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巴菲特2010年致股东信（中文翻译版）
伯克希尔公司表现与标普500指数对比
| 年度 | 伯克希尔每股账面价值年度变动(%) | 标普500指数含股息年度变动(%) | 相对表现(%) |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 10.0 | 13.8 |
| 1966 | 20.3 | (11.7) | 32.0 |
| 1967 | 11.0 | 30.9 | (19.9) |
| 1968 | 19.0 | 11.0 | 8.0 |
| 1969 | 16.2 | (8.4) | 24.6 |
| 1970 | 12.0 | 3.9 | 8.1 |
| 1971 | 16.4 | 14.6 | 1.8 |
| 1972 | 21.7 | 18.9 | 2.8 |
| 1973 | 4.7 | (14.8) | 19.5 |
| 1974 | 5.5 | (26.4) | 31.9 |
| 1975 | 21.9 | 37.2 | (15.3) |
| 1976 | 59.3 | 23.6 | 35.7 |
| 1977 | 31.9 | (7.4) | 39.3 |
| 1978 | 24.0 | 6.4 | 17.6 |
| 1979 | 35.7 | 18.2 | 17.5 |
| 1980 | 19.3 | 32.3 | (13.0) |
| 1981 | 31.4 | (5.0) | 36.4 |
| 1982 | 40.0 | 21.4 | 18.6 |
| 1983 | 32.3 | 22.4 | 9.9 |
| 1984 | 13.6 | 6.1 | 7.5 |
| 1985 | 48.2 | 31.6 | 16.6 |
| 1986 | 26.1 | 18.6 | 7.5 |
| 1987 | 19.5 | 5.1 | 14.4 |
| 1988 | 20.1 | 16.6 | 3.5 |
| 1989 | 44.4 | 31.7 | 12.7 |
| 1990 | 7.4 | (3.1) | 10.5 |
| 1991 | 39.6 | 30.5 | 9.1 |
| 1992 | 20.3 | 7.6 | 12.7 |
| 1993 | 14.3 | 10.1 | 4.2 |
| 1994 | 13.9 | 1.3 | 12.6 |
| 1995 | 43.1 | 37.6 | 5.5 |
| 1996 | 31.8 | 23.0 | 8.8 |
| 1997 | 34.1 | 33.4 | 0.7 |
| 1998 | 48.3 | 28.6 | 19.7 |
| 1999 | 0.5 | 21.0 | (20.5) |
| 2000 | 6.5 | (9.1) | 15.6 |
| 2001 | (6.2) | (11.9) | 5.7 |
| 2002 | 10.0 | (22.1) | 32.1 |
| 2003 | 21.0 | 28.7 | (7.7) |
| 2004 | 10.5 | 10.9 | (0.4) |
| 2005 | 6.4 | 4.9 | 1.5 |
| 2006 | 18.4 | 15.8 | 2.6 |
| 2007 | 11.0 | 5.5 | 5.5 |
| 2008 | (9.6) | (37.0) | 27.4 |
| 2009 | 19.8 | 26.5 | (6.7) |
| 2010 | 13.0 | 15.1 | (2.1) |
1965-2010年复合年增长率： 伯克希尔20.2% vs 标普500 9.4%（相对优势10.8个百分点）
1964-2010年累计涨幅： 伯克希尔490,409% vs 标普500 6,262%
注： 数据为历年数据，但以下年份除外：1965和1966年为截至9月30日的年度；1967年为自1966年9月30日起15个月至12月31日。
自1979年起，会计准则要求保险公司将持有的股票证券按市值计价，而非此前的成本与市价孰低法。本表中伯克希尔1978年之前的数据已按变更后的规则重述。其他方面，数据均按最初报告的数字计算。
标普500数据为税前数据，而伯克希尔数据为税后数据。如果像伯克希尔这样的公司仅持有标普500指数并计提相应税款，在指数正收益年份其表现将落后于标普500，但在指数负收益年份则会超越标普500。长期来看，税收成本将导致累计落后幅度相当可观。
致伯克希尔·哈撒韦公司股东：
2010年，我们的A类和B类股票每股账面价值增长了13%。在过去46年（即现任管理层接手以来），账面价值从19美元增长至95,453美元，复合年增长率为20.2%。*
2010年的亮点是我们收购了伯灵顿北方圣达菲铁路公司（BNSF），这笔交易的效果甚至比我预期的还要好。现在看来，拥有这条铁路将使伯克希尔的"正常"盈利能力在税前增长近40%，税后增长超过30%。完成这笔收购使我们的股本增加了6%，并使用了220亿美元现金。由于我们迅速补充了现金，这笔交易的经济效果非常理想。
当然，"正常年份"并非查理·芒格（伯克希尔副董事长，我的合伙人）或我能够精确定义的概念。但为了估算我们当前的盈利能力，我们设想的是一个没有保险巨灾、整体商业环境略好于2010年但弱于2005或2006年的年份。基于这些假设，以及我将在"投资"部分解释的其他假设，我估计我们目前拥有的资产的正常盈利能力约为税前170亿美元、税后120亿美元，不包括任何资本损益。每天，查理和我都在思考如何在这个基础上继续发展。
我们俩都对BNSF的未来充满热情，因为铁路相对于其主要竞争对手卡车运输具有重大的成本和环保优势。去年，BNSF创下新纪录，每吨货物运输里程达到500英里/加仑柴油。这是卡车运输燃油效率的三倍，意味着我们的铁路在运营成本上拥有重要优势。与此同时，我们的国家也因温室气体排放减少和对进口石油需求大幅降低而受益。当货物运输选择铁路时，整个社会都获益。
随着时间推移，美国的货物流动将会增加，BNSF应该能获得其应有的份额。铁路需要进行大规模投资以实现这一增长，但没有人比伯克希尔更适合提供所需资金。无论经济多么低迷，市场多么混乱，我们的支票都能兑现。
去年——面对对我们经济的普遍悲观情绪——我们通过在伯克希尔投入60亿美元用于房地产和设备，展示了我们对资本投资的热情。其中，54亿美元——占总量的90%——投放在美国。当然，我们的企业未来会在海外扩张，但它们未来投资的绝大部分将在国内。2011年，我们将创下资本支出新纪录——80亿美元——并将全部20亿美元的增量投放在美国。
资金总是流向机会所在，而美国充满了机会。
今天的评论员经常谈论"巨大的不确定性"。但回想一下，例如1941年12月6日、1987年10月18日和2001年9月10日。无论今天多么平静，明天总是不确定的。
*本报告中使用的所有每股数据均适用于伯克希尔的A股。B股数据为A股的1/1500。
不要让这一现实吓倒你。在我的一生中，政客和评论员一直在哀叹美国面临的可怕问题。然而，我们的公民现在的生活水平比我出生时高出惊人的六倍。末日预言者忽视了一个确定无疑的关键因素：人类潜力远未耗尽，而释放这种潜力的美国制度——这个在频繁的经济衰退甚至内战中断下两个多世纪以来创造了奇迹的制度——仍然充满活力且行之有效。
我们天生并不比我们建国时更聪明，也不比我们更努力工作。但环顾四周，你会看到一个超越任何殖民者梦想的世界。现在，正如1776年、1861年、1932年和1941年一样，美国最好的日子还在前方。
业绩表现
查理和我相信，受托管理他人资金的人应该在受托之初就确立业绩目标。缺乏这样的标准，管理层就会倾向于先射出业绩之箭，然后在它落地的地方画上靶心。
就伯克希尔而言，我们早就告诉过你们，我们的工作是使每股内在价值的增长率超过标普500指数（含股息）的增长率。有些年份我们成功了，有些年份我们失败了。但是，如果我们长期无法达到这个目标，我们就没有为投资者做任何贡献，因为他们自己通过持有指数基金就能获得相同或更好的结果。
当然，挑战在于内在价值的计算。让查理和我分别完成这项任务，你会得到两个不同的答案。精确是不可能的。
为了消除主观性，我们在衡量业绩时使用账面价值这个保守的内在价值替代指标。诚然，我们的一些业务价值远高于其账面价值。（稍后在本报告中，我们将提供一个案例研究。）但由于这种溢价很少在年份之间大幅波动，账面价值可以作为追踪我们表现的合理工具。
第2页的表格显示了我们46年来相对于标普500的记录，早年的表现相当出色，现在只能说是令人满意。我们要强调的是，丰年永远不会再回来。我们目前管理的巨额资本排除了获得卓越表现的任何可能。然而，我们将努力争取高于平均水平的业绩，并认为让你们以此标准来要求我们才是公平的。
应该指出的是，年度数据既不应被忽视，也不应被视为至关重要。地球绕太阳运行的速度与投资理念或经营决策取得成果所需的时间并不同步。例如，在GEICO，去年我们热情地花费9亿美元做广告以获取保单持有人，而这些保单持有人并不能立即为我们带来利润。如果我们能productive地花费两倍于此的金额，我们会很乐意这样做，尽管短期业绩会进一步受到惩罚。我们在铁路和公用事业业务上的许多大型投资也是着眼于长远回报而进行的。
为了提供更长远的业绩视角，我们在对面页面上将第2页的年度数据重新编排为一系列五年期数据。总体而言，共有42个这样的时期，它们讲述了一个有趣的故事。从相对表现来看，我们最好的年份结束于1980年代初。然而，市场的黄金时期是在随后的17年，伯克希尔实现了惊人的绝对回报，尽管我们的相对优势在缩小。
1999年之后，市场停滞不前（或者你已经注意到了？）。因此，伯克希尔此后相对于标普500取得的令人满意的表现只带来了温和绝对回报。
