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伯克希尔·哈撒韦2022年致股东信
伯克希尔业绩与标普500对比
| 年份 | 伯克希尔每股市场价值变动（%） | 标普500含股息变动（%） |
|---|---|---|
| 1965 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 77.8 | 11.0 |
| 1969 | 19.4 | (8.4) |
| 1970 | (4.6) | 3.9 |
| 1971 | 80.5 | 14.6 |
| 1972 | 8.1 | 18.9 |
| 1973 | (2.5) | (14.8) |
| 1974 | (48.7) | (26.4) |
| 1975 | 2.5 | 37.2 |
| 1976 | 129.3 | 23.6 |
| 1977 | 46.8 | (7.4) |
| 1978 | 14.5 | 6.4 |
| 1979 | 102.5 | 18.2 |
| 1980 | 32.8 | 32.3 |
| 1981 | 31.8 | (5.0) |
| 1982 | 38.4 | 21.4 |
| 1983 | 69.0 | 22.4 |
| 1984 | (2.7) | 6.1 |
| 1985 | 93.7 | 31.6 |
| 1986 | 14.2 | 18.6 |
| 1987 | 4.6 | 5.1 |
| 1988 | 59.3 | 16.6 |
| 1989 | 84.6 | 31.7 |
| 1990 | (23.1) | (3.1) |
| 1991 | 35.6 | 30.5 |
| 1992 | 29.8 | 7.6 |
| 1993 | 38.9 | 10.1 |
| 1994 | 25.0 | 1.3 |
| 1995 | 57.4 | 37.6 |
| 1996 | 6.2 | 23.0 |
| 1997 | 34.9 | 33.4 |
| 1998 | 52.2 | 28.6 |
| 1999 | (19.9) | 21.0 |
| 2000 | 26.6 | (9.1) |
| 2001 | 6.5 | (11.9) |
| 2002 | (3.8) | (22.1) |
| 2003 | 15.8 | 28.7 |
| 2004 | 4.3 | 10.9 |
| 2005 | 0.8 | 4.9 |
| 2006 | 24.1 | 15.8 |
| 2007 | 28.7 | 5.5 |
| 2008 | (31.8) | (37.0) |
| 2009 | 2.7 | 26.5 |
| 2010 | 21.4 | 15.1 |
| 2011 | (4.7) | 2.1 |
| 2012 | 16.8 | 16.0 |
| 2013 | 32.7 | 32.4 |
| 2014 | 27.0 | 13.7 |
| 2015 | (12.5) | 1.4 |
| 2016 | 23.4 | 12.0 |
| 2017 | 21.9 | 21.8 |
| 2018 | 2.8 | (4.4) |
| 2019 | 11.0 | 31.5 |
| 2020 | 2.4 | 18.4 |
| 2021 | 29.6 | 28.7 |
| 2022 | 4.0 | (18.1) |
| 复合年度收益—1965-2022 | 19.8% | 9.9% |
| 整体收益—1964-2022 | 3,787,464% | 24,708% |
注：数据为日历年度，1965和1966年为截至9月30日的年度，1967年为截至12月31日的15个月。
伯克希尔·哈撒韦公司
致伯克希尔·哈撒韦全体股东：
我的长期合作伙伴查理·芒格（Charlie Munger）与我的职责，是管理众多个人投资者的储蓄。我们对他们的持续信任心存感激——这种信任往往贯穿他们成年后的大部分人生。正因如此，在我撰写这封信时，这些专注的储蓄者始终萦绕在我心头。
