你。去年，24,000名与会者尽了自己的一份力量，几乎每个地点都创下了销售纪录。但纪录是为了被打破的，我知道你们能做得更好。
今年我们将再次展示一套Clayton房屋（配备Acme砖、Shaw地毯、Johns Manville保温材料、MiTek紧固件、Carefree遮阳篷和NFM家具）。你会发现这所房子定价为139,900美元，物超所值。去年，Qwest的一位帮工在我们向股东开门前很久就买下了展示的两套房屋中的一套。
围绕Clayton房屋的展览空间将有一辆房车和来自Forest River的浮筒船。
盖可保险将有一个展台，由来自全国各地的多位顶级顾问值守，他们随时准备为您提供汽车保险报价。在大多数情况下，盖可保险将能够给您一个特殊的股东折扣（通常8%）。这一特殊优惠在我们运营的50个司法管辖区中的45个是允许的。（一点补充说明：如果您有资格获得另一个折扣，例如给某些团体的折扣，折扣不叠加。）带上您现有保险的详情，看看我们是否能为您省钱。我相信我们至少可以为您中的50%做到这一点。另外，顺便注册新的盖可保险信用卡。这是我现在使用的卡（当然，用得很少）。
在奥马哈机场，我们将照常有NetJets的各种飞机供您参观。在Qwest的NetJets展台停下来了解查看这些飞机的情况。坐巴士来；坐您的新飞机离开。带上您想要的任何发胶上飞机。
在我们集市的书店角落将有约25本书和DVD——全部打折——再次以Poor Charlie's Almanack为首。（去年有一个人不幸地问查理如果他不喜欢这本书该怎么办。芒格语录来了：没问题——把它送给更聪明的人。）我们今年增加了一些标题。其中有Peter Bevelin的《寻求智慧：从达尔文到芒格》，他是伯克希尔的长期瑞典股东，以及Fred Schwed的经典《客户的游艇在哪里？》这本书首次出版于1940年，现在是第四版。这是关于投资的最有趣的书，它轻松地传递了许多关于这个主题的真正重要的信息。
本报告随附的代理材料附件解释了您如何获取参加会议和其他活动所需的凭证。至于飞机、酒店和汽车预订，我们再次签约美国运通（800-799-6634）为您提供特别帮助。处理这些事务的卡罗尔·佩德森（Carol Pedersen）每年都为我们做得非常出色，我感谢她。酒店房间可能很难找，但与卡罗尔合作，你会得到一个。
在内布拉斯加家具城（位于第72街和太平洋之间的Dodge上77英亩的地方），我们将再次举办伯kshire周末折扣价。我们在NFM十年前开始了这个特别活动，周末销售额从1997年的530万美元增长到2006年的3000万美元。想到这个销量我就起鸡皮疙瘩。
要获得伯克希尔折扣，您必须在5月3日星期四至5月7日星期一（含）期间进行购买，并出示您的会议凭证。这一特别价格甚至适用于几家通常有铁一般禁止折扣的知名制造商，但为了我们股东周末的精神，他们为您破了例。我们感谢他们的合作。NFM周一至周六上午10点至晚上9点开放，周日上午10点至下午6点开放。今年，从下午5:30到8:00，NFW将举办特别股东野餐，提供鸡肉和牛肉墨西哥卷饼（以及像像我这样的传统主义者的汉堡包）。
在翻新和扩建的波仙珠宝店（Borsheim's），我们将再次举办两场仅限股东的活動。第一次是5月4日星期五下午6点至10点的鸡尾酒会。第二次是5月6日星期日上午9点至下午4点的主要盛典。星期六，我们将营业至晚上6点。
整个周末波仙珠宝店都会有大量人群。因此，为方便起见，股东价格将从4月30日星期一至5月12日星期六提供。在此期间，请通过出示您的会议凭证或显示您是伯克希尔股东的经纪陈述来表明您的股东身份。
星期天，在波仙珠宝店外面的帐篷里，帕特里克·沃尔夫（Patrick Wolff），两次美国国际象棋冠军，将蒙上眼睛接受所有挑战者——他们将睁大眼睛——六人一组进行比赛。去年我以这种方式与帕特里克边下棋边聊天。附近，来自达拉斯的了不起的魔术师诺曼·贝克（Norman Beck）将让观众惊叹。此外，我们还有鲍勃·汉曼（Bob Hamman）和莎伦·奥斯伯格（Sharon Osberg），世界上两位顶尖桥牌专家，他们将在星期天下午与我们的股东一起打桥牌。
为了增加星期天在波仙珠宝店的乐趣，Ariel Hsing将从下午1点到4点打乒乓球（对初学者来说就是乒乓）对抗任何敢于接受的人。Ariel虽然只有11岁，但她是美国16岁以下女孩排名第一（也是12岁以下男孩和女孩排名第一）。当我75岁时，我和Ariel比赛，她9岁，勉强够高看到桌子对面，我想对她放轻松，不要压垮她年幼的精神。相反，她碾压了我。我后来设计了一个计划，给我一个对抗她的机会。星期天下午1点，我将开始与Ariel进行2分比赛。如果我碰巧赢了第一分，我就假装受伤并宣布胜利。当这场激烈的比赛消耗了Ariel之后，我们的股东可以尝试运气对抗她。
Gorat's将再次仅向伯克希尔股东开放，时间是5月6日星期日，从下午4点营业至晚上10点。请记住，要在那天的Gorat's，您必须预订。预订，请拨打402-551-3733，4月1日开始（但不提前）。
在2006-2007学年，35个大学班级——包括来自巴西IBMEC的一个——将来奥马哈与我进行交流。我带几乎所有人——总共2,000多名学生——去Gorat's吃午餐。他们喜欢它。为什么，来加入我们星期天的聚会。
我们将在星期六下午4点为来自北美以外的股东举办招待会。每年我们的会议都吸引来自世界各地的许多人士，查理和我想确保我们亲自问候那些远道而来的人。去年我们很高兴见到来自数十个国家的400多人。来自美国或加拿大以外任何地方的股东将获得特殊凭证和参加此活动的说明。
查理和我非常幸运。我们出生在美国；有出色的父母确保我们接受良好的教育；享有美好的家庭和健康；并且拥有使我们能够以与社会其他人贡献相当或更多的方式不成比例地繁荣的商业基因。此外，我们长期以来有我们热爱的工作，在那里我们每天都得到才华横溢且快乐的同事的帮助。我们没有理由不跳着舞去工作。但没有什么比与我们在伯克希尔年度会议上与股东合伙人聚会更开心的了。所以请在5月5日来Qwest参加我们的资本家 Woodstock。我们会在那里见你。
2007年2月28日
沃伦·E·巴菲特
董事会主席