展望未来，我们希望平均能比标普500高出几个百分点——尽管这个结果远非确定无疑。如果我们成功实现这一目标，在股市不好的年份我们几乎肯定会产生更好的相对结果，而在股市强劲的年份则会表现较差。
伯克希尔五年期表现与标普500对比
| 五年期 | 伯克希尔每股账面价值年化变动(%) | 标普500含股息年化变动(%) | 相对表现(%) |
|---|---|---|---|
| 1965-1969 | 17.2 | 5.0 | 12.2 |
| 1966-1970 | 14.7 | 3.9 | 10.8 |
| 1967-1971 | 13.9 | 9.2 | 4.7 |
| 1968-1972 | 16.8 | 7.5 | 9.3 |
| 1969-1973 | 17.7 | 2.0 | 15.7 |
| 1970-1974 | 15.0 | (2.4) | 17.4 |
| 1971-1975 | 13.9 | 3.2 | 10.7 |
| 1972-1976 | 20.8 | 4.9 | 15.9 |
| 1973-1977 | 23.4 | (0.2) | 23.6 |
| 1974-1978 | 24.4 | 4.3 | 20.1 |
| 1975-1979 | 30.1 | 14.7 | 15.4 |
| 1976-1980 | 33.4 | 13.9 | 19.5 |
| 1977-1981 | 29.0 | 8.1 | 20.9 |
| 1978-1982 | 29.9 | 14.1 | 15.8 |
| 1979-1983 | 31.6 | 17.3 | 14.3 |
| 1980-1984 | 27.0 | 14.8 | 12.2 |
| 1981-1985 | 32.6 | 14.6 | 18.0 |
| 1982-1986 | 31.5 | 19.8 | 11.7 |
| 1983-1987 | 27.4 | 16.4 | 11.0 |
| 1984-1988 | 25.0 | 15.2 | 9.8 |
| 1985-1989 | 31.1 | 20.3 | 10.8 |
| 1986-1990 | 22.9 | 13.1 | 9.8 |
| 1987-1991 | 25.4 | 15.3 | 10.1 |
| 1988-1992 | 25.6 | 15.8 | 9.8 |
| 1989-1993 | 24.4 | 14.5 | 9.9 |
| 1990-1994 | 18.6 | 8.7 | 9.9 |
| 1991-1995 | 25.6 | 16.5 | 9.1 |
| 1992-1996 | 24.2 | 15.2 | 9.0 |
| 1993-1997 | 26.9 | 20.2 | 6.7 |
| 1994-1998 | 33.7 | 24.0 | 9.7 |
| 1995-1999 | 30.4 | 28.5 | 1.9 |
| 1996-2000 | 22.9 | 18.3 | 4.6 |
| 1997-2001 | 14.8 | 10.7 | 4.1 |
| 1998-2002 | 10.4 | (0.6) | 11.0 |
| 1999-2003 | 6.0 | (0.6) | 6.6 |
| 2000-2004 | 8.0 | (2.3) | 10.3 |
| 2001-2005 | 8.0 | 0.6 | 7.4 |
| 2002-2006 | 13.1 | 6.2 | 6.9 |
| 2003-2007 | 13.3 | 12.8 | 0.5 |
| 2004-2008 | 6.9 | (2.2) | 9.1 |
| 2005-2009 | 8.6 | 0.4 | 8.2 |
| 2006-2010 | 10.0 | 2.3 | 7.7 |
注： 前两个时期涵盖自前一年9月30日开始的五年。第三个时期涵盖自1966年9月30日至1971年12月31日的63个月。其他所有时期均为历年数据。第2页的其他注释也适用于本表。
内在价值——今天与明天
尽管伯克希尔的内在价值无法精确计算，但其三大支柱中的两个是可以衡量的。查理和我在估算伯克希尔价值时严重依赖这些衡量指标。
价值的第一个组成部分是我们的投资：股票、债券和现金等价物。年末这些投资的市场价值总计为1,580亿美元。
保险浮存金——我们在保险业务中暂时持有但不属于我们的资金——为我们的投资提供了660亿美元资金。只要保险承保收支平衡，即我们收到的保费等于我们发生的损失和费用，这笔浮存金就是"免费"的。当然，承保结果波动很大，在盈利和亏损之间剧烈摇摆。但在我们的整个历史中，我们取得了显著盈利，我也期望我们未来平均能实现收支平衡或更好的结果。如果我们做到这一点，我们所有的投资——无论是由浮存金还是留存收益资助的——都可以被视为伯克希尔股东的价值要素。
伯克希尔价值的第二个组成部分是来自投资和保险承保以外来源的收益。这些收益来自我们的68家非保险公司，详见第106页。在伯克希尔早期，我们专注于投资方面。但在过去二十年中，我们越来越强调发展非保险业务的收益，这一做法将继续下去。
下表说明了这种转变。在第一个表中，我们展示了自1970年（我们进入保险业务三年后）起每十年间隔的每股投资数据。我们排除了适用于少数股东权益的投资。
| 年末 | 每股投资 | 期间 | 每股投资复合年增长率 |
|---|---|---|---|
| 1970 | $66 | - | - |
| 1980 | $754 | 1970-1980 | 27.5% |
| 1990 | $7,798 | 1980-1990 | 26.3% |
| 2000 | $50,229 | 1990-2000 | 20.5% |
| 2010 | $94,730 | 2000-2010 | 6.6% |
尽管40年期间每股投资的复合年增长率为健康的19.9%，但随着我们专注于用资金收购经营性企业，我们的增长率已大幅放缓。
这种转变的回报体现在下表中，该表显示了我们非保险业务的收益如何增长，同样以每股为基础，扣除适用的少数股东权益后计算。
| 年末 | 每股税前收益 | 期间 | 每股税前收益复合年增长率 |
|---|---|---|---|
| 1970 | $2.87 | - | - |
| 1980 | $19.01 | 1970-1980 | 20.8% |
| 1990 | $102.58 | 1980-1990 | 18.4% |
| 2000 | $918.66 | 1990-2000 | 24.5% |
| 2010 | $5,926.04 | 2000-2010 | 20.5% |
40年来，我们每股非保险税前收益的复合年增长率为21.0%。同期，伯克希尔股价的年增长率为22.1%。随着时间的推移，你可以预期我们的股价将与伯克希尔的投资和收益大致同步变动。市场价格和内在价值往往遵循非常不同的路径——有时持续很长时间——但最终它们会相遇。
内在价值计算还有第三个更主观的因素，可能是正面的也可能是负面的：留存收益在未来部署的有效性。我们以及许多其他企业，在未来十年可能留存的收益将等于甚至超过我们目前使用的资本。一些公司会将这些留存资金变成50美分，另一些则会变成2美元。
这个"他们会用这些钱做什么"的因素必须与"我们现在拥有什么"的计算一起评估，才能让我们或任何人得出对公司内在价值的合理估计。这是因为外部投资者无助地看着管理层将他在公司收益中的份额进行再投资。如果CEO被期望能做好这项工作，再投资前景会增加公司当前的价值；如果CEO的才能或动机值得怀疑，今天的价值必须打折扣。结果的差异可能是巨大的。1960年代末，西尔斯罗巴克或蒙哥马利沃德CEO手中的当时价值1美元，与托付给山姆·沃尔顿的1美元有着截然不同的命运。
查理和我希望我们非保险业务的每股收益继续以不错的速度增长。但随着数字越来越大，这项工作变得越来越困难。我们既需要现有业务的良好表现，也需要更多重大收购。我们已经准备好了。我们的大象枪已经重新装填，我的扳机手指已经发痒。
规模这个锚点部分被几个重要优势所抵消。首先，我们拥有一批真正熟练的管理者，他们对自己的业务和伯克希尔有着不同寻常的承诺。我们的许多CEO都是独立富裕的，他们工作只是因为他们热爱自己所做的事。他们是志愿者，不是雇佣兵。因为没有人能提供他们更享受的工作，所以他们不会被挖走。
在伯克希尔，管理者可以专注于经营他们的业务：他们不受总部会议、融资担忧或华尔街骚扰的困扰。他们只是每两年收到我的一封信（复制在第104-105页），并在愿意时给我打电话。他们的愿望确实各不相同：有些管理者我过去一年都没有交谈过，而有一位我几乎每天都交谈。我们信任的是人而不是流程。"招得好，管得少"的准则适合他们，也适合我。
伯克希尔的CEO们形态各异。有些人有MBA学位；有些人大学都没毕业。有些人使用预算，是循规蹈矩的类型；有些人凭直觉行事。我们的团队就像一支棒球队，由击球风格迥异的明星组成。我们的阵容很少需要变动。
我们的第二个优势与我们业务所赚取资金的配置有关。在满足这些业务的需求后，我们还有非常可观的剩余资金。大多数公司将自己限制在在其经营所在的行业内再投资资金。然而，这往往将他们限制在一个既狭小又远不如广阔世界可用的资本配置"领域"。对少数可用机会的竞争往往变得激烈。卖方占据上风，就像一个女孩如果在有许多男孩参加的派对上是唯一的女性一样。这种一边倒的情况对女孩来说是好事，但对男孩来说是可怕的。
在伯克希尔，我们在部署资本时不受任何制度限制。查理和我只受限于我们理解潜在收购可能未来的能力。如果我们跨越这个障碍——而我们经常不能——那么我们就能将任何单一机会与许多其他机会进行比较。
当我1965年接手伯克希尔时，我没有利用这个优势。伯克希尔当时只在纺织业，而纺织业在过去十年中已经亏损严重。我能做的最愚蠢的事情就是追求"机会"来改善和扩大现有的纺织业务——所以多年来我正是这样做的。然后，在一阵最后的聪明中，我出去收购了另一家纺织公司。啊啊啊！最终我醒悟过来，首先进入保险业，然后进入其他行业。