有一种普遍观点认为，人们年轻时开始储蓄，是为了在退休后维持生活水平。按此理论，离世后剩余的资产通常会留给家人，或可能留作慈善之用。
我们的经验却与此不同。我们相信伯克希尔的个人股东大多属于"一旦储蓄、始终储蓄"这类人。虽然他们生活优裕，但最终会将大部分资金捐赠给慈善机构。这些机构则通过支出重新分配资金，用于改善众多与其捐赠者毫无关联的人的生活。有时，结果堪称惊人。
金钱的处置方式揭示人性。查理和我愉悦地见证伯克希尔产生的巨额资金流向公共需求，同时也注意到我们的股东极少选择"炫耀性资产"或"家族王朝"式的财富传承。
谁不愿意为这样的股东服务呢？
我们做什么
查理和我将你们在伯克希尔的储蓄分配于两种相关形式的所有权。
首先，我们投资于自己控制的企业，通常全额收购（100%）。伯克希尔负责这些子公司的资本配置，并挑选负责日常运营决策的首席执行官。在管理大型企业时，信任和规则都不可或缺。伯克希尔以前者——用不同寻常、甚至有些人会说是极端的方式——为重。失望在所难免。我们理解业务失误；对个人不当行为的容忍度为零。
在第二种所有权形式中，我们通过购买公开交易的股票，被动地持有企业的一部分。持有这些投资时，我们对管理层没有发言权。
我们两种形式所有权的目标，都是对具有长期良好经济特征和可信管理者的企业进行有意义的投资。请特别注意，我们持有公开交易股票是基于对其长期业务表现的预期，而不是将其视为巧买巧卖的工具。这点至关重要：查理和我不是选股者，而是选企业者。
多年来，我犯过许多错误。因此，我们庞大的企业集合目前包括少数真正具有非凡经济价值的企业、许多享有良好经济特征的企业，以及一大群表现平庸的企业。一路上，我投资的其他一些企业已经消亡，它们的产品不被公众所需。
资本主义有两面性：这个系统一方面产生越来越多的失败者，另一方面却源源不断地提供更好的产品和服务。熊彼特（Schumpeter）称这种现象为"创造性破坏"。
我们公开交易股票的一个优势是——周期性——可以以美好的价格轻松买入优秀企业的部分股权。理解这一点至关重要：股票经常以真正愚蠢的价格交易，无论高低。"有效"市场只存在于教科书中。事实上，有价证券和债券令人困惑，其行为通常只有在回顾时才可理解。
控股企业则截然不同。它们有时会以高得离谱的价格出售，但几乎从不会以便宜的价格出现。除非迫不得已，控股企业的所有者不会考虑按恐慌式估值出售。
此时，我应该给自己一份成绩单：在58年的伯克希尔管理生涯中，我的大多数资本配置决策表现平平。在某些情况下，我的糟糕决策曾被大量的运气所拯救。（还记得我们在美航和所罗门的险些灾难中脱险吗？我当然记得。）
我们令人满意的成果来自于大约十几个真正好的决策——大约每五年一个——以及一个有时被遗忘的优势，即有利于伯克希尔这样的长期投资者。让我们揭开幕布一探究竟。
秘诀所在
1994年8月——是的，1994年——伯克希尔完成了为期七年的购买，收购了我们现在持有的4亿股可口可乐。总成本为13亿美元——在当时对伯克希尔来说是一笔相当可观的金额。
1994年我们从可口可乐收到的现金股息为7500万美元。到2022年，股息已增长至7.04亿美元。每年都有增长，如同生日一样确定无误。查理和我需要做的只是兑现可口可乐的季度股息支票。我们预计这些支票很可能继续增长。
美国运通的情况几乎相同。伯克希尔对美国运通的收购基本在1995年完成，恰好也花费了13亿美元。该投资每年的股息已从4100万美元增长至3.02亿美元。这些支票似乎也很可能增加。
这些股息增长虽然令人欣慰，但远非惊人。但它们带来了重要的股价收益。截至年底，我们持有的可口可乐投资估值250亿美元，美国运通记录为220亿美元。每个持仓现在约占伯克希尔净资产的5%，与其长期权重相当。
假设一下，假设我在1990年代做了同样规模的投资失误，一个在2022年持平并仅仅保留13亿美元价值的投资。（一个例子就是优质30年期债券。）这项令人失望的投资现在仅占伯克希尔净资产微不足道的0.3%，每年向我们提供约8000万美元的不变收入。
