2016年巴菲特致股东信核心总结

业绩表现

每股账面价值增长10.7%，股价上涨23.4%
标普500上涨12.0%
52年复合年增长率：账面价值19.0%，股价20.8%
净资产增长275亿美元

股票回购政策

评估回购的复杂性

对退出股东：回购总是好事（多一个买家）
对继续持股股东：取决于购买价格
低于内在价值回购：立即增加每股价值
高于内在价值回购：伤害继续持股股东

伯克希尔的政策

授权在账面价值120%或以下回购
不会"支撑"股价
回购价格对继续持股和退出股东都有利

股息政策深度分析

盈利分配的四种方式

再投资现有业务
收购相关业务
支付股息
股票回购

伯克希尔的股息逻辑

过去52年从不支付股息
留存收益创造了巨大价值
股东可自行决定是否"创造股息"
1美元留存收益 → 超过1美元市场价值

股息的税收劣势

股息立即征税
资本利得可递延
自制股息（卖出股票）更灵活

重大收购完成

精密铸件公司（Precision Castparts）

2016年完成收购
2017年将贡献全年收益

金霸王（Duracell）

2016年产生大量过渡性成本
2017年成本不会重现

保险业务

连续14年承保盈利

累计280亿美元税前收益
浮存金增至916亿美元
新签巨额保单使浮存金超过1000亿美元

五大业务表现

BNSF

每吨英里收入约3美分
其他铁路4-5美分
利率覆盖率超过6:1

BHE

爱荷华州电价7.1美分/千瓦时（邻居9.0-10.0美分）
承诺2029年前不提高基本电价
风电占零售销售55%，2020年将达89%

Clayton Homes

成为美国最大房屋建筑商
交付42,075套住房，占全美新房5%
100%风险保留的抵押贷款实践

投资组合变化

主要持股

富国银行（10.0%）、可口可乐（9.3%）、IBM（8.5%）、美国运通（16.8%）
新增大额持仓：苹果（1.1%，67亿美元成本）

卡夫亨氏

持股3.25亿股
成本98亿美元
市值284亿美元（GAAP价值153亿美元）

美国银行

50亿美元优先股+认股权证
认股权证2021年9月到期
若股息升至44美分以上，将进行无现金转换

关键投资理念

那场著名的赌局（2008-2017）

巴菲特赌标普500胜过五只对冲基金中的基金
九年结果：标普500年化7.1%，基金组合年化2.2%
100万美元投资：标普获85.4万收益，基金组合仅22万
费用"吞噬"了60%收益

对冲基金问题

双重收费：底层基金费用+基金中的基金费用
"2和20"模式（2%管理费+20%业绩分成）
经理获得巨额报酬，投资者回报惨淡

投资成功三定律

良好记录迅速吸引大量资金
巨额资金成为表现的锚
经理仍寻求新资金（个人利益驱动）

对投资者的建议

低成本标普500指数基金
保持成本最低，长期持有
波动性不是风险，购买力损失才是

企业文化与管理

管理层"调整后收益"的问题

剔除"重组成本"和"股权激励"
这些是非常真实的成本
CEO应该接受：为什么这不是费用？或为什么收益计算要排除工资？

资本支出

固定资产折旧费用低估真实成本
铁路行业尤为突出
BNSF折旧费用远低于维持运营所需投资

生产力与繁荣

农业（1900-2016）

劳动力占比：40% → 2%
产量大幅增长
释放人力到其他领域

铁路（1947-2014）

员工减少86%，货运量增长182%
实际运价下降55%
每年节省托运人约900亿美元

GEICO（1937-2016）

从年保费23.8万美元到226亿美元
承保费用占保费14.7%
低成本创造持久护城河

美国财富创造

240年间创造90万亿美元财富
外国人持有部分被美国海外资产抵消
市场体系出色配置资源
今天出生的婴儿是历史上最幸运的一代

重要风险

网络与大规模破坏性攻击

对伯克希尔的重大威胁
短期小概率，长期接近确定
一年内三十分之一的概率 → 世纪内96.6%概率

企业文化特点

25人总部管理36万员工
"虽然形式是公司，态度是合伙关系"
管理者以所有者心态运营
薪酬与业绩挂钩

未来展望

遗嘱安排

10%短期政府债券
90%低成本标普500指数基金
禁止投资其他地方

继任准备

CEO和投资经理已就位
文化将延续
霍华德·巴菲特作为非执行董事长确保传承

致华尔街

伯克希尔乐意支付"离谱费用"给带来收购案的投行
为两位内部投资经理的卓越表现支付可观金额
当费用为伯克希尔创造价值时，欣然支付