这个世界是我们的牡蛎这一优势甚至还有一个补充：除了评估一项业务与许多其他业务的吸引力外，我们还衡量业务与有价证券中可用机会的比较，这是大多数管理层不会做的比较。通常，业务相对于股票或债券投资可能获得的收益定价高得离谱。在这种时刻，我们购买证券并等待时机。
我们在资本配置方面的灵活性为我们迄今取得的进步做出了很大贡献。我们能够从喜诗糖果或商业资讯（我们经营最好的两家企业，但也是再投资机会有限的两家）赚取的资金中，拿出一部分作为购买BNSF所需股份的一部分。
我们的最后一个优势是渗透伯克希尔的难以复制的文化。在企业中，文化很重要。
首先，代表你们的董事们像所有者一样思考和行动。他们获得象征性的报酬：没有期权，没有限制性股票，事实上几乎没有现金。我们不向他们提供董事和高管责任保险，这在几乎所有其他大型上市公司都是标配。如果他们搞砸了你们的钱，他们也会损失自己的钱。除我的持股外，董事及其家人持有的伯克希尔股票价值超过30亿美元。因此，我们的董事以所有者的敏锐兴趣和眼光监督伯克希尔的行动和结果。你们和我很幸运有他们作为管家。
这种同样的所有者导向在我们的管理者中盛行。在许多情况下，这些人是主动寻求伯克希尔作为他们及其家人长期拥有的业务的收购者。他们带着所有者的心态来找我们，我们提供了一个鼓励他们保持这种心态的环境。拥有热爱自己业务的管理者是一个不小的优势。
文化自我传播。温斯顿·丘吉尔曾经说过："你先塑造你的房子，然后它们塑造你。"这种智慧同样适用于企业。官僚程序滋生更多官僚作风，帝王般的企业宫殿诱发专横行为。（正如一位智者所说："当你坐到车后座而它不动时，你就知道你再也不是CEO了。"）在伯克希尔的"世界总部"，我们的年租金是270,212美元。此外，总部在家具、艺术品、可乐机、午餐室、高科技设备——随你怎么说——上的投资总计301,363美元。只要查理和我像对待自己的钱一样对待你们的钱，伯克希尔的管理者也可能同样谨慎。
我们的薪酬计划、我们的年度股东大会，甚至我们的年度报告都是为了强化伯克希尔文化而设计的，使其能够排斥和驱逐不同倾向的管理者。这种文化每年都在增强，在查理和我离开舞台后仍将保持完整。
我们需要我刚才描述的所有优势才能做得 reasonably well。我们的管理者会交付成果；你们可以指望这一点。但查理和我能否在资本配置方面尽到我们的一份力，部分取决于收购的竞争环境。你们会得到我们最大的努力。
GEICO
现在让我给你们讲一个故事，帮助你们理解企业的内在价值如何远超其账面价值。讲述这个故事也让我有机会重温一些美好的回忆。
60年前的上个月，GEICO走进了我的生活，注定要以巨大的方式塑造它。我当时是哥伦比亚大学的20岁研究生，选择那里是因为我的偶像本·格雷厄姆在学校教授每周一次的课程。
一天在图书馆，我查阅了《美国名人录》中本的条目，发现他是政府雇员保险公司（现称GEICO）的董事长。我对保险一无所知，也从未听说过这家公司。然而，图书管理员指引我查阅一本大型保险公司汇编，在阅读了GEICO的页面后，我决定去拜访这家公司。接下来的周六，我登上了前往华盛顿的早班火车。
可惜，当我到达公司总部时，大楼已经关门。然后我相当疯狂地开始敲门，直到终于有一位看门人出现。我问他办公室里有没有人可以交谈，他指引我找到唯一在场的人——洛里默·戴维森。
那是我幸运的时刻。在接下来的四个小时里，"戴维"给我上了一堂关于保险和GEICO的教育课。这是一段美好友谊的开始。不久之后，我从哥伦比亚大学毕业，成为奥马哈的一名股票推销员。GEICO当然是我的首要推荐，这让我在数十位客户中取得了良好的开端。GEICO也启动了我的净资产增长，因为在见到戴维后不久，我将该股票作为我9,800美元投资组合的75%。（即便如此，我还是觉得过于分散了。）
随后，戴维成为GEICO的CEO，将公司带到前所未有的高度，然后在他退休几年后的1970年代中期陷入困境。当这种情况发生时——股价下跌超过95%——伯克希尔在市场上收购了该公司约三分之一的股份，由于GEICO回购自己的股份，这一头寸多年来增加到50%。伯克希尔为这一半业务支付的成本是4,600万美元。（尽管我们持有如此规模的头寸，但我们并未对运营行使控制权。）
然后我们在1996年初购买了GEICO剩余的50%，这促使95岁的戴维制作了一段视频，表达他心爱的GEICO将永久归属于伯克希尔的喜悦。（他还开玩笑地总结道："下次，沃伦，请预约。"）
过去60年GEICO发生了很多事情，但其核心目标——为美国人购买汽车保险节省大量资金——保持不变。（请致电1-800-847-7536或访问www.GEICO.com。）换句话说，通过值得客户信赖来获得保单持有人的业务。专注于这一目标，公司已成长为美国第三大汽车保险公司，市场份额为8.8%。
当GEICO的CEO托尼·奈斯利1993年接手时，这一份额为2.0%，在该水平上停滞了十多年。在托尼的领导下，GEICO变成了一家不同的公司，找到了一条持续增长的道路，同时保持承保纪律并保持低成本。
让我量化一下托尼的成就。当我们在1996年购买我们尚未拥有的GEICO 50%股份时，花费了我们约23亿美元。这一价格意味着100%的价值为46亿美元。当时GEICO的有形净资产为19亿美元。
隐含价值超过有形净资产的部分——27亿美元——是我们当时估计GEICO"商誉"的价值。该商誉代表了当时与GEICO有业务往来的保单持有人的经济价值。1995年，这些客户向公司支付了28亿美元的保费。因此，我们将GEICO的客户估值约为他们每年向公司支付保费的97%（27/28）。按行业标准，这是一个非常高的价格。但GEICO不是普通的保险公司：由于公司的低成本，其保单持有人始终盈利且异常忠诚。
今天，保费规模为143亿美元且仍在增长。然而，我们在账簿上记录的GEICO商誉仅为14亿美元，无论GEICO的价值增长多少，这一金额都将保持不变。（根据会计准则，如果商誉的经济价值下降，你需要减记其账面价值，但如果经济价值上升，则保持不变。）使用我们1996年购买时采用的保费规模97%的基准，今天GEICO经济商誉的实际价值约为140亿美元。而这一价值在十年和二十年后可能会高得多。GEICO——在2011年开局强劲——是一个持续给予的礼物。
一个不算小的脚注：在托尼的领导下，GEICO已经发展成为美国最大的个人险种保险代理公司之一，主要向我们的GEICO汽车保险客户销售房屋保险。在这项业务中，我们代表多家与我们没有关联的保险公司。他们承担风险；我们只是签约客户。去年，我们在这个代理业务中销售了769,898份新保单，比前一年增长了34%。这项活动帮助我们的明显方式是产生佣金收入；同样重要的是，它进一步加强了我们与保单持有人的关系，帮助我们留住他们。
我对托尼和戴维（以及，想来想去，还有那位看门人）欠下了巨大的债务。
现在，让我们审视伯克希尔的四大业务板块。每个板块与其他板块在资产负债表和收入特征上都有很大不同。因此，将它们混为一谈会妨碍分析。所以我们将它们作为四个独立的业务来呈现，这也是查理和我看待它们的方式。
我们首先来看保险，这是伯克希尔的核心业务，也是多年来推动我们扩张的引擎。
保险
财产意外险（"P/C"）保险公司预先收取保费，稍后支付理赔。在极端情况下，例如某些工伤事故，赔付可能延续数十年。这种先收后付的模式使我们持有大量资金——我们称之为"浮存金"——这些资金最终将支付给他人。与此同时，我们可以将这些浮存金用于伯克希尔的投资收益。虽然单个保单和理赔来来去去，但我们持有的浮存金相对于保费规模保持相当稳定。因此，随着业务增长，我们的浮存金也在增长。而我们增长了多少呢：看看下表：
| 年末 | 浮存金（百万美元） |
|---|---|
| 1970 | $39 |
| 1980 | $237 |
| 1990 | $1,632 |
| 2000 | $27,871 |
| 2010 | $65,832 |
如果我们的保费超过我们的费用和最终损失的总和，我们就录得承保利润，这会增加我们的浮存金产生的投资收益。当这种利润发生时，我们享受免费资金的使用——更好的是，还能因持有它而获得报酬。唉，所有保险公司都希望实现这一美好结果的愿望造成了激烈的竞争，在大多数年份竞争如此激烈，导致财产意外险行业整体出现显著的承保亏损。这种亏损实际上就是该行业为持有其浮存金所支付的代价。例如，State Farm是美国最大的保险公司，也是一家管理良好的公司，在过去十年中有七年出现承保亏损。在此期间，其累计承保亏损超过200亿美元。
在伯克希尔，我们已连续八年实现承保利润，该期间累计承保收益达170亿美元。我相信我们很可能在未来大多数——尽管当然不是所有——年份继续实现承保盈利。如果我们做到这一点，我们的浮存金将优于无成本。我们将受益，就像某方向我们存入660亿美元，为持有其资金向我们支付费用，然后让我们为其自身利益投资这些资金一样。
让我再次强调，无成本浮存金不是财产意外险行业整体可以预期的结果：在大多数年份，行业保费不足以覆盖理赔加费用。因此，该行业有形股本的整体回报率几十年来一直远低于美国行业的平均回报，这种糟糕的表现几乎肯定将继续。伯克希尔出色的经济效益只因为我们有一些出色的管理者经营着一些不寻常的业务。我们已经向你们介绍了GEICO，但我们还有另外两个非常大的业务，以及一群较小的业务，每个都有自己的特色。
首先是伯克希尔·哈撒韦再保险集团，由阿吉特·贾因管理。阿吉特承保其他保险公司没有意愿或资本承担的风险。他的业务以独特的方式结合了承保能力、速度、决断力，最重要的是智慧。然而，他从不让伯克希尔承担与我们的资源不相称的风险。事实上，在这方面我们比大多数大型保险公司保守得多。在过去一年中，阿吉特显著增加了他的人寿再保险业务，发展了约20亿美元的年保费规模，这将持续数十年。