投资者的教训是：随着鲜花的绽放，杂草的重要性就会消退。长期来看，只需要少数几个赢家就能创造奇迹。是的，及早开始并长寿也有帮助。
过去一年概要
伯克希尔在2022年表现良好。公司的运营收益——我们用"运营收益"这个词来指按照公认会计原则（"GAAP"）计算的收入，不包括股权投资的资本收益或损失——创下308亿美元的纪录。查理和我关注这个运营数字，也敦促你们这样做。GAAP数字如果没有我们的调整，在每个报告日期都会剧烈波动且反复无常。注意2022年其表演杂技般的行为，这完全不罕见：
| 2022年季度 | GAAP收益（十亿美元） | "运营收益"我们需报告 |
|---|---|---|
| 第一季度 | 7.0 | 5.5 |
| 第二季度 | 9.3 | (43.8) |
| 第三季度 | 7.8 | (2.7) |
| 第四季度 | 6.7 | 18.2 |
无论按季度还是年度来看，GAAP收益都100%具有误导性。诚然，资本收益在过去几十年对伯克希尔非常重要，我们预计在未来几十年也将显著为正。但它们的逐季波动——媒体定期且不加批判地将其作为头条——完全误导了投资者。
去年对伯克希尔的第二个积极发展是我们收购了Alleghany公司，这是一家由乔·布兰登（Joe Brandon）领导的财产险保险公司。我过去曾与乔共事，他了解伯克希尔和保险。Alleghany为我们提供特殊价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力使其保险子公司能够采用几乎所有竞争对手都无法做到的有价值且持久的投资策略。
在Alleghany的帮助下，我们的保险浮存金在2022年从1470亿美元增至1640亿美元。通过严格的核保，这些资金很有可能在长期内零成本。自1967年收购第一家财产险保险公司以来，伯克希尔的浮存金通过收购、运营和创新增长了8000倍。虽然我们的财务报表没有确认这一点，但浮存金对伯克希尔来说是一项非凡的资产。新股东可以通过阅读我们每年在A-2页更新的浮存金解释来了解其价值。
2022年，通过伯克希尔股票回购以及我们在苹果和美国运通（这两家都是我们重要的投资对象）的类似操作，每股内在价值有了非常微小的增长。在伯克希尔，我们通过回购公司1.2%的流通股，直接增加了你们对我们独特企业集合的权益。在苹果和美国运通，回购增加了伯克希尔的持股比例，而我们无需任何成本。
数学并不复杂：当流通股数减少时，你们对我们众多企业的权益就增加了。如果以增值价格进行回购，每一小点都有帮助。同样可以肯定的是，当一家公司为回购支付过多时，持续的股东就会受损。在这种情况下，收益只会流向出售股票的股东和推荐这项愚蠢购买的成本高昂但友好的投资银行。
应该强调的是，增值回购的收益在各方面都使所有股东受益。假设有三位充分知情的地方汽车经销商股东，其中一位管理企业。假设又有一位被动股东希望以对两位持续股东有吸引力的价格将其权益卖回公司。交易完成后，有人受损吗？管理者是否以某种方式优于持续的被动的股东？公众受损了吗？
当有人告诉你所有回购都损害股东或国家，或特别有利于首席执行官时，你听到的不是经济学文盲就是巧舌如簧的煽动家（这两种身份并不互相排斥）。
伯克希尔2022年运营的几乎无尽详情载于K-33至K-66页。查理和我，以及许多伯克希尔股东，喜欢仔细阅读该部分呈现的许多事实和数据。但这些页面并非必读。有许多伯克希尔亿万富翁——是的，还有十亿富翁——从未研究过我们的财务数据。他们只知道查理和我——以及我们的家人和亲密朋友——继续在伯克希尔进行重大投资，他们相信我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。
这是我们可以做出的承诺。