从1985年的零开始，阿吉特创建了一家拥有300亿美元浮存金和显著承保利润的保险业务，这一成就是其他任何保险公司的CEO都无法比拟的。通过他的成就，他为伯克希尔的价值增加了数十亿美元。即使是氪石也无法伤害阿吉特。
我们在通用再保险拥有另一家保险巨头，由泰德·蒙特罗斯管理。
归根结底，稳健的保险业务需要四项纪律：(1) 了解可能导致保单发生损失的所有风险敞口；(2) 保守评估任何风险敞口实际造成损失的可能性以及如果发生损失的 probable cost；(3) 设定在覆盖预期损失成本和运营费用后平均能产生利润的保费；以及(4) 如果无法获得适当的保费，愿意放弃。
许多保险公司通过了前三项测试，但未能通过第四项。华尔街的敦促、代理机构和经纪人的压力，或者仅仅是睾丸激素驱动的CEO拒绝接受业务量萎缩，导致太多保险公司以不充分的定价承保业务。"别人都在做，所以我们必须做"在任何行业都是麻烦，但在保险行业尤其如此。
泰德遵守了所有四项保险戒律，这体现在他的业绩中。在他领导下，通用再保险的巨额浮存金一直优于无成本，我们预计平均而言它将继续如此。
最后，我们拥有一群较小的公司，大多数专门从事保险世界的奇怪角落。总体而言，它们的业绩一直盈利，如下表所示，它们提供的浮存金相当可观。查理和我珍惜这些公司及其管理者。
以下是我们财产意外险和人寿保险业务所有四个板块的表现记录：
| 保险业务 | 2010年承保利润（百万美元） | 2009年承保利润（百万美元） | 2010年末浮存金（百万美元） | 2009年末浮存金（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| 通用再保险 | $452 | $477 | $20,049 | $21,014 |
| BH再保险 | $176 | $250 | $30,370 | $27,753 |
| GEICO | $1,117 | $649 | $10,272 | $9,613 |
| 其他主要业务 | $268 | $84 | $5,141 | $5,061 |
| 合计 | $2,013 | $1,460 | $65,832 | $63,441 |
在大型保险业务中，伯克希尔的业绩在我看来是世界上最好的。
制造、服务和零售业务
我们在伯克希尔这部分的业务涵盖广泛。不过，让我们看看整个集团的汇总资产负债表和收益表。
2010年12月31日资产负债表（百万美元）
| 资产 | 负债和权益 | ||
|---|---|---|---|
| 现金及等价物 | $2,673 | 应付票据 | $1,805 |
| 应收账款和票据 | $5,396 | 其他流动负债 | $8,169 |
| 存货 | $7,101 | 流动负债合计 | $9,974 |
| 其他流动资产 | $550 | ||
| 流动资产合计 | $15,720 | ||
| 商誉和其他无形资产 | $16,976 | 递延税款 | $3,001 |
| 固定资产 | $15,421 | 长期债务和其他负债 | $6,621 |
| 其他资产 | $3,029 | 权益 | $31,550 |
| 总计 | $51,146 | 总计 | $51,146 |
收益表（百万美元）
| 2010 | 2009 | 2008 | |
|---|---|---|---|
| 收入 | $66,610 | $61,665 | $66,099 |
| 运营费用（包括2010年折旧$1,362、2009年$1,422、2008年$1,280） | $62,225 | $59,509 | $61,937 |
| 利息费用 | $111 | $98 | $139 |
| 税前收益 | $4,274* | $2,058* | $4,023* |
| 所得税和非控股权益 | $1,812 | $945 | $1,740 |
| 净收益 | $2,462 | $1,113 | $2,283 |
*不包括购买会计调整。
这群公司销售的产品从棒棒糖到喷气式飞机应有尽有。其中一些业务的经济效益极佳，以无杠杆净有形资产计算的税后收益率从25%到超过100%不等。其他业务产生12-20%的良好回报。不幸的是，少数业务回报很差，这是我在资本配置工作中犯的一些严重错误的结果。这些错误的发生是因为我误判了我要收购的业务的竞争实力或其所在行业的未来经济前景。我在进行收购时试图展望十到二十年，但有时我的眼光很差。
这部分的大多数公司去年提高了收益，有四家创下纪录。让我们先看看创纪录的公司。
• TTI，我们的电子元器件分销商，销售额比此前的高点（2008年创纪录）高出21%，税前收益比此前纪录高出58%。其销售增长跨越三大洲，北美16%，欧洲26%，亚洲50%。TTI分销的数千种商品很普通，许多售价不到一美元。TTI卓越表现的魔力由CEO保罗·安德鲁斯及其同事创造。
• Forest River，我们的房车和船只制造商，销售额创下近20亿美元的纪录，收益也创下纪录。Forest River拥有82家工厂，我还没有参观过任何一家（或者总部，就此而言）。没有必要；公司CEO皮特·利格尔经营着一家出色的企业。来我们的年会看看他的产品。更好的是，买一辆。
• CTB，我们的农业设备公司，再次创下收益纪录。我在2008年年报中告诉过你们公司的CEO维克·曼奇内利。他一直在变得更好。伯克希尔在2002年以1.4亿美元收购了CTB。此后它向我们支付了1.6亿美元的股息并消除了4000万美元的债务。去年它实现了1.06亿美元的税前收益。生产率提升带来了大部分增长。当我们收购CTB时，每位员工的销售额为189,365美元；现在是405,878美元。
• 你会相信鞋子吗？H.H. Brown，由吉姆·伊瑟勒经营，最著名的是其Born品牌，创下了销售和收益的新纪录（得益于它在我们的年会上销售了1,110双鞋）。吉姆出色地适应了行业的重大变化。我应该提到，他的工作由89岁的弗兰克·鲁尼监督，弗兰克是一位出色的商人，在高尔夫球场上与他打赌仍然是一个危险的对手。
该部门年度同比改善的一个重大故事发生在NetJets。我无法过分强调戴夫·索科尔在这家公司取得的成就的广度和重要性，NetJets是喷气式飞机部分所有权的主要提供商。NetJets长期以来一直是运营上的成功，2010年市场份额是其最接近竞争对手的五倍。我们的压倒性领先地位源于一支出色的飞行员、机械师和服务人员团队。这支团队在2010年再次完成了工作，客户满意度在我们的定期调查中创下新高。
尽管NetJets在客户中始终是大赢家，但自1998年收购以来，我们的财务业绩一直不佳。在截至2009年的11年中，公司累计报告税前亏损1.57亿美元，这个数字被严重低估，因为NetJets的借款成本因其免费使用伯克希尔的信贷而被大幅补贴。如果NetJets以独立实体的形式运营，这些年的亏损将再增加数亿美元。
我们现在向NetJets收取伯克希尔担保的适当费用。尽管有此费用（2010年为3800万美元），NetJets在2010年实现了2.07亿美元的税前收益，比2009年扭转了9.18亿美元。戴夫对管理层和公司的采购及支出政策进行合理化调整的快速重组，结束了现金流失，将伯克希尔唯一的主要业务问题转变为稳健盈利的运营。
戴夫同时保持了NetJets在安全和服务方面的行业领先声誉。在许多重要方面，我们的培训和运营标准被认为比FAA要求的更强。保持顶级标准是正确的做法，但我也有支持这项政策的自私理由。我的家人和我已经在NetJets上飞行了超过5,000小时（相当于每天24小时在空中飞行七个月），未来还将飞行数千小时。我们没有得到特殊待遇，使用了至少100架飞机和300名机组人员的随机组合。无论哪架飞机或机组人员，我们都知道我们正在与私人航空中训练最有素的飞行员一起飞行。
我们制造、服务和零售部门最大的收益贡献者是Marmon，一个由130家企业组成的集合。我们将很快通过按计划从普利茨克家族购买其17%的股票，将我们对这家公司的所有权增加到80%。成本约为15亿美元。然后我们将在2013年或2014年（由家族选择的日期）购买普利茨克家族剩余的持股。弗兰克·普塔克出色地经营着Marmon，我们期待100%的所有权。
仅次于Marmon，该部门最大的两家收益贡献者是Iscar和McLane。两家都度过了出色的一年。2010年，格雷迪·罗齐尔的McLane进入了葡萄酒和烈酒分销业务，以补充其320亿美元的食品产品、香烟、糖果和杂货分销业务。在购买佐治亚州和北卡罗来纳州的运营商Empire Distributors时，我们与该公司充满活力的CEO大卫·卡恩合作。大卫正在领导我们进行地域扩张。到年底，他已经完成了他的第一笔收购，田纳西州的Horizon Wine and Spirits。
在Iscar，2010年利润增长了159%，我们很可能在2011年超过衰退前的水平。全球销售都在改善，尤其是在亚洲。将这一出色表现归功于Eitan Wertheimer、Jacob Harpaz和Danny Goldman，其表现远优于Iscar的主要竞争对手。
所有这些都是好消息。然而，我们与住宅建设相关的业务继续挣扎。Johns Manville、MiTek、Shaw和Acme Brick保持了它们的竞争地位，但它们的利润远低于几年前的水平。合计，这些业务在2010年实现了3.62亿美元的税前收益，而2006年为13亿美元，员工人数下降了约9,400人。
住房复苏可能在一两年内开始。无论如何，它肯定会在某个时候发生。因此：(1) 在MiTek，我们在过去11个月中进行了或承诺了五项补强收购；(2) 在Acme，我们最近以5000万美元收购了阿拉巴马州领先的砖块制造商；(3) Johns Manville正在俄亥俄州建造一座5500万美元的屋顶膜工厂，将于明年完工；以及(4) Shaw将在2011年花费2亿美元用于厂房和设备，全部位于美国。这些企业以强劲的姿态进入衰退，将以更强的姿态走出衰退。在伯克希尔，我们的时间视野是永远。
受监管的、资本密集型业务
我们有两家非常大的企业，BNSF和中美洲能源，它们具有区别于我们许多其他业务的重要共同特征。因此，我们在本信中为它们设立单独的板块，并在我们的GAAP资产负债表和收益表中拆分它们的财务数据。
两家公司的关键特征是它们在非常长寿的受监管资产中拥有巨额投资，这些资产由大量不由伯克希尔担保的长期债务资助。我们的信贷不需要：即使在非常不利的商业条件下，两家企业的盈利能力也足以充分覆盖其利息需求。例如，在衰退的2010年，BNSF的货运量远低于峰值水平，公司的利息覆盖率仍为6:1。
两家公司都受到严格监管，都需要不断对厂房和设备进行重大投资。两者都需要提供高效、令客户满意的服务，以赢得其社区和监管机构的尊重。作为回报，两者都需要被保证能够在未来的资本投资上获得合理的收益。
早些时候，我解释了铁路对我们国家未来的重要性。铁路运输美国42%的城际货运（按吨英里计算），而BNSF运输的铁路货运量超过任何其他铁路——约占行业总量的28%。简单的数学告诉你，美国超过11%的城际货运吨英里由BNSF运输。考虑到人口向西迁移，我们的份额可能还会略微上升。
所有这些都意味着巨大的责任。我们是美国经济循环系统的重要组成部分，有义务不断维护和改善我们23,000英里的轨道及其附属桥梁、隧道、机车和车厢。在执行这项工作时，我们必须预测社会的需求，而不仅仅是做出反应。履行我们的社会责任，我们将定期花费远超折旧的费用，2011年这一超额金额将达20亿美元。我相信我们将在我们巨额增量投资上获得适当的回报。明智的监管和明智的投资是同一枚硬币的两面。
在中美洲能源，我们参与类似的"社会契约"。我们被期望投入越来越多的资金来满足客户未来的需求。如果我们同时可靠高效地运营，我们知道我们将在这些投资上获得公平的回报。
中美洲能源向美国240万客户提供电力，是艾奥瓦州、怀俄明州和犹他州最大的供应商，也是其他州的重要供应商。我们的管道运输美国8%的天然气。显然，数百万美国人每天都依赖我们。
中美洲能源为其所有者（伯克希尔的权益为89.8%）及其客户提供了出色的业绩。在中美洲能源于2002年收购Northern Natural Gas管道后不久，该公司作为管道的表现在该领域领先权威机构的排名中位列最后，43家中的第43名。在最近发布的报告中，Northern Natural排名第二。第一名由我们的另一条管道Kern River占据。
在其电力业务中，中美洲能源有着类似的记录。自1999年我们收购艾奥瓦州业务以来，该州费率没有上涨。在同一时期，该州另一家主要电力公司的价格上涨了70%以上，现在的费率远高于我们。在两家公用事业公司并排运营的某些都市区，我们客户的电费远低于他们的邻居。我被告知，在这些城市，如果房屋位于我们的服务区内，可比房屋的售价更高。
到2011年底，中美洲能源将拥有2,909兆瓦的风力发电装机容量，超过美国任何其他受监管的电力公用事业公司。中美洲能源在风力上已投资或承诺投资的总额高达54亿美元。我们能够进行这种投资，因为中美洲能源保留其所有收益，不像其他通常支付大部分收益的公用事业公司。
正如你们现在可以看出的，我为马特·罗斯在BNSF以及大卫·索科尔和格雷格·阿贝尔在中美洲能源为我们的社会所取得的成就感到自豪。我也为他们为伯克希尔股东所取得的成就感到自豪和感激。以下相关数据：
中美洲能源收益（百万美元）
| 2010 | 2009 | |
|---|---|---|
| 英国公用事业 | $333 | $248 |
| 艾奥瓦公用事业 | $279 | $285 |
| 西部公用事业 | $783 | $788 |
| 管道 | $378 | $457 |
| 家庭服务 | $42 | $43 |
| 其他（净额） | $47 | $25 |
| 扣除公司利息和税款前的运营收益 | $1,862 | $1,846 |
| 除伯克希尔外的利息 | ($323) | ($318) |
| 伯克希尔次级债务利息 | ($30) | ($58) |
| 所得税 | ($271) | ($313) |
| 净收益 | $1,238 | $1,157 |
| 归属于伯克希尔的收益* | $1,131 | $1,071 |
*包括伯克希尔赚取的利息（扣除相关所得税后）2010年为1900万美元，2009年为3800万美元。
BNSF（2010年2月12日前为历史会计；此后为购买会计）（百万美元）
| 2010 | 2009 | |
|---|---|---|
| 收入 | $16,850 | $14,016 |
| 运营收益 | $4,495 | $3,254 |
| 利息（净额） | $507 | $613 |
| 税前收益 | $3,988 | $2,641 |
| 净收益 | $2,459 | $1,721 |
金融和金融产品
这个最小的部门包括两家租赁公司，XTRA（拖车）和CORT（家具），以及Clayton Homes，美国领先的预制房屋生产和融资商。
我们的两家租赁业务去年都改善了业绩，尽管基数很低。XTRA将其设备利用率从2009年的63%提高到2010年的75%，从而将税前收益从2009年的1700万美元提高到3500万美元。CORT随着年度进展业务回升，并显著收紧了运营。这种组合将其税前业绩从2009年的300万美元亏损转变为2010年的1800万美元利润。
在Clayton，我们生产了23,343套房屋，占行业总量50,046套的47%。相比之下，1998年的高峰年份生产了372,843套房屋。（当时我们的行业份额为8%。）去年的销售在任何情况下都会很糟糕，但我在2009年报告中评论过的融资问题继续加剧了困境。解释一下：我们政府的房屋融资政策，通过FHA、房地美和房利美认为可接受的贷款来表达，偏爱现场建造的房屋，并抵消了预制房屋提供的价格优势。
我们为比任何其他公司更多的预制房屋购买者提供融资。因此，我们的经验对那些准备改革我们国家房屋贷款做法的各方应该具有指导意义。让我们看看。
Clayton拥有200,804笔其发起的抵押贷款。（它还有一些购买的抵押贷款组合。）在这些合同发起时，我们借款人的平均FICO评分为648，47%为640或以下。你们的银行会告诉你们，有这种评分的人通常被视为信用可疑。
尽管如此，我们的贷款组合在压力条件下表现良好。以下是我们发起贷款在过去五年的损失经验：
| 年度 | 净损失占平均贷款的百分比 |
|---|---|
| 2006 | 1.53% |
| 2007 | 1.27% |
| 2008 | 1.17% |
| 2009 | 1.86% |
| 2010 | 1.72% |
当我们的借款人失业、有健康问题、离婚等时，他们会陷入麻烦。衰退对他们打击很大。但他们想留在自己的家里，通常他们借入的金额相对于其收入是合理的。此外，我们将发起的抵押贷款保留在自己的账上，这意味着我们没有将其证券化或以其他方式转售。如果我们的贷款愚蠢，我们将付出代价。这让人集中精神。
如果全国各地的房屋购买者都像我们的购买者一样行事，美国就不会有它经历过的危机。我们的方法很简单：获得有意义的首付，并将固定月供调整到收入的合理比例。这一政策使Clayton保持偿付能力，也使购买者留在自己的家里。
对大多数美国人来说，拥有住房是有意义的，尤其是在今天较低的价格和优惠的利率下。综合考虑，我第三好的投资是购买我的房子，尽管如果我当时租房并用购房款购买股票，我会赚更多的钱。（最好的两项投资是结婚戒指。）对于我为我们的房子支付的31,500美元，我的家人和我获得了52年的美好回忆，还有更多将要到来。
但如果购买者的眼光大于他的钱包，而贷款人——通常受到政府担保的保护——助长他的幻想，房子可能是一场噩梦。我们国家的社会目标不应该是让家庭住进他们梦想中的房子，而是让他们住进他们能负担得起的房子。
投资
以下我们显示年末市值超过10亿美元的普通股投资。
2010年12月31日
| 公司 | 持股数 | 持股比例(%) | 成本*（百万美元） | 市值（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| 美国运通公司 | 151,610,700 | 12.6 | $1,287 | $6,507 |
| 比亚迪股份有限公司 | 225,000,000 | 9.9 | $232 | $1,182 |
| 可口可乐公司 | 200,000,000 | 8.6 | $1,299 | $13,154 |
| 康菲石油 | 29,109,637 | 2.0 | $2,028 | $1,982 |
| 强生公司 | 45,022,563 | 1.6 | $2,749 | $2,785 |
| 卡夫食品公司 | 97,214,584 | 5.6 | $3,207 | $3,063 |
| 慕尼黑再保险 | 19,259,600 | 10.5 | $2,896 | $2,924 |
| 浦项制铁 | 3,947,555 | 4.6 | $768 | $1,706 |
| 宝洁公司 | 72,391,036 | 2.6 | $464 | $4,657 |
| 赛诺菲-安万特 | 25,848,838 | 2.0 | $2,060 | $1,656 |
| 乐购公司 | 242,163,773 | 3.0 | $1,414 | $1,608 |
| 美国合众银行 | 78,060,769 | 4.1 | $2,401 | $2,105 |
| 沃尔玛公司 | 39,037,142 | 1.1 | $1,893 | $2,105 |
| 富国银行 | 358,936,125 | 6.8 | $8,015 | $11,123 |
| 其他 | $3,020 | $4,956 | ||