最后，一个重要的警告：即使是我们偏好的运营收益数字，也很容易被希望操纵它的管理者篡改。这种篡改经常被首席执行官、董事及其顾问视为老练。记者和分析师也欣然接受其存在。超越"预期"被宣扬为管理层的胜利。
这种行为令人恶心。操纵数字不需要才能：只需要强烈的欺骗欲望。一位首席执行官曾将其欺骗行为描述为"大胆富有想象力的会计"，这已成为资本主义的耻辱之一。
58年——以及一些数字
1965年，伯克希尔是一匹只会一种戏法的马——拥有一家古老但注定要完蛋的新英格兰纺织企业。由于这项业务正在走向衰败，伯克希尔需要一个立即的新起点。回顾过去，我迟迟没有认识到其问题的严重性。
然后，好运来了：国家保险公司（National Indemnity）在1967年成为可收购的目标，我们将资源转向保险和其他非纺织业务。
由此开始了我们通往2023年的旅程——一条坎坷的道路，涉及我们股东持续储蓄（即保留收益）、复利的力量、我们避免重大错误——最重要的是——美国的顺风。没有伯克希尔，美国会过得很好。反之则不然。
伯克希尔现在拥有一项无与伦比的庞大且多元化企业的主要权益。让我们首先看看约5000家在纳斯达克、纽约证交所及相关场所每日交易的公开上市公司。在这个群体中包含了标普500指数的成分股，这是一个精英的大型知名美国公司集合。
2021年，这500家公司合计盈利1.8万亿美元。我还没有2022年的最终结果。因此，使用2021年的数据，500家公司中只有128家（包括伯克希尔 itself）盈利超过30亿美元。事实上，有23家亏损。
2022年底，伯克希尔是其中八家巨头的最大股东：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。
除了这八家投资对象外，伯克希尔还100%拥有BNSF铁路和92%的伯克希尔·哈撒韦能源（BHE），各自的盈利都超过上述30亿美元的门槛（BNSF为59亿美元，BHE为43亿美元）。如果这些公司是上市公司，它们将取代标普500中的两个现有成分股。总体而言，我们的十家控股和非控股巨无霸使伯伯克希尔比任何其他美国公司更广泛地与国家的经济未来保持一致。（此计算撇开了"信托"业务，如养老基金和投资公司。）此外，伯克希尔的保险业务虽然通过许多独立管理的子公司进行，但其价值可与BNSF或BHE相媲美。
至于未来，伯克希尔将始终持有大量现金和美国国债票据以及广泛的企业。我们还将避免可能导致在任何不方便的时候出现资金紧张的行为，包括金融恐慌和前所未有的保险损失。我们的首席执行官将始终担任首席风险官——这是不可委托的责任。此外，我们未来的首席执行官将以自己的钱购买伯克希尔股票，其净资产的很大一部分将投资于伯克希尔。是的，我们的股东将继续通过保留收益来储蓄和繁荣。
在伯克希尔，没有终点线。
关于联邦税收的一些令人惊讶的事实
在截至2021年的十年间，美国财政部收到了约32.3万亿美元的税收，同时支出了43.9万亿美元。
虽然经济学家、政治家和许多公众对这一巨大不平衡的后果有自己的看法，但查理和我承认无知，并坚信短期经济和市场预测比无用更糟糕。我们的工作是管理伯克希尔的运营和财务，以实现长期可接受的结果，并在金融恐慌或严重的全球衰退发生时保持公司无与伦比的持久力。伯克希尔还提供了一些针对恶性通胀的保护，但这一属性远非完美。巨大且根深蒂固的财政赤字是有后果的。
32万亿美元的收入是通过以下方式获得的：个人所得税（48%）、社会保障及相关收入（34.5%）、企业所得税支付（8.5%）以及各种小额税收。伯克希尔通过企业所得税在这十年间贡献了320亿美元，几乎正好是财政部收取总金额的千分之一。
这意味着——做好准备——如果美国大约有1000名纳税人缴纳与伯克希尔相同的税款，其他所有企业或美国1.31亿户家庭都不需要向联邦政府缴纳任何税款。一分钱都不需要。
数百万、十亿、万亿——我们都知道这些词，但涉及的金额几乎不可能理解。让我们用物理尺寸来量化这些数字：
- 如果你把100万美元换成新印的100美元钞票，你会得到一堆到到你胸部的钞票。
- 用10亿美元做同样的练习——这越来越激动人心了！——这堆钱会延伸到大约四分之三英里的高空。