| 按市值计价的普通股总计 | $33,733 | $61,513 |
*这是我们的实际购买价格，也是我们的税基；GAAP"成本"在少数情况下因要求的上调或下调而有所不同。
在我们报告的收益中，我们只反映投资组合公司支付给我们的股息。然而，我们享有的这些被投资企业的未分配收益去年超过20亿美元。这些留存收益很重要。根据我们的经验——事实上，根据过去一个世纪投资者的经验——未分配收益要么与市值收益相匹配，要么超过市值收益，尽管是以高度不规则的方式。（事实上，有时相关性是相反的。正如一位投资者在2009年所说："这比离婚还糟。我损失了一半的净资产——而我还有我的妻子。"）未来，我们预计我们的市值收益最终将至少等于我们的被投资企业留存的收益。
在我们对伯克希尔正常盈利能力的早期估计中，我们做了三项与未来投资收益相关的调整（但没有包括我刚才描述的未分配收益因素）。
第一项调整显然是负面的。去年，我们讨论了五项为我们的报告收益贡献大量资金的大型固定收益投资。其中一项——我们的瑞士再保险票据——在2011年初被赎回，另外两项——我们的高盛和通用电气优先股——可能在年底前消失。通用电气有权在10月赎回我们的优先股，并已表示打算这样做。高盛有权在提前30天通知的情况下赎回我们的优先股，但一直被美联储（祝福它！）阻止，不幸的是，美联储很可能很快给高盛开绿灯。
所有三家赎回的公司必须向我们支付溢价才能这样做——总计约14亿美元——但所有这些赎回仍然不受欢迎。在它们发生后，我们的盈利能力将显著降低。这是坏消息。
可能有两个抵消因素。年末我们持有380亿美元的现金等价物，这些资金在2010年全年只赚取了微薄的收益。然而，在某个时候，更好的利率将会回归。它们将至少增加5亿美元——可能更多——到我们的投资收益。货币市场收益率的这种增长不太可能很快到来。尽管如此，将它们纳入"正常"盈利能力的估计是适当的。此外，即使在更高利率到来之前，我们可能会幸运地找到以体面回报使用部分现金囤积的机会。那一天对我来说来得越快越好：为了更新伊索寓言，敞篷车里的一个女孩值得电话簿里的五个。
此外，我们目前普通股持股的股息几乎肯定会增加。最大的增长可能来自富国银行。美联储，我们在高盛方面的朋友，在过去两年冻结了主要银行的股息水平，无论强弱。富国银行虽然在衰退最严重时期持续繁荣，目前享有巨大的财务实力和盈利能力，因此被迫维持人为的低派息。（我们不怪美联储：由于各种原因，在危机及其直接后果期间，全面冻结是有意义的。）
在某个时候，可能很快，美联储的限制将停止。富国银行随后可以恢复其所有者应得的理性股息政策。在那时，我们预计仅这一只证券的年度股息就将每年增加数亿美元。
我们持有的其他公司也可能增加股息。可口可乐在1995年向我们支付了8800万美元，即我们完成购买股票的次年。此后每年，可口可乐都增加了股息。2011年，我们几乎肯定会从可口可乐收到3.76亿美元，比去年增加2400万美元。在十年内，我预计这3.76亿美元将翻倍。到那个时期结束时，我不会惊讶于我们享有的可口可乐年度收益超过我们为该投资支付金额的100%。时间是伟大企业的朋友。
总体而言，我相信我们的"正常"投资收益将至少等于我们在2010年实现的收益，尽管我描述的赎回将削减我们在2011年甚至2012年的收益。
去年夏天，卢·辛普森告诉我他希望退休。由于卢只有74岁——查理和我认为这个年龄只适用于伯克希尔的实习生——他的电话令人惊讶。
卢于1979年加入GEICO担任投资经理，他对该公司的服务是无价的。在2004年年报中，我详细说明了他的股票投资记录，我只省略了更新，因为他的表现让我看起来很差。谁需要这个？
卢从来不是一个宣传自己才能的人。但我会：简单地说，卢是投资界最伟大的人物之一。我们会想念他。
四年前，我告诉过你们，我们需要增加一名或多名年轻的投资经理，以便在查理、卢和我不在时继续工作。那时，我们有多个出色的候选人可以立即担任我的CEO职位（现在也是如此），但我们在投资领域没有后备人选。
很容易识别许多近期业绩出色的投资经理。但过去的业绩虽然重要，在判断未来表现时并不足够。记录是如何取得的至关重要，就像经理对风险的理解和敏感性一样（这绝不应该用beta来衡量，那是太多学者的选择）。关于风险标准，我们正在寻找一种难以评估的技能：预测以前未观察到的经济情景影响的能力。最后，我们希望找到一个将"为伯克希尔工作"视为远不止是工作的人。
当查理和我见到托德·库姆斯时，我们知道他符合我们的要求。托德，就像卢的情况一样，将获得薪水加上基于其相对于标普500表现的或有报酬。我们有递延和结转安排，以防止过山车表现受到不应得的报酬。对冲基金行业见证了一些普通合伙人的可怕行为，他们在上涨时获得巨额报酬，然后在糟糕结果发生时带着钱离开，让有限合伙人失去他们早先的收益。有时这些同样的普通合伙人此后很快开始另一只基金，以便他们可以立即参与未来利润，而不必克服他们过去的损失。将钱交给这种经理的投资者应该被贴上傻瓜的标签，而不是合伙人。
只要我是CEO，我将继续管理伯克希尔的大部分持股，包括债券和股票。托德最初将管理10亿至30亿美元的资金，他可以每年重置这个金额。他的重点将是股票，但他不限于这种投资形式。（基金顾问喜欢要求"风格盒子"，如"多空"、"宏观"、"国际股票"。在伯克希尔，我们唯一的风格盒子是"聪明"。）
随着时间的推移，如果我们找到合适的人选，我们可能会增加一两名投资经理。如果我们这样做，我们可能会让每个经理80%的业绩报酬取决于他或她自己的投资组合，20%取决于其他经理的投资组合。我们想要一个对个人成功给予丰厚回报，但也促进合作而非竞争的薪酬体系。
当查理和我不在时，我们的投资经理将以CEO和董事会届时设定的方式负责整个投资组合。因为优秀的投资者为收购业务带来有用的视角，我们期望他们被咨询——但没有投票权——关于可能收购的智慧。最终，当然，董事会将对任何重大收购做出决定。
一个脚注：当我们发布关于托德加入我们的新闻稿时，许多评论员指出他是"鲜为人知的"，并对我们没有寻求"大牌"表示困惑。我想知道他们中有多少人在1979年知道卢，1985年知道阿吉特，或者就此而言，1959年知道查理。我们的目标是找到一匹2岁的 Secretariat，而不是一匹10岁的 Seabiscuit。（哎呀——对于一个80岁的CEO来说，这可能不是最明智的比喻。）
衍生品
两年前，在2008年年报中，我告诉过你们，伯克希尔是251份衍生品合约的当事方（不包括我们子公司用于运营的合约，如中美洲能源，以及通用再保险剩余的少数合约）。今天，可比的数字是203，这一数字反映了我们对投资组合的一些增加以及一些合约的平仓或到期。
我们持续持有的头寸，所有这些都是我个人负责的，主要分为两类。我们将这两类视为从事保险类活动，我们收取保费以承担他人希望摆脱的风险。事实上，我们在这些衍生品交易中使用的思维过程与我们在保险业务中使用的完全相同。你们还应该理解，我们在签订合约时预先获得报酬，因此不承担交易对手风险。这很重要。
我们的第一类衍生品包括2004-2008年签订的一些合约，如果某些高收益指数中包含的公司发生债券违约，我们需要支付。除少数例外，我们承担这些风险五年，每份合约涵盖100家公司。
总体而言，我们为这些合约收取了34亿美元的保费。当我最初在2007年年报中告诉你们这些合约时，我说我预计这些合约将为我们带来"承保利润"，意味着我们的损失将少于我们收到的保费。此外，我说我们将从浮存金的使用中受益。
随后，正如你们太清楚的，我们遭遇了金融恐慌和严重衰退。高收益指数中的一些公司倒闭，这要求我们支付25亿美元的损失。然而，今天，我们的风险很大程度上已经过去，因为我们的大部分高风险合约已经到期。因此，几乎可以肯定我们将像最初预期的那样赚取承保利润。此外，我们在合约存续期间平均拥有约20亿美元的无息浮存金使用权。简而言之，我们收取了正确的保费，这在我们三年前商业条件变得糟糕时保护了我们。
我们的另一项大型衍生品头寸——其合约被称为"股票看跌期权"——涉及我们为希望保护自己免受美国、英国、欧洲和日本股价可能下跌的一方承保的保险。这些合约与各种股票指数挂钩，如美国的标普500和英国的富时100。在2004-2008年期间，我们为47份此类合约收取了48亿美元的保费，其中大部分期限为15年。在这些合约上，只有终止日期的指数价格才算数：在此之前不能要求付款。
作为向你们更新这些合约的第一步，我可以报告，在2010年底，在我们的交易对手发起下，我们平仓了八份合约，全部在2021年至2028年之间到期。我们最初为这些合约收取了6.47亿美元的保费，平仓需要我们支付4.25亿美元。因此，我们实现了2.22亿美元的收益，并在约三年内无息且不受限制地使用了这6.47亿美元。
这些2010年的交易使我们年末账簿上剩余39份股票看跌期权合约。在这些合约开始时，我们收取了42亿美元的保费。
这些合约的未来当然是不确定的。但这里有一个视角。如果相关指数在合约到期日的价格与2010年12月31日的价格相同——且外汇汇率不变——我们将在2018年至2026年到期时欠下38亿美元。你们可以称这个金额为"结算价值"。
然而，在我们的年末资产负债表上，我们将这些剩余股票看跌期权的负债记为67亿美元。换句话说，如果相关指数的价格从该日期保持不变，我们将在未来几年记录29亿美元的收益，即67亿美元负债数字与38亿美元结算价值之间的差额。我相信股价很可能会上涨，我们的负债从现在到结算日期之间将大幅下降。如果是这样，我们从这一点开始的收益将更大。但当然，这远非确定无疑。
确定的是，我们将在平均约10年内使用我们剩余的42亿美元"浮存金"。（这笔浮存金和来自高收益合约的浮存金都不包括在660亿美元的保险浮存金数字中。）由于资金是可替代的，将这部分资金的一部分视为对BNSF购买的贡献。
正如我以前告诉过你们的，我们几乎所有的衍生品合约都没有任何发布抵押品的义务——这一事实削减了我们本可以收取的保费。但这一事实也让我们在金融危机期间感到舒适，使我们能够在那些日子里承诺一些有利的购买。放弃一些额外的衍生品保费被证明是值得的。