- 最后，想象堆放320亿美元，这是伯克希尔2012-21年联邦所得税支付总额。现在这堆钱的高度超过21英里，大约是商业飞机通常巡航高度的三倍。
当谈到联邦税收时，持有伯克希尔的个人可以明确地说："我在办公室已经缴纳了。"
在伯克希尔，我们希望并预计在未来十年缴纳更多税款。我们对国家的欠款不少于：美国的活力对伯克希尔取得的任何成功都做出了巨大贡献——这一贡献伯克希尔将永远需要。我们依靠美国的顺风，虽然它有时会平静下来，但其推动力总是会回归。
我已经投资了80年——超过我们国家寿命的三分之一。尽管我们的公民热衷于自我批评和自我怀疑，但我从未见过做空美国长期来看是明智的时刻。我非常怀疑这封信的任何读者将来会有不同的体验。
没有什么比拥有一个伟大的合作伙伴更好
查理和我的思维方式非常相似。但我用一页纸解释的东西，他用一句话就总结了。而且他的版本总是更清晰地推理，也可能更巧妙地——有些人会说更直接地——表达。
以下是他的几句话，许多来自最近的播客：
- 世界上充满了愚蠢的赌徒，他们的表现不会像耐心的投资者那样好。
- 如果你不按世界本来的样子看待它，就像通过扭曲的镜头判断事物。
- 我只想知道我会死在哪里，这样我就永远不会去那里。一个相关的想法：早点写下你想要的讣告——然后照此行事。
- 如果你不在乎自己是否理性，你就不会努力。然后你会保持非理性并得到糟糕的结果。
- 耐心是可以学会的。拥有长期的专注力和能够长时间集中注意力于一件事是一个巨大的优势。
- 你可以从死人身上学到很多。阅读你崇拜和厌恶的已故者的作品。
- 如果你能游到一艘适航的船，不要在沉船中 bailout。
- 一个伟大的公司在你不在之后继续运转；一个平庸的公司不会这样做。
- 沃伦和我不关注市场的泡沫。我们寻找好的长期投资并顽固地长期持有。
- 本·格雷厄姆说："股票市场每天都是投票机；长期来看，它是称重机。"如果你让某些东西变得更有价值，一些聪明的人会注意到并开始购买。
- 投资中没有100%确定无疑的事情。因此，使用杠杆是危险的。一连串精彩的数字乘以零总是等于零。不要指望发两次财。
- 然而，你不需要拥有很多东西才能变得富有。
- 如果你想成为一个伟大的投资者，你必须不断学习。当世界改变时，你必须改变。
- 几十年来，沃伦和我一直讨厌铁路股票，但世界发生了变化，最终这个国家有了四家对美国经济至关重要的大型铁路。我们认识到变化很慢，但迟做总比不做好。
- 最后，我会补充查理的两句简短的话，这些话是他几十年来决策的决定性因素："沃伦，多想想。你很聪明，而我是对的。"
就是这样。我和查理通的每一次电话都会学到一些东西。而且，当我思考时，他也让我发笑。
我会在查理的清单上补充我自己的规则：找一个非常聪明的优质合作伙伴——最好比你年长一点——然后非常仔细地听他的话。
奥马哈的家庭聚会
查理和我是不知羞耻的。去年，在三年来的第一次股东大会上，我们以我们惯常的商业热情迎接你们。
从开场钟声响起，我们直接瞄准你的钱包。很快，我们的See's糖果亭卖给了你们11吨营养丰富的花生脆和巧克力。在我们像P.T.巴纳姆一样的宣传中，我们向你们承诺长寿。毕竟，除了See's的糖果，什么还能解释查理和我活到99岁和92岁？
我知道你们迫不及待地想听去年宣传的具体细节。
周五，门从中午开放到下午5点，我们的糖果柜台完成了2690笔单独销售。周六，See's在早上7点到下午4点30分之间又完成了3931笔交易，尽管在9.5小时的营业时间中，有6.5小时是在我们的电影和问答环节限制客流的情况下进行的。
算一算：See's在其主要营业时间每分钟完成约10笔销售（两天内总销售额达400,309美元），所有商品都是在单一地点购买的，其产品在过去101年中基本没有改变。亨利·福特T型车时代对See's有效的方法现在仍然有效。
查理、我以及整个伯克希尔团队期待于5月5-6日在奥马哈见到你们。我们会玩得很开心，你们也会。
2023年2月25日
沃伦·E·巴菲特 董事长