关于报告和误报：重要的数字和不重要的数字
在这封信的前面，我指出了查理和我在评估伯克希尔和衡量其进展时发现有用的一些数字。
让我们在这里关注一个我们省略但许多媒体最看重的数字：净收入。尽管这个数字在大多数公司可能很重要，但在伯克希尔它几乎总是毫无意义的。无论我们的业务表现如何，查理和我可以——完全合法地——使任何给定期间的净收入几乎成为任何我们想要的数字。
我们有这种灵活性，是因为投资的已实现损益计入净收入数字，而未实现收益（在大多数情况下，损失）被排除在外。例如，想象伯克希尔在某一年有100亿美元的未实现收益增加，同时有10亿美元的已实现损失。我们的净收入——只计算损失——将被报告为低于我们的营业收入。如果我们同时在去年实现了收益，头条可能会宣称我们的收益下降了X%，而实际上我们的业务可能已大幅改善。
如果我们真的认为净收入重要，我们可以定期将已实现收益注入其中，仅仅因为我们有大量未实现收益可以动用。但请放心，查理和我从未因为销售对我们即将报告的净收入的影响而出售证券。我们俩都对"玩弄"数字深感厌恶，这种做法在1990年代的美国企业界泛滥，至今仍然存在，尽管发生频率和明目张胆程度比以前低了。
尽管有一些缺点，营业收入通常是衡量我们业务表现的合理指南。然而，忽略我们的净收入数字。法规要求我们向你们报告它。但如果你们发现记者关注它，那更多反映的是他们的表现而不是我们的。
已实现和未实现损益都完全反映在我们的账面价值计算中。关注该指标的变化以及我们营业收入的走向，你们就会走在正确的轨道上。
作为附言，我忍不住要指出报告净收入是多么反复无常。如果我们的股票看跌期权在2010年6月30日到期，我们将不得不在该日期向我们的交易对手支付64亿美元。随后证券价格普遍上涨，这一相应数字在9月30日降至58亿美元。然而，我们在估值这些合约时使用的Black-Scholes公式要求我们在这一时期将资产负债表负债从89亿美元增加到96亿美元，这一变化在考虑税收应计影响后，使该季度的净收入减少了4.55亿美元。
查理和我都认为，当应用于长期期权时，Black-Scholes会产生 wildly inappropriate 的价值。两年前我们在这些页面上举了一个荒谬的例子。更具体地说，我们通过签订股票看跌期权合约，将我们的钱放在我们的嘴上。通过这样做，我们含蓄地断言，我们的交易对手或其客户使用的Black-Scholes计算是有缺陷的。
尽管如此，我们继续在财务报表中使用该公式。Black-Scholes是期权估值的公认标准——几乎所有领先的商学院都教授它——如果我们偏离它，我们会被指责为草率的会计。此外，如果我们这样做，我们将向审计师提出一个无法克服的问题：他们有客户是我们的交易对手，对与我们持有的相同合约使用Black-Scholes价值。如果两个价值相差甚远，我们的审计师不可能证明他们的价值和我们的价值都是准确的。
Black-Scholes对审计师和监管机构的部分吸引力在于它产生一个精确的数字。查理和我无法提供一个。我们相信我们合约的真实负债远低于Black-Scholes计算的负债，但我们无法得出一个精确的数字——就像我们无法为GEICO、BNSF或伯克希尔·哈撒韦本身得出精确价值一样。我们无法 pinpoint 一个数字并不困扰我们：我们宁愿大致正确，也不愿精确错误。
约翰·肯尼思·加尔布雷思曾经敏锐地观察到，经济学家对想法最节俭：他们让研究生时学到的想法持续一生。大学金融系经常表现出类似的行为。见证几乎所有人紧紧抓住有效市场理论的顽强程度，贯穿1970年代和1980年代，轻蔑地将反驳它的有力事实称为"异常"。（我总是喜欢这种解释：地平说协会可能将船只环绕地球视为一个恼人但无关紧要的异常。）
学者们目前将Black-Scholes作为启示真理来教授的做法需要重新审视。就此而言，学者们专注于期权估值的倾向也需要重新审视。作为投资者，你可以在没有丝毫估值期权能力的情况下取得高度成功。学生们应该学习的是如何估值一家企业。那才是投资的全部。
生活与债务
赛车的一个基本原则是，要想第一个完成，你必须首先完成。这一格言同样适用于商业，并指导我们在伯克希尔的每一个行动。
毫无疑问，有些人通过使用借来的钱变得非常富有。然而，这也是一条变得 very poor 的路。当杠杆起作用时，它会放大你的收益。你的配偶认为你很聪明，你的邻居嫉妒你。但杠杆是会上瘾的。一旦从它的奇迹中获利，很少有人会退回到更保守的做法。正如我们三年级都学到的——有些人在2008年重新学到——任何一系列正数，无论这些数字多么令人印象深刻，当被单个零乘时都会 evaporate。历史告诉我们，杠杆 all too often 产生零，即使它被非常聪明的人使用。
当然，杠杆对企业也可能是致命的。负债累累的公司通常假设这些债务可以在到期时再融资。这种假设通常是有效的。偶尔，然而，由于公司特定问题或全球信贷短缺，到期债务实际上必须通过付款来履行。为此，只有现金才能胜任。
然后借款人了解到，信贷就像氧气。当两者都充足时，它们的存在不被注意。当两者都缺失时，那就是唯一被注意到的。即使是短暂的信贷缺失也能使一家公司屈服。事实上，在2008年9月，它在许多经济部门的 overnight disappearance 危险地接近使整个国家屈服。
查理和我对任何可能对伯克希尔福祉构成 slightest 威胁的活动都没有兴趣。（鉴于我们的 combined age 为167岁，重新开始不在我们的遗愿清单上。）我们永远意识到，你们，我们的合伙人，在许多情况下将你们储蓄的大部分托付给了我们。此外，重要的慈善事业依赖于我们的审慎。最后，许多因我们被保险人的事故而致残的受害者指望我们在几十年后交付应付的款项。为了追求额外几个百分点的回报而冒险所有这些 constituency 需要的东西是不负责任的。
一点个人历史可能部分解释我们对金融冒险主义的极端厌恶。我直到35岁才见到查理，尽管他在离我居住52年的地方100码范围内长大，也毕业于我父亲、妻子、孩子和两个孙子孙女毕业的同一所奥马哈市中心公立高中。然而，查理和我年轻时都曾在祖父的杂货店工作，尽管我们的就业期相隔约五年。我祖父的名字是欧内斯特，也许没有人比他更名副其实。没有人曾为欧内斯特工作，即使是作为 stock boy，而不被这段经历所塑造。
在对面页面上，你可以阅读欧内斯特1939年写给他最小的儿子、我的弗雷德叔叔的一封信。类似的信寄给了他的其他四个孩子。我仍然保留着寄给我爱丽丝阿姨的信，这是我在1970年作为她遗产的执行人打开她的保险箱时发现的——连同1,000美元现金。
欧内斯特从未上过商学院——事实上，他从未完成高中学业——但他理解流动性作为 assured survival 条件的重要性。在伯克希尔，我们将他的1,000美元解决方案更进一步，并承诺我们将持有至少100亿美元的现金，不包括我们受监管的公用事业和铁路业务持有的现金。由于这一承诺，我们通常至少保留200亿美元在手，以便我们既能承受前所未有的保险损失（我们迄今为止最大的一次是卡特里娜飓风造成的约30亿美元，保险业最昂贵的灾难），又能在金融动荡时期迅速抓住收购或投资机会。
我们将现金主要保留在美国国库券中，避免其他短期证券多出的几个基点收益，这一政策我们在2008年9月商业票据和货币市场基金的脆弱性变得明显之前很久就坚持。我们同意投资作家雷·德沃的观察："在追逐收益中损失的钱比在被枪指着时损失的还多。"在伯克希尔，我们不依赖银行信贷额度，我们也不签订可能要求发布抵押品的合同，除了相对于我们流动资产微不足道的金额。
此外，在过去40年中，没有一分钱现金离开伯克希尔用于股息或股票回购。相反，我们保留了所有收益来加强我们的业务，这种加强现在每月运行约10亿美元。因此，我们的净值在这四十年中从4800万美元增加到1570亿美元，我们的内在价值增长得更多。没有其他美国公司以这种不懈的方式建立其财务实力。
通过在杠杆方面如此谨慎，我们以少量惩罚了我们的回报。然而，拥有大量流动性让我们睡得好。此外，在我们经济偶尔爆发的金融混乱期间，我们将在财务和情感上都做好准备，在别人为生存而 scramble 时采取攻势。这就是允许我们在2008年雷曼破产后的25天内投资156亿美元的原因。
年度股东大会
年度股东大会将于4月30日（周六）举行。来自我们总部的卡丽·基泽将是 ringmaster，她今年的主题是飞机、火车和汽车。这让NetJets、BNSF和比亚迪有机会展示。
一如既往，Qwest中心的大门将在早上7点开放，一部新的伯克希尔电影将在8:30放映。9:30我们将直接进入问答环节，（在Qwest摊位午餐休息后）将持续到3:30。短暂休息后，查理和我将在3:45召开年度股东大会。如果你们决定在当天的问答环节期间离开，请在查理说话时这样做。（动作要快；他可能很简洁。）
退出的最好理由当然是购物。我们将通过在与会议区相邻的194,300平方英尺的大厅里摆满伯克希尔数十家子公司的产品来帮助你们做到这一点。去年，你们尽了自己的一份力，大多数地点创下了销售纪录。在九小时内，我们销售了1,053双Justin靴子、12,416磅喜诗糖果、8,000份Dairy Queen暴风雪®和8,800把Quikut刀（即每分钟16把刀）。但你们可以做得更好。记住：任何说金钱买不到幸福的人只是还没有学会在哪里购物。
GEICO将设有一个展位，由来自全国各地的许多顶级顾问 staff，他们都准备好为你们提供汽车保险报价。在大多数情况下，GEICO能够为你们提供股东折扣（通常为8%）。这一特别优惠得到我们运营的51个司法管辖区中44个的允许。（一个补充点：如果你们有资格获得其他折扣，如某些团体给予的折扣，该折扣不可叠加。）带上你们现有保险的详细信息，看看我们是否能帮你们省钱。对于至少一半的人，我相信我们可以。
一定要去参观Bookworm。它将携带超过60本书和DVD，包括《穷查理年鉴》的中文版，这本关于我合伙人的 ever-popular 的书。如果你们不会读中文怎么办？买一本随身携带；它会让你们看起来 urbane 和博学。如果你们需要运送你们购买的书籍，附近将提供 shipping 服务。
如果你们是大手笔——或者只是旁观者——在周六中午至下午5:00参观奥马哈机场东边的Elliott Aviation。在那里，我们将有一队NetJets飞机让你们心跳加速。乘公共汽车来；乘私人飞机离开。
本报告随附的代理材料附件解释了你们如何获得参加会议和其他活动所需的凭证。至于飞机、酒店和汽车预订，我们再次签约美国运通（800-799-6634）为你们提供特别帮助。处理这些事务的卡罗尔·佩德森每年为我们做出色的工作，我感谢她。酒店房间可能很难找到，但与卡罗尔合作，你们会得到一个。
航空公司经常在伯克希尔周末期间抬高价格——有时是 dramatically so。如果你们从很远的地方来，比较飞往堪萨斯城和奥马哈的成本。车程约为2.5小时，你们可能可以节省 significant 的钱，特别是如果你们计划在奥马哈租车。
在位于72街Dodge和Pacific之间77英亩土地上的Nebraska Furniture Mart，我们将在伯克希尔周末期间再次提供"伯克希尔周末"折扣价格。去年，该店在其年会销售期间做了3330万美元的业务，据我所知，这一 volume 超过了任何地方任何零售店的一周总额。要获得伯克希尔折扣，你们必须在4月26日（周二）至5月2日（周一）之间进行购买，并出示你们的会议凭证。该期间的特别定价甚至适用于几家通常有铁律禁止打折的知名制造商的产品，但在我们股东周末的精神下，它们为你们破例。
我们感谢它们的合作。NFM周一至周六上午10点至晚上9点营业，周日上午10点至下午6点营业。今年周六，下午5:30至8:00，NFM将举办野餐，邀请你们所有人参加。
在Borsheims，我们将再次举办两次股东专属活动。第一次是4月29日（周五）下午6点至9点的鸡尾酒招待会。第二次，主要盛会，将于5月1日（周日）上午9点至下午4点举行。周六，我们将营业至下午6点。周日，大约下午1点，我将在Borsheims带着微笑和擦鞋服务，就像63年前我在J.C. Penney卖男式衬衫一样卖珠宝。
我告诉Borsheims的CEO苏珊·雅克，我仍然是一个 hotshot 销售员。但我看到她眼中的怀疑。所以放手为你们妻子或甜心（ presumably 是同一个人）从我这里买点东西。让我看起来不错。
整个周末Borsheims将有大量人群。因此，为方便起见，股东价格将从4月25日（周一）至5月7日（周六）期间提供。在此期间，请通过出示你们的会议凭证或显示你们是伯克希尔股东的经纪对账单来表明你们的股东身份。
周日，在Borsheims外的购物中心，蒙着眼睛的帕特里克·沃尔夫，两届美国国际象棋冠军，将迎战所有来者——他们的眼睛睁得大大的——每组六人。附近，来自达拉斯的 remarkable 魔术师诺曼·贝克将迷惑旁观者。此外，我们将有鲍勃·哈曼和莎伦·奥斯伯格，两位世界顶级桥牌专家，周日下午可与我们的股东打桥牌。
Gorat's和Piccolo's将再次于5月1日（周日）专为伯克希尔股东开放。两家都将营业至晚上10点，Gorat's下午1点开门，Piccolo's下午4点开门。这些餐厅是我的最爱——而且仍然是一个正在成长的男孩——我将在周日晚上在两家都吃饭。记住：要在Gorat's预订，请在4月1日（但不早于）致电402-551-3733，在Piccolo's致电402-342-9038。
我们将再次有三位相同的财经记者主持问答环节，向查理和我提问股东通过电子邮件提交给他们的 questions。记者及其电子邮件地址是：《财富》杂志的卡萝尔·卢米斯，cloomis@fortunemail.com；CNBC的贝基·奎克，BerkshireQuestions@cnbc.com；以及《纽约时报》的安德鲁·罗斯·索金，arsorkin@nytimes.com。
从提交的问题中，每位记者将选择他或她决定的十几个最有趣和最重要的问题。记者们告诉我，如果你们保持简洁，避免在最后一刻发送，使其与伯克希尔相关，并且在任何电子邮件中不超过两个问题，你们的问题被选中的机会最大。（在你们的电子邮件中，让记者知道如果你们的问题被选中，你们是否希望提及你们的名字。）
查理和我对将要被问到的问题不会得到哪怕一个线索。我们知道记者会挑选一些棘手的问题，这正是我们喜欢的方式。
周六早上8:15，我们将在13个麦克风中的每一个进行抽签，供希望在股东大会上亲自提问的股东使用。在会议上，我将记者提出的问题与获奖股东提出的问题交替进行。我们希望回答至少60个问题。从我们的角度来看，越多越好。我们的目标，通过这些年报和会议讨论，是让你们更好地了解你们拥有的业务。
有充分的理由，我经常赞扬我们运营经理的成就。同样重要的是，20位与我在公司办公室一起工作的男女（都在一层楼，这是我们打算保持的方式！）。
这个团队高效地处理大量SEC和其他监管要求，提交一份14,097页的联邦所得税申报表以及州和外国申报表，回应无数股东和媒体询问，发布年报，为美国最大的年度股东大会做准备，协调董事会的活动——清单 goes on and on。
他们愉快且以难以置信的效率处理所有这些业务任务，使我的生活轻松愉快。他们的努力超越了与伯克希尔严格相关的活动：他们处理48所大学（从200名申请者中选出）今年将派学生到奥马哈与我共度一天的事务，还处理我收到的各种请求，安排我的旅行，甚至为我午餐买汉堡。没有CEO过得更好。
这个 home office 团队有我最深切的感谢，也值得你们的感谢。4月30日来参加我们的资本主义 Woodstock，告诉他们。
沃伦·E·巴菲特
董事长
2011年2月26日
备忘录
致： 伯克希尔·哈撒韦经理们（"全明星们"）
抄送： 伯克希尔董事们
来自： 沃伦·E·巴菲特
日期： 2010年7月26日
这是我每两年写一次的一封信，重申伯克希尔的首要任务，并就继任规划（你们的，不是我的！）寻求你们的帮助。
首要任务是我们所有人继续 zealously 守护伯克希尔的声誉。我们不可能完美，但我们可以努力。正如我在这些备忘录中25年多来所说的："我们可以承受损失金钱——甚至很多钱。但我们不能承受损失声誉——甚至一丝声誉。"我们必须继续根据不仅是合法的，而且是我们乐于在国家报纸头版上由一位不友好但聪明的记者撰写的文章中看到的内容来衡量每一个行为。
有时你们的同事会说"其他人都在这样做"。如果这是商业行动的主要理由，这种理由几乎总是不好的。在评估道德决定时，这是完全不可接受的。每当有人提供这个短语作为理由时，实际上是在说他们想不出一个好理由。如果有人给出这种解释，告诉他们试着对记者或法官使用它，看看能走多远。
如果你们看到任何让你们对其正当性或合法性犹豫的事情，一定要给我打电话。然而，如果某个行动过程引起这种犹豫，它很可能太接近界限，应该放弃。在球场中心有很多钱可以赚。如果对某个行动是否接近界限有疑问，就假设它在界限之外，然后忘掉它。
作为推论，如果有任何重大坏消息，请立即告诉我。我能处理坏消息，但我不喜欢在一段时间发酵后处理它。不愿立即面对坏消息，将所罗门的问题从本可以轻松解决的问题变成了几乎导致一家拥有8,000名员工的公司 demise 的问题。
今天有人在伯克希尔做一些如果你们我知道会不高兴的事情。这是不可避免的：我们现在雇用超过250,000人，这个数字在一天中没有任何不良行为发生的几率是 nil。但我们可以通过在有任何 slightest 不当气味时立即 jumping on anything 来在最小化此类活动方面产生巨大影响。你们对此类事务的态度，通过行为和言语表达，将是你们业务文化发展的最重要因素。文化，而不是规则手册，决定一个组织的行为。
在其他方面，根据你们的意愿，或多或少地告诉我正在发生的事情。你们每个人都以你们自己 individual 的风格 first-class 地经营你们的业务，你们不需要我帮忙。你们只需要我批准的唯一项目是任何退休后福利的变更和任何 unusually 大的资本支出或收购。
我需要你们就继任问题提供帮助。我不是在寻找你们中的任何人退休，我希望你们都活到100岁。（在查理的情况下，110岁。）但以防万一你们没有，请给我写一封信（如果愿意，可以寄到家里），推荐如果你们 overnight 丧失能力，明天应该由谁接替。这些信只有我会看，除非我不再担任CEO，在这种情况下我的继任者将需要这些信息。请总结你们主要候选人的 strengths 和 weaknesses，以及你们可能希望包括的任何可能的替代人选。你们中的大多数人过去参加过这项 exercise，其他人口头提供了你们的想法。然而，对我来说定期获得更新很重要，现在我们已经增加了这么多业务，我需要将你们的想法写下来，而不是试图将它们记在我的记忆中。当然，有一些业务由你们中的两个或更多人经营——如布鲁姆金斯家族、默施曼家族、Applied Underwriters的两人组合等——在这些情况下，就忘掉这一项。你们的 note 可以简短、非正式、手写等。只需标记"Personal for Warren"。
感谢你们在这一切上的帮助。感谢你们经营业务的方式。你们让我的工作变得轻松。
WEB/db
附言： 另一个小请求：请拒绝所有让我演讲、捐款、与盖茨基金会交涉等的提议。有时这些让你们充当 intermediary 的请求会伴随着"问问也无妨"。如果你们 just say "no"，对我们俩都会更容易。作为额外的帮忙，不要建议他们转而写信或打电话给我。将76家企业乘以 periodic "我想他会对这个感兴趣"，你们就能理解为什么 better to say no firmly and immediately。